报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为输变电一次设备龙头，盈利能力持续改善，在网内、网外及海外市场均有良好表现，预计24 - 26年营收和归母净利润将实现增长，首次覆盖给予“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 输变电一次设备龙头，盈利能力持续改善 - 一次设备品类覆盖齐全，变压器&开关贡献主要营收 - 公司是国内输配电一次设备成套生产制造能力最强的企业，深度参与我国输变电工程发展史，一次设备产业链布局完善 [16][17] - 下游需求主要来自国网集招、南网、网外电源&工业侧、海外客户，23年海外收入占比达11%，24年上半年提升至13% [19] - 22年以来收入&业绩进入上行通道，24年前三季度营收152.5亿元，同比+6.2%，归母净利润7.9亿元，同比+45.3% [21] - 收入增量主要来自变压器和开关业务，24年上半年两大业务收入同比增长22%/25%，占比分别提升至43%/39% [25] - 23年以来毛利率持续修复，24年前三季度达20.5%，同比提升3.7pct，开关业务毛利率较高，变压器仍有提升空间 [30][34] - 中电装备集团核心上市公司，提质增效持续释放盈利潜力 - 23年起公司成为中国电气装备集团旗下核心上市公司之一，发展进入新阶段 [37] - 国资考核注重资本回报质量，引导中央企业高质量发展转型 [39] - 近年来公司提质增效成果显著，主要源于聚焦核心业务、加强产业链协同、提升人均效益，24年前三季度净利率提升至6.5% [43] - 行业横向比较，公司经营潜力仍有进一步释放的空间，预计盈利能力仍有提升动能 [52] 网内市场：公司稳居国网集招份额第一，受益特高压&超高压投资增长 - 特高压：预计25 - 26年加速核准开工，公司特高压订单有望快速增长 - 行业端：23年开启的特高压第三轮高峰横跨10年周期，预计25年及“十五五”年开工4直2交、核心设备年均招标额281亿元 [57][70] - 公司端：交直流产品矩阵完善，23/24年特高压设备中标金额占比19%/20%，位居业内第一，预计25 - 30年特高压项目招标为公司带来年均61亿元的核心设备订单 [1][72][79] - 主干网：输变电项目招标稳健增长，500kv以上招标放量，公司份额维持行业第一 - 行业维度：24年输变电招标稳健增长，25年国网输变电设备1批招标152亿元，同比+23%，预计25年投资维持高基数，500kv、750kv电压等级招标将进一步增长 [83][88] - 公司维度：技术沉淀积累雄厚，24年国网输变电项目中标份额达9.3%，25年1批中标14.4亿元，市占率9.5%，维持行业领先地位 [94] 网外、海外市场：电源&工业侧加速推进，国际业务贡献新增长级 - 网外市场：电源&工业侧下游潜力巨大，公司坚持“大客户营销”战略、成效显著 - 风光储源侧下游持续扩容，数据中心等用电侧增速明显：24年风机招标量高增，预计25年国内风电新增装机规模为115GW，同比+45%；预计25年国内储能新增装机131GWh，同比增长30%；预计2025年国内光伏新增装机增速将逐渐平稳；预计24 - 28年国内IDC市场规模CAGR达31% [100][106][107][110] - 公司坚持“大客户营销”战略，网外市场开拓成效显著：公司为发电企业和用电侧提供设备，24年重点能源企业中标量稳步提升 [19] - 全球变压器和高压开关高景气延续，公司渠道布局领先、业务模式优化 - 全球电网投资快速增长，变压器、高压开关供不应求：预计25年全球电网投资将超过4500亿美元，同比20年近翻倍，24年我国变压器、高压开关出口67.0/41.1亿元，同比+27%/+24% [3] - 公司海外市场产能、渠道布局领先，业务模式优化有望驱动盈利能力提升：公司国际业务涉及多家子公司，产能、渠道布局领先，24年国际业务范围持续扩大，单机设备类出口占比首次提升至50%以上 [3] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计24 - 26年实现营收242/284/327亿元，同增15%/17%/15%，毛利率20.3%/21.0%/21.6%，归母净利润12.0/16.1/20.3亿元，同增36%/34%/26% [4] - 投资建议及估值：25年给予公司25倍PE，目标市值403亿元，目标价7.9元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [4]