报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 2024年4季度利润好于预期，总收入同比增21%，游戏和WPS收入分别同比增26%/17%，调整后运营利润同比增47%，超一致预期18%，因费用率优化 [6] - 2024年游戏业务在新游带动下收入增长31%，运营利润率同比提升15个百分点至42%，预计2025年在新游带动下仍有稳定增长潜力 [2] - WPS AI功能应用有望推动WPS 365及WPS个人订阅业务快速增长，截至2024年12月31日，WPS累计付费用户数达4170万，同比提升17% [2][6] - 微调利润预测，基于2025年游戏/WPS业务10倍/25倍市盈率，以及金山云市值上升，将目标价从33港元上调至50港元，维持买入评级 [2] 相关目录总结 财务模型更新 - 金山软件收盘价42.35港元，目标价50港元，潜在涨幅18.1% [1] 盈利预测变动 |项目|2025E新预测（百万元人民币）|2025E前预测（百万元人民币）|变动|2026E新预测（百万元人民币）|2026E前预测（百万元人民币）|变动|2027E新预测（百万元人民币）|2027E前预测（百万元人民币）|变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|11,495|11,013|4%|12,643|12,142|4%|14,002|NA|NA| |游戏及其他|5,475|5,166|6%|5,609|5,332|5%|5,751|NA|NA| |WPS|6,019|5,846|3%|7,035|6,809|3%|8,251|NA|NA| |毛利润|9,542|8,776|9%|10,508|9,791|7%|11,658|NA|NA| |毛利润率|83%|80%|3.3ppts|83%|81%|2.5ppts|83%|NA|NA| |调整后运营利润|4,079|4,051|1%|4,592|4,586|0%|5,203|NA|NA| |调整后运营利润率|35%|37%|-1.3ppts|36%|38%|-1.4ppts|37%|NA|NA| |调整后净利润|2,756|2,760|0%|3,082|3,088|0%|3,586|NA|NA| |调整后净利润率|24%|25%|-1.1ppts|24%|25%|-1.1ppts|26%|NA|NA| [5] 股份资料 - 52周高位46.90港元，52周低位20.10港元，市值56,188.29百万港元，日均成交量9.68百万，年初至今变化25.85%，200天平均价32.94港元 [4] 财务数据 损益表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|8,534|10,318|11,495|12,643|14,002| |主营业务成本|(1,503)|(1,737)|(1,953)|(2,135)|(2,344)| |毛利|7,030|8,580|9,542|10,508|11,658| |销售及管理费用|(2,132)|(1,980)|(2,400)|(2,579)|(2,806)| |研发费用|(2,684)|(3,045)|(3,427)|(3,697)|(4,007)| |其他经营净收入/费用|12|92|8|(33)|(76)| |经营利润|2,227|3,647|3,722|4,200|4,768| |Non - GAAP标准下的经营利润|2,541|3,922|4,079|4,592|5,203| |财务成本净额|460|542|619|619|619| |应占联营公司利润及亏损|(1,166)|(904)|(600)|(600)|(600)| |其他非经营净收入/费用|(32)|(154)|20|20|20| |税前利润|1,489|3,131|3,762|4,239|4,808| |税费|(274)|(334)|(618)|(787)|(891)| |非控股权益|(732)|(1,245)|(1,325)|(1,343)|(1,346)| |净利润|483|1,552|1,819|2,109|2,571| |作每股收益计算的净利润|483|1,552|1,819|2,109|2,571| |Non - GAAP标准的净利润|1,976|2,895|2,756|3,082|3,586| [13] 资产负债简表（百万元人民币） |截至12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|8,625|3,522|8,520|12,836|17,438| |应收账款及票据|785|698|1,176|1,357|1,480| |存货|16|11|16|16|16| |其他流动资产|17,467|25,379|24,200|24,115|24,249| |总流动资产|26,893|29,610|33,912|38,324|43,184| |物业、厂房及设备|1,983|2,215|2,167|2,450|2,764| |其他有形资产|93|84|84|84|84| |无形资产|186|186|186|186|186| |合资企业/联营公司投资|4,937|4,316|4,324|4,332|4,341