报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价 7.12 元 [2][13][16][25] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是技术研发实力雄厚的中科院体系环保产业平台，开拓供热、持续并购，成长动力充足，未来业绩增长有望超预期 [3] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 预测 2024 - 2026 年净利润分别为 3.21、4.03、4.92 亿元，对应 EPS 分别为 0.22、0.27、0.33 元 [13][16] - 采用 FCFF 模型计算公司股权价值为 7.12 元/股 [21] - 采用 PEG 估值，选取可比公司，给予公司 2025 年 1.12 倍 PEG，合理估值 7.70 元 [23] - 综合两种估值方法，选择较低者，给予目标价 7.12 元 [25] 中科环保：技术积累深厚的中科院环保平台 中科院控股的垃圾焚烧龙头公司 - 依托中科院科技资源和成果产业化经验，是中科院以科技创新为引领的环保产业平台 [26] - 垃圾焚烧技术始于 1995 年，后消化吸收丹麦伟伦技术并改进 [26] - 截至 2023 年底，在手订单总规模 15,950 吨/日，已投产规模 10,500 吨/日 [13][26] 垃圾焚烧产能释放驱动公司业绩稳健增长 - 主营生活垃圾处理等业务，2023 年上述业务收入占比分别为 72%、22%、3%、1% [31] - 2017 - 2023 年，收入 CAGR 24%，扣非归属净利润 CAGR 85% [31] - 2023 年综合毛利率 39.83%，净利润率 22.13%，ROE 8.17% [33] 控股股东实力雄厚，股权激励彰显信心 - 控股股东为中科实业集团，实控人为中国科学院控股有限公司 [35] - 2024 年 9 月出台限制性股票激励计划，拟授予 3,013.70 万股，占总股本 2.05% [36] 垃圾焚烧成熟期：存量项目聚焦运营提效，增量开拓依靠并购&出海 我国垃圾焚烧行业已进入成熟期 - 2017 - 2023 年行业产能爆发式增长，CAGR 19% [41] - 截至 2023 年底，城市生活垃圾焚烧产能 86.2 万吨/日，占无害化处置总产能比例 75.3% [41] - 2023 年县城垃圾焚烧产能 21.5 万吨/日，仍有提升空间 [42] 存量项目聚焦运营提质增效 - 协同供热、与其他废弃物协同处置成普遍现象，AI + 智慧焚烧提升运营效率 [46] - 垃圾焚烧与 AIDC 具备协同优势，或成新趋势 [47] 并购整合阶段到来，龙头扩张空间较大 - 行业进入并购整合阶段，小企或退出，龙头有望并购项目扩大规模 [48][49] 焚烧出海，积极开拓海外市场 - “一带一路”国家成出海首选，我国技术和经验有优势 [51] 开拓供热&持续并购，成长动力充足 供热持续开拓，50%运营项目实现工业供热 - 2023 年全年供热 111.54 万吨，同比增长 24%，2024H1 供热 78.34 万吨，同比增长 60% [13][55] - 供热优势突出，截至 2024H1 签署 11 个供热意向协议，预计新增年供热量超 75 万吨 [56][59] 寻找有供热潜能标的，并购开拓规模 - 2023 年收购常宁和赵县项目，绿色热能业务版图延伸 [60] 中科院体系创新驱动技术改进，激发增长动力 - 在丹麦伟伦炉排炉技术基础上创新，处于国内领先水平 [61] - 加强与中科院合作，投入研发，核心装备销售增长 [66][68] 重视股东回报，承诺高比例分红 - 2022 及 2023 年股利支付率分别为 38%、55% [71] - 2024 - 2028 年度现金分红率不低于 60% [13][71]