报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][8][70] 报告的核心观点 - 南亚新材作为国内覆铜板领先企业，技术底蕴扎实，产品矩阵覆盖全面，有望通过绑定国内大客户实现业绩持续增长 [8][70] - 中高端领域的国产替代进程加速以及产品出货放量将进一步增厚公司盈利水平，公司成长属性逐步凸显，2025 年有望成为公司向上发展和业绩增长新拐点 [8][70] 根据相关目录分别进行总结 覆铜板国产替代新游，产品结构优化助推业绩修复 - 南亚新材是国内专业从事覆铜板和粘结片等复合材料及其制品设计、研发、制造及服务于一体的高新技术企业，产品广泛应用于多个终端领域，已积累众多优质直接客户，并与知名终端客户保持密切合作 [7][11] - 公司发展经历四个阶段，当前产业布局规划清晰，产能扩展有序推进 [14][18] - 公司股权结构稳定且集中，为典型家族控股模式 [16] - 2022 - 2023 年公司经营业绩承压，2024 年下游需求回暖，公司在中高端市场开拓顺利，经营业绩扭亏为盈，未来有望持续修复 [7][19] - 覆铜板为公司核心收入来源，销售收入主要聚焦国内市场 [22] - 公司高价值产品占比提升，利润率持续修复，随着中高端产品持续放量，利润率有望进一步提升 [24] 覆铜板：持续受益 AI 高景气，高速高频化趋势明确 - 覆铜板是制作 PCB 的核心材料，对 PCB 起互联导通、绝缘和支撑作用，被广泛应用于多个领域 [27] - 覆铜板可分为刚性 CCL、挠性 CCL 和特殊材料基 CCL，玻纤布基 CCL 是用量最大、应用最广的产品 [29] - CCL 的性能指标包括物理、化学、电、环境性能等，电性能是关键指标，不同领域对 CCL 性能需求不同 [30] - 覆铜板正朝着高频高速化发展，其产业链上游包括铜箔、树脂等，下游是 PCB 制造 [32][33] - 2029 年全球 CCL 市场规模将增长至 201.7 亿美元，2024 - 2029 年 CAGR 达 8.3%，2023 年建滔市场份额位列全球刚性 CCL 市场首位 [35] - 在电子和通信技术发展背景下，CCL 行业朝高频高速化发展，AI 算力发展推动高频高速 CCL 需求增长 [38] - 根据 Df 值不同，覆铜板可分为四个等级，传输速率越高对应 Df 值越低 [38] - 全球 AI 服务器出货逐年增长，为高速高频 CCL 需求注入动力，2024 - 2025 年市场规模也将增长 [39][40] - AI 服务器和传统服务器的升级均推动 CCL 等级提升，PCIe 技术迭代也将带动服务器主板 CCL 等级升级 [42][45][48] 中高端产品持续突破，业绩弹性新拐点初现 - 公司中高端产品多领域放量，高速高频产品矩阵丰富，在 AI 算力、汽车电子等领域均有应用 [52][53] - 公司在 HDI、IC 封装基板材料等领域取得突破，PTFE 产品性能达国内领先水平，有望拓展应用领域 [54][55] - 海外对 AI 芯片限制加码，国内互联网厂商加大 AI 资本开支，AI 算力国产化加速，公司有望实现高端高速 CCL 放量 [57][59][60] - 消费电子市场复苏，AI 催生新需求，PCB 行业产值有望提升，覆铜板价格有望进入上升周期，公司利润率水平将迎来改善 [61][62][64] 投资建议 - 预计公司 2024 - 2026 年营收分别为 34.3 亿元、59.8 亿元和 82.6 亿元，对应增速分别为 15%、74%和 38%，对应毛利率分别为 11%、13%和 15% [5][67] - 预计 2024 - 2026 年公司覆铜板业务收入为 26.9 亿元、47.3 亿元和 65.6 亿元，粘结片业务收入为 6.7 亿元、11.8 亿元和 16.4 亿元 [67][68] - 首次覆盖给予“推荐”评级，预计公司 2024 - 2026 年 EPS 分别为 0.22 元、0.99 元和 1.91 元，对应 2025 年 3 月 19 日收盘价 PE 分别为 158.6 倍、36.1 倍和 18.6 倍 [1][8][70]