报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 28.53 元 [5][8] 报告的核心观点 - 江中药业 2024 年年报业绩符合预期，作为国内肠胃 OTC 领头羊，通过内生外延稳健成长，且维持稳定高分红，上调 2025 年经营目标彰显信心，维持“买入”评级 [1] 各业务板块情况 OTC 板块 - 2024 年收入 32.7 亿元（+7% yoy），在低迷市场环境下保持较强韧性，健胃消食、咽喉哮喘收入双位数增长，乳酸菌素与贝飞达收入规模破 6 亿元，预计 2025 - 27 年收入维持双位数增长 [2] 健康消费品板块 - 2024 年收入 3.5 亿元（-47% yoy），因行业竞争加剧及公司梳理发展定位等受冲击较大，公司积极梳理渠道挖掘优势，预计 2025 年显著恢复性增长 [2] 处方药板块 - 2024 年收入 7.9 亿元（-3% yoy），内生业务因集采下滑，饮片公司并表收窄降幅，预计 2025 年收入企稳回升，中长期着力多方面实现高质量发展 [2] 公司费用与分红情况 - 2024 年销售费率 33.7%（-2.3pct yoy）、管理费率 5.2%（+0.4pct yoy），研发费率 2.9%（-0.1pct yoy）；拟派发现金红利 7.55 亿元，占 2024 年归母净利润 95.77%，“十四五”期间保持每年 2 次现金分红频次 [3] 公司经营目标情况 - 2025 年初上调经营目标，修订后激励计划拟向不超过 170 名激励对象授予不超过 687.7 万股限制性股票；考核目标包括 2025 - 27 年资本回报率不低于 15.42%、归母净利润年复合增长率不低于 12%、研发投入强度不低于 3.91%等，较修订前有所提升 [4] 盈利预测情况 - 维持 25 - 26 年盈利预测并新增 27 年预测，预计 2025 - 27 年归母净利润分别为 8.97/10.15/11.45 亿元（+14/13/13%yoy） [5] 经营预测指标与估值情况 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|4,390|4,435|4,846|5,359|5,904| |+/-%|15.18|1.03|9.26|10.58|10.17| |归属母公司净利润 (人民币百万)|708.29|788.19|897.47|1,015|1,145| |+/-%|18.83|11.28|13.86|13.07|12.87| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.13|1.25|1.43|1.61|1.82| |ROE (%)|18.34|20.49|22.81|24.54|25.68| |PE (倍)|19.48|17.50|15.37|13.59|12.04| |PB (倍)|3.60|3.57|3.44|3.23|2.96| |EV EBITDA (倍)|13.60|12.54|10.58|9.21|8.07|[7] 可比公司估值情况 |公司代码|公司|收盘价|总市值|归母净利润（百万元）| | | |P/E (倍)| | |CAGR|PEC| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| | | |(元)|(亿元)|2023A|2024A/E|2025E|2026E|2027E|2024E|2025E|2026E|2024 - 26E|2025E| |600538 CH 云南白药| |55.40|988|4.094|4.530|5.003|5.474| |22|20|18|10%|1.9| |600085 CH 同仁堂| |36.77|504|1.669|1.718|1.968|2.271| |29|26|22|11%|2.4| |600423 CH 东阿阿胶| |58.18|375|1.151|1.557|1.819|2.169|2.626|24|21|17|24%|0.9| |600993 CH 马应龙| |24.66|106|443|569| |764| |19|16|14|20%|0.8| |平均值| | | | | | | | |23|20|18|16%|1.5| |600750 CH 江中药业| |21.93|138|708|788|897|1015| | |15| |13%|1.2|[13] 盈利预测详细情况 资产负债表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|2,397|2,488|2,456|3,232|3,500| |现金|1,333|1,007|1,131|1,565|1,964| |应收账款|251.77|440.61|315.89|520.61|400.99| |其他应收账款|15.91|10.11|18.32|13.11|21.52| |预付账款|43.00|35.97|50.31|45.09|60.02| |存货|406.17|460.97|376.01|519.47|449.90| |其他流动资产|347.35|532.58|564.52|568.88|603.14| |非流动资产|3,731|4,020|4,015|4,031|4,045| |长期投资|31.30|31.32|30.34|29.36|28.39| |固定投资|1,524|1,614|1,633|1,672|1,710| |无形资产|401.10|397.29|387.47|374