| |其他长期资产|1,102|1,243|1,258|1,275|1,293| |总长期资产|8,301|8,044|8,019|8,327|8,668| |总资产|35,195|37,654|41,932|46,651|51,852| |短期贷款|0|0|0|0|0| |应付账款|533|478|568|671|792| |其他短期负债|4,347|8,238|5,695|6,187|6,724| |总流动负债|4,880|8,717|6,263|6,859|7,516| |长期贷款|2,770|0|0|0|0| |其他长期负债|971|1,155|1,280|1,429|1,595| |总长期负债|3,741|1,155|1,280|1,429|1,595| |总负债|8,621|9,872|7,543|8,288|9,111| |股本|2,193|1,445|1,445|1,445|1,445| |储备及其他资本项目|19,096|20,381|25,741|28,471|31,602| |股东权益|21,289|21,826|27,187|29,916|33,048| |非控股权益|5,284|5,956|7,202|8,447|9,693| |总权益|26,573|27,782|34,388|38,363|42,740| [13] 现金流量表（百万元人民币） |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|1,489|3,131|3,762|4,239|4,808| |合资企业/联营公司收入调整|1,166|1,146|1,146|1,146|1,146| |折旧及摊销|208|280|309|342|378| |营运资本变动|664|254|1,334|618|533| |利息调整|(460)|(542)|(619)|(619)|(619)| |税费|(274)|(334)|(618)|(787)|(891)| |其他经营活动现金流|696|653|226|257|164| |经营活动现金流|3,489|4,587|5,541|5,195|5,518| |资本开支|(457)|(232)|48|(283)|(314)| |投资活动|(1,704)|1,448|19|19|19| |其他投资活动现金流|(4,315)|(9,840)|(105)|(110)|(116)| |投资活动现金流|(6,476)|(8,624)|(38)|(374)|(411)| |负债净变动|(22)|0|0|0|0| |权益净变动|1,276|(300)|(300)|(300)|(300)| |股息|(526)|(185)|(185)|(185)|(185)| |其他融资活动现金流|(73)|(599)|0|0|0| |融资活动现金流|656|(1,084)|(485)|(485)|(485)| |汇率收益/损失|(20)|16|(20)|(20)|(20)| |年初现金|10,977|8,625|3,522|8,520|12,836| |年末现金|8,625|3,522|8,520|12,836|17,438| [14] 财务比率 |年结12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标（人民币）| | | | | | |核心每股收益|0.353|1.180|1.347|1.567|1.912| |全面摊薄每股收益|0.353|1.146|1.347|1.567|1.912| |Non - GAAP标准下的每股收益|1.443|2.139|2.042|2.290|2.667| |每股股息|0.384|0.136|0.137|0.137|0.137| |每股账面值|15.544|16.124|20.143|22.232|24.577| |利润率分析（%）| | | | | | |毛利率|82.4|83.2|83.0|83.1|83.3| |EBIT利润率|26.1|35.3|32.4|33.2|34.1| |净利率|5.7|15.0|15.8|16.7|18.4| |利润率分析（%） - Non - GAAP标准| | | | | | |毛利率|82.4|83.2|83.0|83.1|83.3| |经营利润率|29.8|38.0|35.5|36.3|37.2| |净利率|23.2|28.1|24.0|24.4|25.6| |盈利能力（%）| | | | | | |ROA|1.4|4.3|4.6|4.8|5.2| |ROE|1.9|5.7|5.9|5.8|6.3| |ROIC|7.1|11.5|10.2|9.6|9.8| |其他| | | | | | |净负债权益比（%）|净现金|净现金|净现金|净现金|净现金| |流动比率|5.5|3.4|5.4|5.6|5.7| [14] 交银国际互联网及教育行业覆盖公司 |股票代码|公司名称|评级|收盘价（交易货币）|目标价（交易货币）|潜在涨幅|发表日期|子行业| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |3888 HK|金山软件|买入|42.35|50.00|18.1%|2025年03月20日|游戏| |其他公司信息（略）| | | | | | | | [11]