报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [4][7][96] 报告的核心观点 - 歌尔股份作为全球声光电一体化龙头厂商，全面布局零件+整机，三大业务协同发展，受益于AI赋能和行业需求复苏，未来业绩有望逐步增长 [1][7][96] 根据相关目录分别进行总结 歌尔股份：全面布局零件+整机，三大业务协同发展 - 公司概况：2001年成立，2008年深交所上市，初期从事微型声学元器件业务，2010年进入苹果供应链，2015年实施“零件+成品”战略，形成“4+4+N”发展战略，提供垂直整合产品解决方案和“一站式”研发制造服务 [13] - 股权结构：实际控制人为姜滨和胡双美，一致行动人为姜龙，截至2025年3月5日，三人共计持有公司30.08%股份；2013 - 24年累计发布七期员工持股计划和四期股票期权激励计划，2024年调整“家园7号”员工持股计划业绩考核指标 [14][18] - 业务布局：形成精密零组件、智能声学整机和智能硬件三大业务布局；研发中心遍布全球，重视产学研合作，与高通、英飞凌等厂商及国内外知名院校合作 [20][25] - 财务分析：受益于下游消费电子需求复苏，业绩显著修复；智能硬件业务规模扩大，接棒精密零组件驱动业绩成长；毛利率水平显著修复，管理能力持续优化，研发投入较高 [30][33][37] AI/XR眼镜：前瞻布局构筑高壁垒，打造新业绩增长点 - 行业：XR眼镜短期出货承压，VR方面2025年销量预计下滑，2026 - 27年新品迭代或推动销量恢复增长；AR方面随着技术迭代和成本下沉，有望加速放量；泛AI眼镜蓄势待发，预计2025年销量800万副，2030年超1亿副 [41][42][44] - 公司：全球XR代工龙头，内生方面技术积累深厚，VR提供一站式解决方案，AR布局前沿技术；外延方面通过产业投资、产学研结合、大厂合作等方式前瞻布局XR领域 [49][60] TWS耳机：AI赋能带来新机遇，零整协同绑定头部客户 - 行业：受益AI端侧落地，全球TWS耳机出货恢复增长，2024年出货量3.32亿台，同比增长12.6%，苹果占据23%市场份额；AI技术助力耳机功能提升，TWS整机制造环节价值占比最高，形成行业高壁垒 [62][66][67] - 公司：立足大客户战略，与苹果、华为等头部客户深度绑定；声学技术积累深厚，推出ROX方案增强客户粘性；零整协同，提供一站式解决方案 [69][70] 精密零组件：竞争优势显著，歌尔微拆分上市未来可期 - 行业：智能化推动全球智能终端市场快速增长，2023 - 28年CAGR为6.5%；智能终端落地催生智能传感交互解决方案需求，2023 - 28年CAGR为11.2%；传感交互方案向集成化、微型化、低功耗方向发展 [72][76][77] - 公司：歌尔微是全球领先的智能传感交互解决方案提供商，2024Q1 - 3营业收入和归母净利润同比增长；技术积累深厚，自研芯片强化竞争力；打造一站式解决方案，与头部客户深度绑定，市场份额全球前列；建立四大智能制造基地，保证高质量交付 [82][84][91] 盈利预测与估值 - 盈利预测：假设智能硬件业务2024 - 26年营业收入分别为582.82、592.85、664.39亿元，毛利率分别为10.5%、11.0%、11.5%；智能声学整机业务2024 - 26年营业收入分别为278.13、314.29、345.72亿元，毛利率分别为8.0%、8.5%、9.0%；精密零组件业务2024 - 26年营业收入分别为142.91、157.20、172.92亿元，毛利率均为22.0%；预计公司2024 - 26年营业收入分别为1003.86、1064.34、1183.03亿元，毛利率分别为11.44%、11.89%、12.30% [91][93][94] - 相对估值：选取果链相关公司立讯精密、水晶光电、蓝特光学作为可比公司，2025年可比公司PE为24.27x；预计公司2024 - 26年归母净利润分别为26.54、34.79、45.01亿元，2025年3月14日股价对应PE分别为35.61x、27.17x、21.00x [96]