报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][8][67] 报告的核心观点 - 当前覆铜板下游需求逐步回暖，行业筑底回升趋势逐步确立，相关产品有望迎来涨价，公司稼动水平亦有望同步提升 [8][67] - AI需求依旧强劲，不断催化高端CCL/PCB需求提升，公司作为全球领先的覆铜板厂商，积极把握市场结构性需求，高端产品占比持续提升，盈利能力有望实现快速修复 [8][67] 根据相关目录分别进行总结 全球领先覆铜板厂商，全品类布局打开成长空间 - 生益科技是全球领先的电子电路基材核心供应商，自主生产覆铜板等高端电子材料，产品广泛应用于多个领域，自2013年起刚性覆铜板销售总额常年位列全球第二位，2023年全球市占率稳定在12%左右 [7][11] - 截至2024年9月底，公司前十大股东持股比例合计达62.32%，第一大股东为广东省广新控股集团有限公司，持股24.38%；公司子公司布局广泛，各子公司有不同的主营业务和营收表现 [14][15] - 受行业周期下行及市场竞争加剧影响，2023年公司业绩受冲击；2024年公司经营业绩迎来有效修复，预计未来业绩将持续增长；公司覆铜板业务布局广泛，产能将进一步提升 [17] - 覆铜板和粘结片为公司主要收入来源，2023年占整体收入比例达76%；收入主要集中在国内市场，2023年中国大陆地区收入占比达83%；产品结构优化推动公司盈利能力持续改善 [19][21] 覆铜板：持续受益AI高景气，高速高频化趋势明确 - 覆铜板是制作PCB的核心材料，对PCB起互联导通、绝缘和支撑作用，被广泛应用于多个领域；CCL可分为刚性、挠性和特殊材料基CCL，玻纤布基CCL是用量最大、应用最广的产品；CCL性能指标包括物理、化学、电、环境性能等，电性能是关键指标；不同领域对CCL性能需求不同；CCL正朝着高频高速化发展，其上游包括铜箔等，下游是PCB；预计2029年全球CCL市场规模将增长至201.7亿美元 [24][32][34] - 高频高速覆铜板具有更低的介电常数和介质损耗因子，能有效传输信号并减少衰减和失真，AI算力发展推动其需求增长；全球AI服务器出货逐年增长，为高速高频CCL需求注入动力；AI服务器和传统服务器的升级都推动了CCL等级和价值量的提升；PCIe技术迭代带动相关服务器主板CCL等级升级 [37][39][42][44][47] 高端产品持续突破海外垄断，产品结构优化助力业绩增长 - 生益科技构建起全品类产品矩阵，在高速材料领域有完整技术储备，Ultra Low - loss产品处于验证阶段，Extreme Low - loss材料完成技术认证；公司高速覆铜板产品体系形成差异化竞争优势，在汽车电子领域有全球竞争力，汽车类产品销售量占比稳定在20% - 25%；公司保持高研发投入，开展多项研发项目 [51][52][53] - 国内高端CCL产品仍有差距，生益科技是国产替代主力军，在封装覆铜板领域有技术突破和批量应用；PTFE是高频电路基板的首选树脂原材料，海外厂商长期垄断市场，生益科技已推出相关产品，突破海外技术垄断；PTFE有望成为未来AI PCB重要树脂材料，生益科技有望打开新增长曲线 [59][60][61][62][64] 投资建议 - 盈利预测方面，预计公司2024 - 2026年营收分别为203亿元、244亿元和280亿元，对应毛利率分别为21%、24%和24%；覆铜板和粘结片业务收入有望快速修复，印制电路板业务产品结构优化利于盈利能力改善 [65] - 鉴于覆铜板下游需求回暖、AI需求强劲，公司高端产品占比提升，盈利能力有望快速修复，预计公司2024 - 2026年EPS分别为0.73元、1.12元和1.37元，对应2025年3月12日收盘价PE分别为40.5倍、26.3倍和21.5倍，首次覆盖给予“推荐”评级 [8][67]