报告公司投资评级 - 行业为原材料业/一般金属及矿石，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 2024年中国宏桥利润同比大幅增长，经营利润再上台阶，铝价提升及煤炭、预焙阳极价格下跌使电解铝成本下降，铝土矿及氧化铝价格增长，联营公司铝土矿资源和自有氧化铝产能增厚利润 [1] - 产品销量增加带动营收增长，涨价叠加成本下降驱动归母净利润提升 [2] - 各项费用相对稳定，转债及电厂减值对利润有所拖累，剔除影响实际利润水平更好 [4] - 分红大超预期，股息率高达10%，预计25 - 27年归母净利润及对应PE，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年公司实现营业收入1561.69亿元，同比+16.9%；毛利421.63亿元，同比 +101.2%；归母净利润223.72亿元，同比+95.21% [1] 产品情况 - 铝合金+加工产品：2024年铝合金销量583.7万吨，同比+1.5%，加工产品销量76.6万吨，同比+32.1%；铝合金产品贡献营收/毛利分别为1024/252亿元，同比+8.2%/+53.14%，加工产品贡献营收/毛利分别为156/38亿元，同比+35.4%/+132%；铝合金产品吨售价/吨成本/吨毛利分别为17550/13233/4317元，同比+6.59%/-2.71%/+50.79%，加工产品吨售价/吨成本/吨毛利分别为20324/15365/4959元，同比+2.50%/-9.68%/+75.98%；24年铝价均价19976元/吨，同比+7.2%；预计铝合金及加工产品吨成本下降源于预焙阳极价格下跌，24年阳极价格3958元/吨，同比-19.7% [2] - 氧化铝：2024年氧化铝销量1092.1万吨，同比+5.3%；氧化铝贡献营收/毛利分别为374/132亿元，同比+40.6%/+347.25%；吨售价/吨成本/吨毛利分别为3420/2208/1212元，同比+33.59%/-2.95%/+325.26%；24年氧化铝吨毛利显著增厚，价格从23年均价2919元/吨上涨到24年4078元/吨，同比+39.7%；预计公司持有较多铝土矿库存，向联营公司赢联盟采购优势显著，氧化铝成本相对可控 [3] 费用与收益 - 各项费用基本相对平稳，参股联营企业投资收益18亿，较23年12亿显著提升，预计主要是参股赢联盟铝土矿的投资收益增加 [4] - 24年全年计提减值及公允价值变动48亿，预计26亿固定资产减值主要为电厂，22亿衍生金融公允价值变动主要为股价上涨以后可转债权益部分计提的损失（非现金支出） [4] 分红情况 - 2024年年末公司每股派发1.02港币，叠加中期派发的0.59港币，全年累计每股分红1.61港币，较2023年同期每股0.63港币上涨155.56%，分红金额达到153亿港币，分红率达到63%，当前股价15.62港币，对应股息率10% [5] 投资建议 - 预计25/26/27年公司实现归母净利润230/232/234亿，对应当前PE 6.0/5.9/5.9x，假设分红率维持63%，对应股息率10%，铝价弹性带来盈利弹性+基本面的持续超预期带来估值提升，维持“买入”评级 [5]