报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 新工厂效率爬坡影响Q4盈利，Adidas订单展望乐观，维持“买入”评级；公司发布2024年业绩快报及分红预案，拟派现金红利23.3亿元，派息比例约60%；2024年收入240亿元，归母净利润+20.0%，扣非净利润+18.9%；2024Q4收入+11.9%，归母净利润+9.2%，净利率-0.4pct；Q4收入受下游客户补库存带来的高基数影响，净利率受新工厂投产效率爬坡影响，下调盈利预测，预计2024 - 2026年归母净利润为38.4/43.4/50.7亿元；当前股价对应PE为20.1/17.8/15.3倍，公司不断拓展、优化客户结构，预计订单增速好于行业，配合客户订单以越南和印尼为双基地积极扩产，长期看随新工厂效率爬坡预计盈利能力有望稳步提升 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 当前股价66.22元，一年最高最低为85.00/55.31元，总市值772.79亿元，流通市值772.78亿元，总股本11.67亿股，流通股本11.67亿股，近3个月换手率11.1% [1] 量价拆分 - 2024年销售量/单价分别增长17.53%/1.6%至2.23亿双/107.7元，Q1 - Q4销量为0.46/0.62/0.55/0.6亿双，同比+18.4%/+18.8%/+23.9%/+10.5%，人民币平均出货价分别同比+10%/+1.7%/-4.3%/+1.3% [6] 订单与产能 - 2024年与Adidas开始合作，9月开始量产出货，预计Adidas将成为2025年订单增长驱动力，New Balance、On、锐步订单体现成长性，老客户Nike等短期增速受影响但仍有份额提升空间 [7] - 根据订单需求积极扩张产能，2024年4家成品鞋厂投产，2025年2月中国四川工厂及印尼1家新工厂开始投产，预计2025 - 2026年为资本开支大年，2025H2 - 2026Q3印尼、越南仍有工厂待投产，印尼两期工厂产能预计合计5000 - 6000万双/年 [7] 净利率情况 - 2024年归母净利率16%（+0.1pct），分红比例提升预计带动所得税率同比2023年有所提升，净利率仍能保持稳定体现公司精细化管理能力 [8] - 2024Q1 - Q4归母净利率分别为16.5%/16.3%/16%/15.4%，2024H1越南1家成品鞋1家鞋材厂印尼1家成品鞋投产，2024Q4新投产2个工厂，新投产工厂占比提升导致2024Q4毛利率阶段性承压 [8] 财务摘要和估值指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,569|20,114|24,006|27,705|31,630| |YOY(%)|17.7|-2.2|19.4|15.4|14.2| |归母净利润(百万元)|3,228|3,200|3,840|4,335|5,066| |YOY(%)|16.6|-0.9|20.0|12.9|16.9| |毛利率(%)|25.9|25.6|27.3|26.5|26.7| |净利率(%)|15.7|15.9|16.0|15.6|16.0| |ROE(%)|24.5|21.2|21.9|21.2|21.0| |EPS(摊薄/元)|2.77|2.74|3.29|3.71|4.34| |P/E(倍)|23.9|24.1|20.1|17.8|15.3| |P/B(倍)|5.9|5.1|4.4|3.8|3.2| [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率、每股指标、估值比率等信息 [12]