报告公司投资评级 - 首次覆盖彩虹股份，给予“买入”评级 [1][4][14][78] 报告的核心观点 - 考虑到面板行业回暖，公司在玻璃基板方面有较高壁垒，有望率先在国产化进程中受益；LCD 面板行业供需格局优化有望带动行业利润修复，面板业务有望稳中有进；玻璃基板业务随着产能持续扩张有望迅速发展成为第二成长曲线 [1] 根据相关目录分别进行总结 关键假设 - 液晶面板业务受行业景气上行拉动，利润有望持续修复；假设 2024 - 2026 年营收增速为 8.4%、10%、13%，毛利率水平为 15%、20%、25% [10][73] - 玻璃基板业务国产替代空间大，彩虹率先突破 8.5 + 代垄断，有望率先受益；假设 2024 - 2026 年营收增速为 17%、150%、40%，毛利率水平为 20%、25%、35% [11][74] 区别于市场的观点 - 市场担心彩虹股份业绩稳定性及成长性，报告认为 LCD 面板行业供需格局优化带动利润修复，面板业务稳中有进，玻璃基板业务产能扩张将成第二成长曲线 [12] 股价上涨催化剂 - 面板价格提升超预期、玻璃基板业务产能释放超预期、上游原材料成本大幅降价 [13] 估值与目标价 - 采用可比公司相对估值法，选取京东方 A、深天马 A、TCL 科技为可比公司；给予彩虹股份 2025 年 17 倍 PE 估值，对应 2025 年目标市值 404.30 亿元 [14][78] 彩虹股份核心指标概览 - 展示彩虹股份核心指标概览图 [16] 液晶面板和玻璃基板协同回暖，业绩进入修复阶段 主营业务 - 公司是液晶面板、液晶基板玻璃产业领军企业，业务为平板显示器件及其关键材料研发、生产和销售；成立于 1992 年，1996 年上市，有多条产线投产 [17] - 液晶面板产品丰富，多尺寸覆盖，技术先进，咸阳 8.6 代线被誉为“丝路第一板”；22 年受行业影响营收降，23 年后回暖，23 年出货量同比 - 8.34% [18] - 玻璃基板产品技术成熟，产能充足，供应知名面板厂商；建成四个生产基地，10 条产线运营，是全产业链关键一环 [22] 财务分析 - 24Q1 - Q3 营业总收入 90.03 亿元，同比增长 4.61%；归母净利润 12.29 亿元，同比增长 301.85% [23] - 液晶面板业务 24H1 营收 53.96 亿元，同比增长 16.18%，毛利润 13.09 亿元 [23] - 玻璃基板业务 2024H1 营收 6.25 亿元，同比增长 13.53% [23][24] - 期间费率下降，研发投入逐年稳定增长；24Q1 - Q3 销售、管理、财务、研发费用率分别为 1.01%、2.53%、2.17%、4.08%；24Q1 - Q3 研发费用 3.67 亿元 [25] - 24H1 液晶面板业务毛利率修复明显，玻璃基板业务毛利率趋于稳定；24Q1 - Q3 销售毛利率 22.64%，销售净利率 13.62% [26] 液晶面板：面板周期凛冬已过，供需格局持续优化 需求端 - 2024 年全球 TV 面板出货修复，出货量 250.4M，同比增长 4.7%；出货面积 182.9M ㎡，同比增长 6.5%；24Q4 出货 63.7M，同比增长 16.9%，环比增长 2.4% [30] - 2024 年 12 月中国 TV 市场品牌整机出货量 378.5 万台，同比增长 9.7%；全年出货量 3596 万台，同比下降 1.6% [30] - 2024 年全球 TV 面板平均尺寸增长 0.5 寸至 51.5 寸，大尺寸化加速推进 [32] 供给端 - 中国大陆占据面板产业链主导优势，2017 年成全球高世代产能最大地区，2024 年约占全球高世代线产能的 68% [34] - 面板行业集中度高，下游前 6 大 TV 厂商绑定上游供应商 [40] - LCD 面板落后产能出清，份额向国内厂商集中，日韩厂商相继退出市场 [41] 玻璃基板：国产替代进程提速，第二曲线潜力可期 玻璃基板行业难度高，目前仍被国外企业主导 - 玻璃基板是液晶面板上游核心部件，成本占比约 15.2%，我国本土企业自主研发能力弱 [46] - 玻璃基板原材料决定理化性质，分为有碱和无碱玻璃，主要原料有石英粉等 [49] - 制造工艺有浮法、流孔下引法和溢流熔融法，主流是溢流熔融法 [51][54][55] - 高代线技术难度大，行业壁垒高，包括配方、成型技术和设备壁垒 [59] - 全球玻璃基板行业由美日垄断，CR3 市场占有率超 85%，2023 年美国康宁占比 48% [60] - 国内玻璃基板市场外企主导，2022 年外国企业市场份额 70%以上，国产高世代线有望突破垄断 [62] 国产替代进程加速，彩虹有望率先收益 - 国内高世代面板产能增长，推动玻璃基板国产替代进程，市场需求高但供给短缺 [63] - 国内企业打破技术垄断，彩虹 2020 年实现国产首条自主知识产权溢流法高世代 G8.5 + 基板玻璃量产 [65] - 2024 年 11 月彩虹咸阳基地第 4 条 G8.5 + 产线点火投产，单线设计产能提升 20% [66][68] - 彩虹搭建国家工程研究中心，业务壁垒深厚，2024 年玻璃基板业务扩张，有望进入回报期 [69] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计彩虹股份 2024 - 2026 年营收分别为 125.3、157.4、187.3 亿元，归母净利润分别为 13.06、23.78、35.94 亿元 [1][4][74][77] 估值 - 采用可比公司相对估值法，选取京东方 A、深天马 A、TCL 科技为可比公司；给予彩虹股份 2025 年 17 倍 PE 估值，对应 2025 年目标市值 404.3 亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [14][78]