报告公司投资评级 - 行业为有色金属/贵金属，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 山金国际2024年年报业绩符合预期，维持量增规划，受益金银价格上行和成本控制，单位利润扩大，处于高速成长通道，调整盈利预测后维持“买入”评级 [1][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营收135.85亿元，同比+67.6%，归母净利润21.73亿元，同比+52.57%；Q4营收15.14亿元，同比+49.8%，环比-72.8%，归母净利润4.46亿元，同比+45.7%，环比-31.7% [1] 产销情况 - 2024年合质金产量8.04吨，较23年增长约1吨，Q4产量1.76吨，环比-17%；全年黄金销量8.05吨，较23年增长约0.7吨，Q4销量1.54吨，环比-27%，年末黄金库存0.54吨 [2] - 2024年白银产量196吨，较23年基本持平，Q4产量73吨，环比+81%；全年白银销量176吨，较23年下滑18.6吨，Q4销量54吨，环比+13%，年末白银库存33吨 [2] - 铅精矿产、销量分别为1.3/1.1万吨，锌精矿产、销量分别为1.7/1.7万吨 [2] 价格与成本情况 - 2024年矿产金销售均价为549.6元/g，yoy+22.2%；矿产银销售单价为5.6元/g，yoy+21.7% [3] - 2024年矿产金生产成本（合并摊销后）为145.4元/g，yoy-17.6%；矿产银生产成本2.7元/g，yoy+14.1% [3] - 2024年矿产金单吨毛利为404.2元/g，同比+48%；白银单吨毛利为2.94元/g，同比+30% [3] 产量规划情况 - 2025年产金不低于8吨，其他金属不低于2024年产量 [4] - 十四五末矿产金产量12吨，金资源及储量达到240吨；2026年末矿产金产量15吨，金资源量及储量达到300吨；2028年末矿产金产量22吨，金资源量及储量达到500吨；十五五末矿产金产量28吨，金资源量及储量达到600吨以上 [4] 盈利预测及投资建议情况 - 预计25-27年公司实现归母净利润28.5/34.3/41.8亿元（25-26年前值34.2/39.6），对应EPS为1.03/1.23/1.5元/股（25-26年前值1.23/1.43元/股），对应pe 18.5/15.3/12.6X，维持“买入”评级 [5] 财务数据情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|8,105.72|13,585.44|14,901.87|16,415.90|19,075.28| |增长率(%)|(3.29)|67.60|9.69|10.16|16.20| |EBITDA(百万元)|3,037.54|3,938.49|5,020.78|5,810.91|6,872.74| |归属母公司净利润(百万元)|1,424.30|2,173.11|2,849.86|3,427.52|4,177.49| |增长率(%)|26.67|52.57|31.14|20.27|21.88| |EPS(元/股)|0.51|0.78|1.03|1.23|1.50| |市盈率(P/E)|36.92|24.20|18.45|15.34|12.59| |市净率(P/B)|4.55|4.05|3.59|3.10|2.61| |市销率(P/S)|6.49|3.87|3.53|3.20|2.76| |EV/EBITDA|12.99|10.52|9.92|7.62|6.23| [5] 基本数据情况 - A股总股本2,776.72百万股，流通A股股本2,487.10百万股，A股总市值52,591.12百万元，流通A股市值47,105.67百万元 [7] - 每股净资产4.67元，资产负债率18.57%，一年内最高/最低21.04/15.07元 [7]