报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 中宠股份专注宠物食品27年，是行业领军企业，全球化布局与聚焦策略构建内外销双驱动模式，未来发展前景良好，首次覆盖给予“增持”评级 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 中宠股份：专注宠物食品27年，造就行业领军企业 - 中宠股份1998年成立，2017年深交所主板上市，专注宠物食品领域27年，是行业开创者与领军者，旗下有多个自主品牌，业务涵盖宠物食品多品类，全球有22个生产基地和1个国家级研发中心，产品销85个国家和地区，自主品牌出口73个国家和地区 [22] - 公司发展分五个阶段，1998 - 2002年创业期从租赁厂房生产零食起步并推出自主品牌；2003 - 2008年成长期投资建设4大工厂；2009 - 2013年发展期建成第五工厂，自主品牌获“中国驰名商标”；2014 - 2017年转型期美国工厂投产并上市；2018年至今跨越期在多国建工厂、收购品牌，开启数字化发展新阶段 [22][23] - 公司业务分自主品牌和OEM/ODM业务，自主品牌境内主打中高端市场，有多种内销渠道，境外覆盖多个大型销售渠道；OEM/ODM业务是境外收入主要来源，与多家国际大型企业合作 [26][27] - 公司实控人持股超30%且与管理层股权深度绑定，董事长郝忠礼夫妇为实际控制人，烟台和正为管理层持股平台 [30] - 近年公司收入规模快速增长，2018 - 2023年收入CAGR为21.55%，2024年前三季度收入同比增长17.56%；2024年预计利润高增长，预计全年归母净利润同比增长54.40% - 71.55% [33] - 公司干粮收入占比提升且增长快，2018 - 2023年干粮收入CAGR达63.76%，高于其他产品 [35] - 境外是主要收入来源，但境内增长快，2018 - 2023年境内收入CAGR达34.04%，高于境外的18.13%；2024年上半年境内收入占比提升至31.55% [39] - 公司整体盈利能力改善明显，2023年和2024年前三季度毛利率和净利率同比提升；2024年上半年境内和干粮毛利率同比提升 [40] 长坡厚雪，宠物食品行业处于较好发展态势 - 全球宠物行业规模超3000亿美元，宠物食品是重要细分领域，2023年占比47%，规模超1400亿美元；北美和欧洲是市场规模最大的地区 [42][43] - 美国宠物行业市场规模预计保持较好发展，2024年总支出超1500亿美元，预计2030年达2500亿美元，2024 - 2030年CAGR为8.81% [45] - 美国宠物拥有率高，2024年养宠家庭8200万户，宠物犬猫数量多，为行业发展提供基础 [48] - 美国宠物食品增长略快于行业整体，2024年市场规模超660亿美元，预计2030年达1120亿美元，2024 - 2030年CAGR为8.97% [50] - 欧洲家庭宠物拥有水平高，2023年约50%家庭养宠物，宠物数量超3亿只；宠物行业规模超500亿欧元，食品市场发展平稳，2018 - 2023年CAGR为6.82% [54][55] - 欧美是我国宠物食品出口重要市场，2024年犬猫食品出口额14.80亿美元，同比增长20.74%，欧美市场规模占全球超60%，2024年欧盟与美国合计占出口金额超50% [56] - 东南亚市场潜力大，2018 - 2024年我国犬猫食品出口至东南亚比重上升至14.22%，CAGR达50.22% [60] - 中国宠物行业处于快速发展期，2011 - 2024年城镇宠物市场规模CAGR为22.22%，预计2027年达4042亿元；宠物猫市场潜力大，预计2026年规模超越宠物犬 [62][66] - 我国宠物食品行业规模达千亿且平稳增长，2024年规模1585.06亿元，同比增长8.49%，2016 - 2024年CAGR为16.82% [67] - 消费者对国产品牌偏好提升，2024年犬、猫主人国产品牌偏好同比分别提升5.80和6.50个百分点 [68] - 国内企业壮大，国产宠物食品品牌崛起，2023年国内排名前五企业中外资占比降为58.78%，国产品牌在电商平台市占率提升 [71] - 科学养宠理念普及，宠物主关注主粮营养成分，对烘焙粮偏好度提升，鲜粮或成潜力细分市场 [75][76] - 传统电商是宠物主购买核心渠道，直播电商兴起，线下犬猫舍、宠物店和商超渠道占比提升 [78] 全球化布局 + 聚焦策略，构建内外销双驱动发展模式 - 2018 - 2024年上半年公司境外收入平均增长超20%，2024年上半年境外收入13.39亿元，同比增长15.99% [80] - 公司全球化布局10年，海外工厂布局完善，美国、加拿大、新西兰等国均有工厂，部分在建工厂预计今明两年投产 [81] - 全球化布局助力产品销售覆盖超80个国家和地区，2024年覆盖85个，较2023年增加12个；2023年北美和欧洲是境外收入主要来源 [83] - 公司与核心客户合作稳健，前五大客户销售额2018 - 2023年CAGR达17.12%，2023年占比45.26%，较2018年下降9.25个百分点，新客户开拓能力增强 [88] - 关税风险抬升，公司可依托海外工厂订单联动平滑关税波动影响，部分子公司净利率整体呈提升态势 [92] - OEM业务稳健发展，2023年收入21.58亿元，同比增长14.39%；自主品牌出海拓展，2024年销售国家和地区达73个，较2023年增加12个 [93] - 公司在国内形成以“Wanpy顽皮”、“ZEAL真致”、“Toptrees领先”为核心的差异化自主品牌矩阵 [95] - 2023年聚焦策略调整见成效，2024年上半年境内收入同比增长23.91%，毛利率同比提升3.37个百分点；干粮业务收入和毛利率增长明显；直销收入和毛利率提升 [98] - 顽皮品牌以“鲜”为理念核心，覆盖多元化产品线，线上线下同步营销，增强品牌影响力 [101][102] - ZEAL品牌源于新西兰，定位高端，公司赋能提升其竞争力和产能保障，在电商大促中表现优异 [106][108] - 领先品牌是年轻化互联网品牌，电商基因突出，2024年“双十一”销售额同比翻倍；采取差异化营销拓展市场份额 [109][111] - 公司所在地山东是农业大省，2023年农林牧渔业总产值全国占比7.91%列第一，2024年同比增长3.90%，公司有区位供应链优势 [114] - 公司与国内大型农牧企业合作，采取多元化供应链策略，2023年前五名供应商采购额占比24.78%，同比下降4个百分点，原材料供应充足 [115] 盈利预测与评级 - 中性情景下预计公司2024 - 2026年EPS为1.29/1.51/1.85元，2025年PE为28.02倍，略高于可比公司均值，考虑公司是国内宠物食品领军企业，全球化布局构建内外销双驱动模式，可享有一定估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级 [6]