报告公司投资评级 - 首次覆盖深高速（600548.SH），给予“增持”评级，绝对估值法（DDM 估值）下计算的目标价为 12.55 元 [1][22] 报告的核心观点 - 公司作为华南地区公路元老，公路主业收益质量较高，有望稳健增长，大环保业务前景向好，清洁能源发电、固废资源化处理业务未来盈利可期 [1] - 公司 2024 业绩预告发布后市场预期悲观，但公司主营业务未来增长向好，公路业务受益于深中通道引流、宏观经济复苏和政策支持有望稳健增长，大环保业务经过近 10 年探索发展有望步入收获期 [1][20] 根据相关目录分别进行总结 关键假设 - 预计公司 2024 - 2026 年营业收入分别为 86.30/83.60/83.06 亿元，同比 -7%/-3%/-1% [16] - 预计公司总体毛利率稳步提升，2024 - 2026 年毛利率分别为 35.4%/36.2%/37.1% [17] - 预计公司 2024 - 2026 年通行费收入分别为 50.57/50.29/51.36 亿元，同比 -6%/-1%/2%；大环保收入分别为 16.17/16.49/17.06 亿元，同比 +0%/2%/3%；其他业务收入分别为 19.57/16.83/14.64 亿元，同比 -15%/-14%/-13% [18] 区别于市场的观点 - 市场对公司未来主营业务发展潜力预期悲观，报告认为公司公路业务及大环保业务未来增长趋势向好，公路业务受益于深中通道引流、宏观经济复苏和政策支持，大环保业务有望步入收获期 [20] 股价上涨催化剂 - 公司分红派息比例提升；清洁能源（风电场）资产加速注入；主力路产改扩建后提升业绩弹性 [21] 估值与目标价 - 采用绝对估值法（DDM 估值）计算目标价为 12.55 元，考虑公司主营收费公路业务稳健、现金流充裕、分红比例不低于 55%、控股路桥资产剩余收费年限较长，首次覆盖给予“增持”评级 [22] 深高速核心指标概览 - 报告展示了深高速核心指标概览图，资料来源于公司各月份路费收入公告、历年年度报告等 [24] 华南高速公路元老，深耕公路主业，开拓大环保业务 - 公司是华南地区高速公路元老，1996 年成立，是深圳市第一家香港、上海两地上市企业，实控人为深圳市国资委，2020 年进军大环保领域 [25] - 公司业务分为收费公路、大环保和其他业务，收费公路主业区位优势显著，涉及深圳及其他区域优质路段，核心路产包括机荷、沿江和外环高速等，收费公路项目 16 个，折算里程约 613 公里 [27][29] - 2024 年公司前五大路产机荷、外环、沿江、清连和水官高速合计占路费收入比例约 86.83% [32] - 公司于 2020 年进军大环保领域，开展固废资源化处理和新能源发电业务，多数项目已投产落地，2023 年清洁能源发电、餐厨垃圾处理、拆车及电池综合利用分别实现营收 6.52、7.16、2.22 亿元 [68][70] - 除收费公路和大环保业务外，公司还从事委托管理等其他业务 [79] - 2014 - 2023 年，公司营业收入呈先升后降趋势，CAGR 为 11.05%，归母净利润总体呈波动上升趋势，CAGR 为 0.69% [82][83] 2023 年以来高速公路行业车流量恢复增长，2025 年公路货运需求有望恢复 - 高速公路行业发展进入成熟期，总体规模持续增长，截至 2023 年底全国高速公路里程为 18.36 万公里，占全国公路里程的 3.4%，1988 - 2000 年为起步期，2001 - 2016 年为发展期，2016 - 2023 年为成熟期 [88][91] - 2023 年以来高速公路行业车流量恢复增长，截至 2024 年 6 月全国路网交通量为 9308 辆/日，同比 -2%，高速公路货运量呈现恢复态势，2024 年 12 月全国高速公路货运量为 21.8 亿吨，同比增长 11.8% [95][98] - 2025 年公路货运需求有望恢复，公路承担大宗货物中长距离运输，货运景气度受制造业、基建和地产运输需求影响，预计 2025 年固定资产投资同比 +4.0%，制造业、基建增长有望带动公路货运需求恢复 [102][105] 大环保行业发展前景向好 - 中国风电发电装机容量提升，行业发展向好，2024 年我国风电装机占比升至 15.55%，国家出台政策支持，上游设备制造行业竞争激烈，下游客户为电网公司 [2][7] - 固废资源化处理行业增长态势良好，全国城市年度生活垃圾无害化处理量增加，政策支持行业发展，上游为设备及工程服务商，下游为政府、油脂和电网企业 [7] 公司主营业务的核心竞争力较为突出 - 公司区位优势决定公路资产长期回报率较高，深中通道开通对沿江项目起到较好的引流作用 [2][9] - 审慎的单位摊销调整或带动未来毛利提升，未来有大额资本开支情况下公司维持良好借贷结构，降低借贷成本 [9] - 公司分红比例提升至不低于 55%，控股路产剩余收费年限相对较长，现金流充裕，主营业务净收益质量高 [9] 盈利预测与估值 - 关键假设与盈利预测部分对公司收入、毛利率等进行了假设和预测 [16][17] - DDM 估值计算目标价为 12.55 元 [22]