报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，合理估值区间为 6.1 - 6.6 港元，对应 2025 年 11 - 12x PE [3][5][17] 报告的核心观点 - 2024 年消费环境疲软，公司聚焦跑步领域、发挥跑步品类专业优势，整体收入稳健增长，专业运动品牌快速增长，盈利能力提升、经营现金流稳定 [17] - 看好未来主品牌聚焦大众市场获得稳健增速，索康尼和迈乐分别聚焦“双精英人群”和户外，保持较快增速，并在未来 3 - 5 年盈利持续提升 [17] - 基于 2026 年主品牌将加速传统加盟店向 DTC 转型，小幅下调 2026 年主品牌经营利润率预测，进而下调 2026 年净利润预测 [3][17] 根据相关目录分别进行总结 2024 年公司整体业绩情况 - 剔除 KP 剥离影响，2024 年公司收入同比增长 6.5%至 135.77 亿元，归母净利润同比增长 20.2%至 12.38 亿元；若剔除一次性税费及 KP 亏损影响，净利润增速为 10% [1] - 分品牌看主品牌收入增长稳健，同比+3.2%；专业运动品牌增长亮眼，同比+57.2%；分品类看，鞋类收入增长 15.9%，服装品类下滑 5.7% [1] - 毛利率同比提升 1.4 个百分点至 43.2%，经营性现金流净额 12.28 亿元，净现比为 1.0，末期股息每股 9.5 港仙，叠加中期股息全年派息率 50%，含特别股息全年派息率达 138.2% [1] 分品牌情况 特步主品牌 - 收入同比增长 3.2%至 123.27 亿元，核心跑鞋系列“160X”在六大马拉松赛事全局穿着率居首，上海白金标赛事穿着率达 22.4%首超国际品牌 [2] - 电商收入增长 20%，占主品牌收入超 30%，截至 2024 年末，成人及儿童门店分别达 6382 家和 1584 家，较 2023 年末分别下滑 189/119 家 [2] 专业运动（索康尼和迈乐） - 收入同比增长 57.2%至 12.50 亿元，经营利润率显著改善，同比+5.2 百分点至 6.3%，经营利润大幅提升至 0.78 亿元 [2] - 索康尼凭借马拉松赛事穿着率前三的表现，品牌重塑成效显著，年内新增高端概念店及旗舰店，中国门店达 145 家；迈乐聚焦户外场景，通过电商及体验活动扩大用户覆盖 [2] 战略剥离非核心资产 - 2024 年 11 月完成 KP Global 集团出售，资源进一步向跑步及专业运动聚焦，KP 在 2022 - 2023 年每年经营亏损 1.8 亿元左右 [2] 盈利预测 - 预计 2025 年净利润增长达 10%以上，主品牌维持正向增长，专业运动品牌增长 30 - 40%且经营利润率持续提升，亏损的 KP 剥离后 2025 年业绩将同比增厚 [3] - 预计 2025 - 2027 年净利润分别为 14.0/14.9/16.0 亿元（2026 年前值为 15.6 亿元），同比增长 13.2%/5.9%/7.7% [3][17] 财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|12,743|13,577|14,311|15,145|16,068| |(+/-%)|-1.4%|6.5%|5.4%|5.8%|6.1%| |净利润(百万元)|1,030|1,238|1,402|1,485|1,600| |(+/-%)|11.8%|20.2%|13.2%|5.9%|7.7%| |每股收益（元）|0.37|0.45|0.51|0.54|0.58| |净利率|8.1%|9.1%|9.8%|9.8%|10.0%| |净资产收益率（ROE）|11.6%|14.2%|14.9%|14.6%|14.6%| |市盈率（PE）|13.9|11.6|10.2|9.7|9.0| |EV/EBITDA|16.6|18.2|12.1|11.4|10.6| |市净率（PB）|1.6|1.6|1.5|1.4|1.3|[4][18] 可比公司估值表 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（人民币）|EPS（2024A）|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）|g（2023 - 2026）|PEG（2025）|总市值（亿元）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |1368.HK|特步国际|优于大市|5.30|0.45|0.51|0.54|11.8|10.4|9.8|13.4%|0.77|146| |2020.HK|安踏体育|优于大市|94.97|5.56|4.73|5.20|17.1|20.1|18.3|12.7%|1.58|2641| |2331.HK|李宁|优于大市|17.86|1.18|1.18|1.32|15.1|15.1|13.5|2.4%|6.35|457| |1361.HK|361 度|优于大市|4.55|0.56|0.63|0.71|8.1|7.2|6.4|15.6%|0.46|93|[20] 财务预测与估值 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023 - 2027 年进行了预测，涵盖现金、应收款项、存货、营业收入、营业成本等多项指标 [22] - 关键财务与估值指标包括每股收益、每股红利、ROIC、ROE、毛利率等也给出了 2023 - 2027 年的预测数据 [22]