报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][5][20] 报告的核心观点 - 公司主营业务经营稳健，纯碱及贸易拖累业绩，投资活动现金流净额改善明显；复合肥业务稳健发展，产品不断高端化；纯碱供需矛盾仍在，价格预期承压；黄磷随下游需求好转，价格有望上升；公司持续向上游资源布局，相关产品盈利空间有望继续提升 [1][2][3] 各部分总结 公司整体业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 203.81 亿元，同比-6.37%，归母净利润 8.04 亿元，同比-9.80%，毛利率及净利率分别为 10.71%和 4.02%，与 2023 年基本持平；四季度营收 46.85 亿元，同比-16.65%，归母净利润 1.35 亿元，同比-23.73%，主要因四季度为复合肥销售淡季且纯碱价格下降；贸易业务营收 43.13 亿，同比减少 38.96%，拖累营业收入；投资活动现金流出净额减少为 20.68 亿元，同比下降 42.13%，现金流量改善明显 [1][9] 复合肥业务情况 - 2024 年磷复肥销量 417.79 万吨，营收 114.30 亿元，较 2023 年分别上涨 10.59%及 13.25%；新型复合肥及磷肥收入 66.90 亿元，同比增长 22.77%；复合肥均价从 2671 元/吨提高到 2736 元/吨，毛利率从 2023 年的 12.98%提升到 14.12%；2025 年 3 月 21 日，硫基复合肥全国主流均价 3162 元，较上月环比上涨 5.3%，较去年同期下降 0.58%；3 月 20 日当周，复合肥因原料价格上涨毛利率略有降低；未来复合肥因成本支撑明显、下游需求刚性，价格有望小幅上涨 [2][14] 纯碱业务情况 - 2024 年纯碱均价为 1882 元/吨，较 2023 年下降 25.49%；公司纯碱销售量 58.21 万吨，较 2023 年略微下降 6.48%；该板块毛利率为 15.65%，较 2023 年下降 11.63 个百分点；2025 年 3 月 21 日，CZCE 纯碱主力合约收盘价为 1410 元/吨，2025 年以来价格略有下调，变动不大；2025 年纯碱或新增 300 万吨产能，产能增速约 7%，市场主基调预计为“供大于求”，价格预计维持在联碱法成本至氨碱法成本之间，部分落后产能或持续出现亏吨 [3][15] 黄磷业务情况 - 2024 年黄磷均价为 23033 元/吨，较 2023 年下降 8.37%；公司黄磷产品毛利率为 17.5%，较 2023 年下降 3.88 个百分点；2025 年 3 月 21 日黄磷市场均价为 24133 元，较年初上涨 5.08%，较去年同期上涨 1.55%；2 月国内黄磷产量约 5.72 万吨，环比减少 7.9%，同比增加 9.65%；全国黄磷企业装置开工率为 46.31%，环比减少 7.9%；随着下游企业陆续恢复开工，对黄磷消耗增加，有望支撑价格上升 [3][17] 上游资源布局情况 - 全力推进湖北应城基地 70 万吨合成氨项目建设，建成后将弥补氮肥原料缺口，提高资源自给能力；拥有四川省雷波县阿居洛呷磷矿和牛牛寨北磷矿区东段采矿权、西段探矿权，其中牛牛寨东段磷矿资源储量约 1.8 亿吨，已取得 400 万吨/年的采矿证，正在开展方案优化设计，阿居洛呷磷矿资源储量约 1.39 亿吨，已取得 290 万吨/年的采矿证，正在推进采选项目建设，牛牛寨西段磷矿资源储量约 2.29 亿吨，正在办理“探转采”手续；拥有沙沱砂岩矿采矿权，查明储量 1957.7 万吨，已取得 50 万吨/年采矿证，未来投产后可实现黄磷生产所需硅矿石自给自足，降低生产成本 [3][19][20] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 8.53/9.72/11.19 亿元，同比增长 6.0%/14.0%/15.1%，对应 EPS 分别为 0.71/0.80/0.93 元，对应当前股价 PE 为 11.2/9.8/8.5 [4][20] 财务预测与估值 - 给出 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标，如营业收入、归母净利润、每股收益、毛利率等 [22]