报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，下调目标价至HKD85（前值：HKD90） [1][5] 报告的核心观点 - 友邦保险2024年EPS为USD0.62，高于预测的USD0.56，主要因投资收益超预期；新业务价值同比提升18%（不变汇率），每股营运利润同比提升12%（不变汇率） [1] - 预计2025年友邦保险NBV增长14%（不变汇率），每股OPAT增长11% [2][4] - 考虑投资波动，调整25/26/27年EPS预测至USD0.63/0.70/0.78；考虑增长不确定性，小幅下调公司的NBV增长预期 [5] 根据相关目录分别进行总结 假设调整影响大陆市场NBV增速 - 2024年友邦新业务价值同比提升18%（不变汇率），由大中华市场高速增长带动，中国香港市场NBV同比增长23%，中国大陆市场NBV同比增长20%，东南亚市场也保持稳健增长 [2] - 公司下调大陆市场长期利率假设，在不调整基数的情况下4Q24大陆市场NBV下滑9%，看好友邦中国未来增长潜力 [2] 代理人队伍量质齐升 - 2024年代理人渠道NBV同比增长16%，占整体NBV的79%，代理人定位中产和富裕客户等高利润率客群，渠道NBV margin高达67.6% [3] - 代理人队伍持续扩张，活跃代理人数量同比增长7%，代理人产能同比+5%；机构分销渠道保持高速增长，2024年NBV增速达28%，银保渠道NBV在2021 - 2024年实现翻倍 [3] - 受益于产品结构变化，2024年友邦NBV margin同比改善1.9pcts至54.5% [3] 股票回购小幅延续，具备高息股特征 - 24年每股OPAT同比上升12%，营运ROE同比增长1.3pcts至14.8%，预计2025年每股OPAT增长11% [4] - 2022年以来的120亿美元回购计划已完成，此次业绩宣布16亿美元回购，2025年合计回购金额达23亿美元，加上24亿美元上年分红，以年初价格计算股息率达6% [4] 盈利预测与估值 - 调整25/26/27年EPS预测至USD0.63/0.70/0.78（调整幅度：12%/11%/-），小幅下调公司的NBV增长预期，下调目标价至HKD85 [5] - 使用三阶段（50年）DCF模型对友邦进行估值，目标价基于账面价值法（HKD62）和内含价值法（HKD108）得出的平均估值 [12][13] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |毛保费收入 (美元百万)|17,514|19,314|20,524|21,811|23,348| |+/-%|7.32|10.28|6.27|6.27|7.05| |总投资收益(美元百万)|12,566|11,937|12,398|13,201|14,157| |+/-%|(139.75)|(5.01)|3.86|6.48|7.25| |归母净利润(美元百万)|3,764|6,836|6,694|7,344|8,126| |+/-%|13.00|81.62|(2.08)|9.71|10.65| |EPS (美元)|0.33|0.62|0.63|0.70|0.78| |DPS (美元)|0.21|0.22|0.26|0.29|0.32| |P/B (倍)|2.24|2.16|1.93|1.74|1.57| |P/E (倍)|24.73|13.08|12.82|11.50|10.33| |P/EV (倍)|1.37|1.27|1.11|0.98|0.86| |股息率 (%)|2.55|2.78|3.20|3.55|3.95| [6] 盈利预测 |会计年度 (美元十亿)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |毛保费收入|18|19|21|22|23| |分出保费|0|0|0|0|0| |未到期责任准备金提转差|0|0|0|0|0| |已赚净保费|18|19|21|22|23| |总投资收益|13|12|12|13|14| |其他收益|0|0|0|0|0| |总收入|30|31|33|36|38| |保险给付及赔付|0|0|0|0|0| |成本及其他费用|(25)|(24)|(25)|(27)|(28)| |总给付,赔付及费用合计|(25)|(24)|(25)|(27)|(28)| |联营企业利润份额|(0)|0|0|0|0| |税前利润|5|8|8|9|10| |所得税|(1)|(1)|(1)|(1)|(1)| |净利润|4|7|7|7|8| |归母净利润|4|7|7|7|8| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |估值与盈利水平| | | | | | |会计年度 (%)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |P/E (倍)|24.73|13.08|12.82|11.50|10.33| |P/EV (倍)|1.37|1.27|1.11|0.98|0.86| |P/B (倍)|2.24|2.16|1.93|1.74|1.57| |P/TNAV (倍)|NA|NA|2.11|1.89|1.69| |ROE|8.78|16.75|15.84|15.85|15.91| |ROA|1.36|2.32|2.13|2.19|2.26| |股息率|2.55|2.78|3.20|3.55|3.95| |派息率|63.06|36.41|41.02|40.85|40.75| |每股数据| | | | | | |会计年度 (美元)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |EPS|0.33|0.62|0.63|0.70|0.78| |DPS|0.21|0.22|0.26|0.29|0.32| |BVPS|3.61|3.74|4.18|4.64|5.15| |每股有形净资产|0.00|0.00|3.84|4.28|4.77| |每股内含价值|5.92|6.37|7.26|8.26|9.43| |会计年度 (%)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |毛保费收入增长|7.32|10.28|6.27|6.27|7.05| |总投资收益增长|(139.75)|(5.01)|3.86|6.48|7.25| |归母净利润增长|13.00|81.62|(2.08)|9.71|10.65| |每股盈利增长|17.05|89.08|2.03|11.49|11.37| |总资产增长|5.86|6.68|6.13|6.95|7.55| |股东权益增长|(7.97)|(1.51)|8.78|10.35|10.18| |新业务价值增长|30.47|16.81|15.37|14.33|14.52| |集团内含价值增长|(2.06)|2.35|10.78|13.13|13.32| [21]