报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予宇通客车“买入”评级 [1][6][76] 报告的核心观点 - 宇通客车大中型客车连续21年国内销量第一，2024年预计归母净利润40.45亿元，24Q4单季度归母净利润同比+110.30%、环比+112.80%，销量为近两年来单季度最高，单车利润扭转下滑趋势 [4] - 大中客内需底部趋稳，内销旅游车需求高增、公交车有望企稳，新能源产品攻入欧洲，未来3 - 5年是客车出海重要窗口期 [4] - 单车价利双升，出口和新能源双驱动大中客量价利齐升，折旧摊销迎拐点，成本费用管控优秀 [5] - 预计公司2024 - 2026年分别实现归母净利润40.30/46.64/52.87亿元，同比分别+121.79%、+15.74%、+13.35% [6][76] 根据相关目录分别进行总结 1 客车龙头企业，引领中国客车走向世界 - 宇通客车大中型客车连续21年国内销量第一，1963年成立，1997年上市，2024年全球销量4.70辆，全球占有率超10%，新能源客车累计销售超19.6万辆 [13] - 公司股权结构清晰，实控人为董事长汤玉祥，截至24Q3，第一大股东郑州宇通集团有限公司直接持股37.7% + 通过猛狮客车间接持股3.95%，实际控制人汤玉祥持股6.26% [14] - 2024年公司销量4.69万辆，同比+28.48%，大中客4.03万辆，占比85.98%，出口1.40万辆，占比29.84% [17] - 2024年行业大中客销量11.62万辆，同比+32.92%，宇通大中客销量4.03万辆，同比+26.97%，市场份额34.71%，高居行业第一 [19] - 2024年公司客车出口1.40万辆，同比+37.73%，行业出口6.18万辆（3.5米以上），同比+41.10%，宇通出口市场份额22.65% [22] - 2024年业绩预告中值40.45亿元，同比+122.50%，24Q4实现近两年来最高季度销量1.56万辆，单车利润10.36万元，扭转下滑态势 [26][28][30] - 2023年国外业务营收104.06亿元，毛利率31.66%，较国内毛利率高8.7个百分点 [32] 2 大中客内需底部趋稳，出口扬帆远航 - 国内座位客车市场强势复苏，公交客车企稳，2023年大中客内销5.57万辆，同比 - 10.88%，座位车、公交车、校车分别销2.92万辆、2.23万辆、0.26万辆 [37] - 2023年国内大中型座位客车销量29,204辆，同比提升89.55%，旅游用车需求是主要拉动力量，2024年前三季度国内旅游人次和花费同比分别+16.8%、17.1% [38] - 2023年国内大中型公交车销量22,327辆，同比下滑46.47%，当前处于周期复苏启动阶段，24Q3开始内销公交客车销量环比提升，2024年前11个月6米以上新能源客车累计销量同比增长22.90% [39][40] - 2023年国内大中型校车销量2,623辆，同比下降23.24%，预计2024年需求略增 [42] - 2024年10座及以上客车出口8.23万辆，同比+16.30%，其中新能源出口1.18万辆，同比+16.53%，出口保持稳健增长，新能源比例稳定在14%附近，ASP整体均价47.98万元/辆，纯电均价135.80万元/辆 [43] - 海外客车市场处于恢复性增长阶段，中国大中型客车出口4.55万辆，同比+41.35%，客车出海在欠发达地区持续突破、依靠新能源产品进入欧洲高端市场，未来3 - 5年是重要窗口期 [45] - 中国电动客车在欧洲市场份额达28%，未来成长空间较高，有望迎来量价齐升 [46] 3 单车价利双升，出口驱动业绩高成长 - 2024年公司大中客销量4.03万辆，同比+26.97%，其中新能源销量1.38万辆，同比+93.26%，客车出口1.40万辆，同比+37.73%，其中新能源出口2700辆，同比+84.55% [48] - 2023年出口、内销ASP分别为102.37万元、51.98万元，单车毛利分别为32.41万元、11.93万元 [51] - 测算2023年公司出口新能源客车ASP约为200万元、出口传统客车ASP约为84万元，内销新能源客车ASP约为75万元、内销传统客车ASP约为45万元 [57] - 公司出口新能源的ASP远高于传统车，但占比不高，与国内销售结构对比有提升空间，2024年以来出口大单频出 [61] - 24H1单车折摊快速下降至1.71万元，固定资产及在建工程资本开支减少，折摊有望继续降低驱动利润率提升 [63][69] - 期间费用率从2022年高点后持续降低，24H1降低至14.45%，单车期间费用11.48万元、保持稳定 [70] 4 盈利预测与投资建议 - 关键假设内销2024 - 2026年分别为3.29/3.56/3.73万辆，ASP维持52.00万元，毛利率20.00%；出口2024 - 2026年分别为1.40/1.61/1.77万辆，ASP分别为112.61/119.36/125.33万元，毛利率28.00%；其他收入假设2024 - 2026年增速分别为15.00%/12.00%/8.00%，毛利率维持17.00% [74] - 预计公司2024 - 2026年营收分别为362.62/414.90/456.96亿元，同比分别+34.10%、+14.42%、+10.14%，毛利率分别为23.20%、23.43%、23.62% [74] - 预计公司2024 - 2026年分别实现归母净利润为40.30/46.64/52.87亿元，同比分别+121.79%、+15.74%、+13.35%，对应2025年3月13日收盘价的PE分别为14.10X、12.18X、10.75X，首次覆盖，给予“买入”评级 [6][76]