.85|359.14| |其他非流动资产|1,775|1,978|1,964|1,955|1,948| |资产总计|6,129|6,508|6,471|7,264|7,545| |流动负债|1,586|1,771|1,509|1,949|1,734| |短期借款|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付账款|118.35|162.75|108.58|181.71|132.53| |其他流动负债|1,468|1,608|1,401|1,767|1,602| |非流动负债|67.48|265.12|265.12|265.12|265.12| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他非流动负债|67.48|265.12|265.12|265.12|265.12| |负债合计|1,653|2,036|1,775|2,214|1,999| |少数股东权益|643.59|608.83|691.17|784.28|889.36| |股本|629.36|629.02|629.02|629.02|629.02| |资本公积|424.90|383.02|383.02|383.02|383.02| |留存公积|2,794|2,856|2,898|2,945|2,998| |归属母公司股东权益|3,832|3,863|4,005|4,265|4,656| |负债和股东权益|6,129|6,508|6,471|7,264|7,545|[18] 利润表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|4,390|4,435|4,846|5,359|5,904| |营业成本|1,523|1,618|1,562|1,671|1,809| |营业税金及附加|62.65|64.29|70.25|77.68|85.58| |营业费用|1,628|1,495|1,706|1,908|2,102| |管理费用|210.62|229.00|252.00|278.65|307.00| |财务费用|(59.80)|(75.32)|(26.16)|(34.48)|(46.92)| |资产减值损失|(8.85)|(16.07)|(17.56)|(19.42)|(21.39)| |公允价值变动收益|(37.11)|(8.63)|(8.63)|(8.63)|(8.63)| |投资净收益|(2.94)|(2.83)|(2.83)|(2.83)|(2.83)| |营业利润|894.12|1,028|1,170|1,323|1,493| |营业外收入|9.07|8.21|8.21|8.21|8.21| |营业外支出|6.05|10.90|10.90|10.90|10.90| |利润总额|897.13|1,026|1,168|1,320|1,490| |所得税|130.47|165.11|188.00|212.57|239.93| |净利润|766.66|860.51|979.81|1,108|1,250| |少数股东损益|58.37|72.31|82.34|93.10|105.09| |归属母公司净利润|708.29|788.19|897.47|1,015|1,145| |EBITDA|963.44|1,087|1,285|1,439|1,606| |EPS (人民币，基本)|1.12|1.25|1.43|1.61|1.82|[18] 现金流量表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金|1,036|786.25|1,001|1,333|1,293| |净利润|766.66|860.51|979.81|1,108|1,250| |折旧摊销|126.96|137.65|143.76|153.28|162.66| |财务费用|(59.80)|(75.32)|(26.16)|(34.48)|(46.92)| |投资损失|2.94|2.83|2.83|2.83|2.83| |营运资金变动|161.49|(140.08)|(110.95)|91.83|(88.75)| |其他经营现金|37.65|0.66|11.64|12.15|12.69| |投资活动现金|(127.03)|80.97|(148.11)|(178.93)|(186.34)| |资本支出|(208.88)|(290.77)|(139.28)|(170.02)|(178.07)| |长期投资|39.68|234.93|0.98|0.98|0.98| |其他投资现金|42.17|136.80|(9.81)|(9.89)|(9.25)| |筹资活动现金|(817.05)|(857.44)|(729.12)|(720.34)|(707.90)| |短期借款|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |普通股增加|(0.23)|(0.34)|0.00|0.00|0.00| |资本公积增加|12.55|(41.88)|0.00|0.00|0.00| |其他筹资现金|(829.37)|(815.22)|(729.12)|(720.34)|(707.90)| |现金净增加额|91.82|9.78|123.70|434.21|398.76|[18][19] 主要财务比率 |会计年度 (%)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力