报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年收入/归母净利润为100.7亿元（同比+19.6%）/11.5亿元（+19.5%），2024H2收入/归母净利润为49.3亿元（+20%）/3.59亿元（+39.2%），全年分红比例45%，同比提升接近5pct [4] - 考虑终端消费环境及当前订货会预期，下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为12.9/14.4/15.9亿元（原为13.5/15.8亿元），当前股价对应PE为6.8/6.1/5.5倍 [4] - 公司产品端构建跑步、篮球等专业产品矩阵并不断创新，渠道端开大店提店效并积极探索新业态，营销端品牌资源不断丰富，维持“买入”评级 [4] 各部分总结 公司基本情况 - 报告日期为2025年3月13日，当前股价4.590港元，一年最高最低股价为4.850/3.150港元，总市值94.91亿港元，流通市值94.91亿港元，总股本20.68亿股，流通港股20.68亿股，近3个月换手率12.8% [1] 营收增长情况 - 成人（含线上）收入约增长19.1%，成人鞋/服装42.87亿元（+22.1%）/30.93亿元（+15.1%），中国大陆线下门店净增16家至5750家，2024Q1 - Q4成人线下流水高双位数/10%/10%/10%增长 [5] - 儿童（含线上）收入23.4亿元，同比增长19.5%，儿童鞋/服装收入10.98亿元（+17.5%）/12.11亿元(+22.6%)，2024Q1 - Q4儿童流水增长20 - 25%/中双位数/10%/10 - 15%，中国大陆儿童门店净增3家至2548家 [5] - 电商专供收入26.09亿元，同比+12.2%，2024Q1 - Q4电商流水20 - 25%/30 - 35%/20%/30% - 35%增长 [5] 新业态探索 - 超品店组货品类全面覆盖四季、全年龄段产品，以尖货+库存+高性价比产品的方式，分别占比25 - 30%，40%二次销售产品，30% - 40%高性价比产品 [6] - 选址策略聚焦购物中心一楼及奥莱物业客流量高的较好点位，面积不低于800平，目前已有5家开业，由代理商经营，预计2025H1开至50家，年底开至100家 [6] 财务指标情况 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|8,423|10,074|11,305|12,574|13,859| |YOY(%)|21.0|19.6|12.2|11.2|10.2| |净利润(百万元)|961|1,149|1,293|1,442|1,591| |YOY(%)|28.7|19.5|12.5|11.5|10.4| |毛利率(%)|41.1|41.5|41.5|41.5|41.5| |净利率(%)|11.4|11.4|11.4|11.5|11.5| |ROE(%)|9.0|9.5|9.3|9.0|8.6| |EPS(摊薄/元)|0.46|0.56|0.63|0.70|0.77| |P/E(倍)|9.1|7.6|6.8|6.1|5.5| |P/B(倍)|0.8|0.7|0.6|0.5|0.5| [7] 盈利能力与营运能力 - 2024年毛利率+0.4pct至41.5%，成人鞋/服+0.5/+0.8pct、儿童鞋/服 - 0.5/-0.2pct，广告宣传/员工/研发费用率分别同比+0.1/-0.7/-0.3pct，OPM为15.6%（-0.8pct），归母净利率为11.4%，同比持平 [6] - 截至2024年存货为21.09亿元（+56.19%），存货周转天数为107天（+14天），主要系电商为春节提前备货，影响经营净现金流，净现金40.01亿元，现金仍充裕，目前库销比良好 [6]