报告公司投资评级 - 首次覆盖华大智造，给予“买入”评级 [5][8][82] 报告的核心观点 - 预计 2024 - 2026 年公司收入分别为 32.10/36.34/42.17 亿元，同比增长 10.28%/13.21%/16.03%；归母净利润分别为 -5.99/-1.85/1.10 亿元，当前股价对应的 PS 分别为 12x、10x、9x [5][8][80] - 公司测序业务产品力全球领先，国内外市占率快速提升，测序仪业务、实验室自动化和新业务未来收入增速可观 [5][8][81] 根据相关目录分别进行总结 深耕测序上游，致力生命科学解码 - 华大智造成立于 2016 年，形成基因测序与自动化两大业务协同发展格局，围绕生命数字化布局新业务，致力于成为“生命科技核心工具缔造者” [19] - 华大科技控股集团是最大持股方，实控人为汪建，截至 24Q3 其间接持股 46.78%，股权集中；截至 2024H1 有 23 家国内、24 家境外子公司 [20] - 2024 年前三季度公司收入 18.69 亿元，同比下滑 15.19%，归母净利润亏损 4.63 亿元；预计 2024 年全年收入 32.10 亿元，同比增长 10%，归母净利润 -5.99 亿元 [23] - 核心业务为基因测序、实验室自动化及新业务，2023 年基因测序仪及耗材收入 22.91 亿元，同比增长 30%，2024 年上半年基因测序业务收入 10.05 亿元，同比下滑 8%；2023、2024H1 自动化业务收入分别为 1.53 亿和 0.97 亿，同比分别增长约 5%和 -17% [25] - 2024 上半年国内外收入分别为 8.01、4.08 亿元，同比下滑；国内测序业务收入 6.8 亿，同比下降 2%，海外测序业务收入 3.25 亿元，同比下滑 19% [26][28] - 2017 - 2024 前三季度公司整体业务毛利率稳步有升，截至 2024 年前三季度为 61%；2023 - 2024 前三季度因产品结构调整收入下滑，销售费率和研发费率占比提升，利润持续亏损 [28][29] - 2022 - 2024H1 研发支出分别为 8.14、9.10、3.89 亿元，研发支出占比高，2023 年超 30%；2021 - 2024H1 研发人员占比维持在 30%以上，团队具备复合背景 [31][32] 需求提升，上游设备端稳步受益 技术发展测序成本持续下探 - 基因测序技术迭代，一代测序通量低，二代测序是主导技术，三代测序读长显著提升但准确性低 [34] - 基因测序成本以超摩尔定律速度下降，华大智造 T20 系列产品使单人全基因组测序成本降至约 100 美元 [36] 应用蓬勃发展拉动上游需求 - 基因测序产业链上游是设备提供商，中游是采购群体，主要用于学术科研、制药、临床诊断、疾控等场景，临床和工业场景占比预计 2028 年提升 [39][40] - 2017 - 2032 年全球基因测序科研应用市场规模有望从 17.4 亿美元增长至 70.4 亿美元，复合年增速 9.8%；临床诊断及工业与其他应用场景市场规模有望从 10.6 亿美元增长至 131.5 亿美元，复合年增速 18.3% [41] - 应用发展驱动测序设备及耗材需求提升，预计 2025 年全球基因测序仪及耗材市场 56 亿美元，2032 年达 202 亿美元，2023 - 2032 年复合增速为 16.8%；2025 年国内市场为 52 亿，2032 年达 238 亿，2023 - 2032 年复合增速为 20.0% [43] 自主可控打破进口垄断 - 2016 年起国内颁布多项基因测序相关政策，2024 年生命科学被写入政府工作报告并纳入新质生产力范畴 [45] - 全球各地超 50 个国家或地区启动国家级群体基因组项目，预计 2025 年全球完成超千万例人全基因组测序 [49] - 2024 年美国《生物安全法案》未生效，被解读为针对基因测序系统推广的人工干预，对国产品牌境外推广造成障碍 [52] - 2025 年商务部限制 illumina 在国内销售测序仪，其 2024 年大中华区收入 3.08 亿美元，同比下滑 19.8%，国产优质产品有望加速提升市场份额 [54] 技术加持，国产测序巨头影响力更进一步 突破核心技术夯实系统基础 - 华大智造测序仪基于 DNBSEQ 核心技术，能提高测序准确性，产出数据重复序列率低、有效数据利用率高 [57] - CycloneSEQ 技术实现纳米孔测序，可形成待测样本碱基序列信息 [58] - 针对测序衍生应用，推出 FluoXpert 多重免疫荧光技术，可检测多达 24 个蛋白标记物 [61] 持续迭代产品加速进口替代 - 核心技术积累使公司商业化产品快速落地，自 2014 年起基本每年推出一款新品，形成 T、G、E 三大系列多场景应用生态矩阵 [61] - 2023 年推出 T20 测序仪，降低单人全基因测序成本至 100 美元以内；2024 年获得纳米孔测序产品全球市场经销权；2025 年 CycloneSEQG400 - ER 上市，适配高数据通量需求场景 [61][64] - 2022 年起公司国内基因测序仪新装机占比超 illumina，2023 年达 47%；全球范围竞争力强，2023 年新增装机 854 台，同比增长 41%，累计销售装机总数超 4500 台 [66] - 国内存量市场中，illumina 份额从 21 年的 64.5%降至 23 年的 54.2%，华大智造从 19.9%提升至 32.6%，位列第二 [66] - 2023 年公司发布“智一汇”线上信息共享平台，截至 2024 年中，超 20 家第三方品牌、超 100 款产品入驻 [70] - 截至 2024 年 3 季度，国内 36 款基因测序仪获 NMPA，基于华大智造 DNBSEQ 技术的有 22 款 [71] AI 赋能场景全面优化 - 美国发布生物学 AI 模型 Evo 2，能分析和生成生物序列，提供生成性功能基因组学平台 [74] - 华大智造 DNBSEQ - E25 Flash 系统融合 AI 工具，在生化原材料和碱基算法上双重提升，将测序速度与效率推向新高度 [75][78] - 公司自动化业务实现 AI 智能技术升级，GLI 业务形成多种产品，支撑实验室基因测序仪拓展和构建智能中枢 [78] 盈利预测与评级 - 预计 2024 - 2026 年测序仪业务收入增速分别为 5.00%、15.00%、18.00%；实验室自动化收入增速分别为 15.88%、20.40%、18.40%；新业务收入增速分别为 52.50%、2.00%、5.00% [81] - 预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 -5.99/-1.85/1.10 亿元，选取迈瑞医疗、联影医疗、惠泰医疗为可比公司，基于公司优势首次覆盖给予“买入”评级 [82]