报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 特步国际2024年业绩符合预期，主品牌收入稳健增长、电商业务强劲，索康尼高增且时尚运动板块剥离轻装上阵，盈利能力提升、库存降至健康水平，考虑主品牌DTC战略转型影响调整盈利预测，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本27.75亿股，流通股本27.75亿股，市价5.28港元，市值146.5亿港元，流通市值146.5亿港元 [1] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|14,346|13,577|14,531|15,685|16,831| |增长率yoy%|11%|-5%|7%|8%|7%| |归母净利润（百万元）|1,030|1,238|1,369|1,525|1,672| |增长率yoy%|12%|20%|11%|11%|10%| |每股收益（元）|0.37|0.45|0.49|0.55|0.60| |每股现金流量|0.45|0.44|0.45|0.50|0.55| |净资产收益率|12%|14%|14%|14%|13%| |P/E|13.1|10.9|9.9|8.9|8.1| |P/B|1.5|1.6|1.3|1.1|1.0| [2] 报告摘要 - 2024年实现收入135.77亿元，同增6.5%（剔除剥离的K&P业务），归母净利润12.38亿元，同增20.2%，期末拟派息每股9.5港仙，年内派发特别股息44.7港仙，派息率达138.2% [4] - 主品牌特步2024年实现收入123.27亿元，同增长3.2%，线上电商增长约20%，收入占比超30%，抖音等新兴平台增长超80%，线下成人/儿童门店分别为6382/1584家，推出升级款跑鞋，未来将加大DTC投入，预计2025年下半年及2026年收回约400 - 500家店铺分销权 [4] - 专业运动板块2024年实现收入12.50亿元，同增57.2%，索康尼突破10亿收入且盈利能力大幅提升，2024年在中国内地有145家门店，后续将推更多旗舰店与概念店，产品拓展服装及生活休闲品类，品牌穿着率在马拉松赛事位居国际前三，2024年底剥离K&P业务 [4] - 2024年公司毛利率同增1.4PCT至43.2%，大众运动、专业运动毛利率分别为41.8%/57.2%，广告及推广费用/员工费用/研发费用分别为13.4%/10%/2.9%，净利率增加1.0PCT至9.1%，平均存货天数从90天降至68天，24Q4渠道库存恢复至4个月 [4] - 预计2025 - 2027年净利润为13.7/15.3/16.7亿元(25/26年前值14.11/15.81亿元） ，现价对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级 [4] 盈利预测表 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物（百万元）|2,979|5,554|6,115|7,618| |应收款项合计（百万元）|5,868|6,214|6,688|7,217| |存货（百万元）|1,596|1,963|2,099|2,235| |流动资产合计（百万元）|11,230|14,730|15,903|18,128| |固定资产净额（百万元）|1,669|1,539|1,822|1,678| |非流动资产合计（百万元）|4,738|3,533|4,283|4,141| |资产总计（百万元）|15,968|18,263|20,186|22,269| |流动负债合计（百万元）|5,283|5,676|6,020|6,347| |非流动负债合计（百万元）|1,983|2,222|2,276|2,360| |负债总计（百万元）|7,266|7,898|8,296|8,707| |归属母公司所有者权益（百万元）|8,703|10,366|11,890|13,563| |股东权益总计（百万元）|8,703|10,366|11,890|13,563| |负债及股东权益总计（百万元）|15,968|18,263|20,186|22,269| [6] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|13,577|14,583|15,738|16,880| |主营业务收入（百万元）|13,577|14,531|15,685|16,831| |营业总支出（百万元）|12,007|12,712|13,642|14,574| |营业利润（百万元）|1,570|1,871|2,096|2,306| |除税前利润（百万元）|1,901|2,091|2,318|2,533| |所得税（百万元）|596|655|727|794| |净利润（百万元）|1,238|1,369|1,525|1,672| |归属普通股东净利润（百万元）|1,238|1,369|1,525|1,672| |EPS（按最新股本摊薄）（元）|0.45|0.49|0.55|0.60| [6] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|1,230|1,257|1,381|1,519| |投资活动现金流（百万元）|651|814|-485|-312| |融资活动现金流（百万元）|-2,197|504|-335|296| [6] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|-5.4%|7.0%|7.9%|7.3%| |归属普通股东净利润增长率|20.2%|10.5%|11.4%|9.7%| |毛利率|43.2%|43.9%|44.4%|44.9%| |净利率|9.1%|9.4%|9.7%|9.9%| |ROE|14.1%|14.4%|13.7%|13.1%| |ROA|7.4%|8.0%|7.9%|7.9%| |资产负债率|45.5%|43.2%|41.1%|39.1%| |流动比率|2.1|2.6|2.6|2.9| |速动比率|1.8|2.2|2.3|2.5| |每股收益（元）|0.45|0.49|0.55|0.60| |每股经营现金流（元）|0.44|0.45|0.50|0.55| |每股净资产（元）|3.14|3.74|4.29|4.89| |P/E|10.9|9.9|8.9|8.1| |P/B|1.6|1.3|1.1|1.0| [6][7]