报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价117.98港元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 安踏体育2024年营收和利润双增，市场份额提升，多品牌矩阵和亚玛芬集团双轮驱动，总营收首破千亿，看好其竞争优势、多品牌运营能力与成长前景 [1] - 考虑终端消费市场复苏节奏，调整2025 - 26E净利润预测并引入27E预测，给予25E 23x目标PE，维持目标价和“买入”评级 [4] 各部分总结 财务表现 - 2024年实现营业收入708.3亿元（yoy + 13.6%），归母净利润156.0亿元（yoy + 52.4%），剔除一次性利得后利润119.3亿元（yoy + 16.5%），略高于彭博一致预期 [1] - 2024年毛利率同比 - 0.4pct至62.2%，员工成本费用率 + 0.1pct至14.8%，广宣费用率同比 + 0.8pct至9.0%，研发费用率 + 0.2pct至2.8%，归母净利率同比 + 0.4pct至16.8% [3] - 2024年存货周转天数同比持平在123天，预计库销比维持在5个月，应付/应收周转天数同比 + 4/1天至51/21天，自由现金流132亿元 [3] 品牌表现 - 2024年安踏主品牌收入同比 + 10.6%至335.2亿元，FILA同比 + 6.1%至266.3亿元，其他品牌同比 + 53.7%至106.8亿元 [2] - Descent和Kolon高端垂类品牌店效及营业利润率提升，安踏冠军、超级安踏等新店型丰富消费体验、提升竞争力 [2] 渠道表现 - 2024年线上收入同比 + 21.8%，占总收入的35.1%，新兴渠道快速增长 [2] - 截至2024年底，安踏、FILA、Descente、Kolon门店数量分别为9917/2060/226/191家 [2] 盈利预测与估值 - 调整2025 - 26E净利润 - 3.4%/-3.8%至133.6/150.1亿元，引入27E净利润167.9亿元 [4] - 参考可比公司25E PE均值10.4x，给予公司25E 23x目标PE（前值22x），维持目标价117.98港元 [4] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|62,356|70,826|78,970|87,330|96,278| |+/-%|16.23|13.58|11.50|10.59|10.25| |归属母公司净利润(人民币百万)|10,236|15,596|13,361|15,009|16,788| |+/-%|34.86|52.36|(14.33)|12.33|11.86| |EPS(人民币，最新摊薄)|3.60|5.41|4.63|5.21|5.82| |ROE(%)|21.81|25.41|18.43|17.46|16.38| |PE(倍)|24.40|16.23|18.94|16.86|15.08| |PB(倍)|4.46|3.79|3.23|2.70|2.27| |EV EBITDA(倍)|1.46|1.16|0.91|0.12|(0.54)| [6] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价(当地币种)|市值(当地币种，百万)|EPS(当地币种)| | |PE(倍)| | |----|----|----|----|----|----|----|----|----| | | | | |2024E|2025E|2026E|2024E|2025E|2026E| |2331 HK|李宁|18.92|48,904|1.46|1.6|1.74|14.1|13.00|12.00| |1361 HK|361度|4.83|9,987|0.61|0.71|0.79|9.00|7.90|7.20| |1368 HK|特步国际|5.55|15,399|0.49|0.55|0.62|11.53|10.35|9.24| |平均| | | |0.85|0.95|1.05|11.54|10.42|9.48| |2020 HK|安踏体育|97.90|274,826|5.41|4.63|5.21|16.23|18.94|16.86| [12]