报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国经济基本面仍脆弱、内需弱，但2025年全年实际GDP增长预测4.5%存在上行风险 [3][5] - 近期有两个主要不确定性来源，外部是4月特朗普政府是否对中国加征关税和非关税限制，内部是一季度GDP数据不错后政策制定者是否放缓刺激 [3] 根据相关目录分别进行总结 经济背景 - 2022 - 2024年中国经济受多重负面冲击，宏观环境极具挑战，新冠封锁加剧房地产低迷，引发地方政府财政压力，家庭、企业和地方政府收入和资产负债表受损 [4] - 2025年初情况转变，经济活动虽疲软但指标停止恶化，一线城市房地产销售数据好于预期，政府向开发商放贷，DeepSeek/AI取得突破，习近平主席与民营企业家会面，美国关税增幅低于预期，中国风险资产大幅反弹 [5] 1 - 2月经济增长情况 - 1 - 2月增长放缓但略好于预期，去年四季度部分增长源于出口前置和消费品以旧换新计划，今年1 - 2月出口和家电、汽车销售下降，通信设备零售销售因补贴政策上涨 [6] - 工业生产、零售销售和固定资产投资数据超市场预期，1 - 2月工业生产和服务业产出同比分别增长5.9%和5.6%，一季度实际GDP增长略高于5%，高于4.9%的预测 [13] 未改变的方面 - 经济指标分化大，制造业和基础设施固定资产投资、工业生产表现好，房地产相关指标低迷，经济结构从房地产向制造业转型持续，制造业投资比疫情前高50%，房地产投资低20%以上 [19] - 通缩压力未缓解，2025年初CPI同比接近0%，PPI同比低于 - 2%，劳动力市场仍具挑战 [19] - 政策制定者反应变化不大，2025年财政计划低于预期，政府强调有政策工具应对不确定性，人工智能/技术获更多资金支持，消费领域补贴增加幅度小 [24] 改变的方面 - 尽管美国对中国商品关税近三倍增至超30%，但中国贸易政策不确定性指数未大幅上升，当前水平比2018 - 19年峰值低75%，且在过去几年范围内，美国贸易政策不确定性指数几乎翻倍，中国出口竞争力增强，政策制定者应对关税经验增加，关税影响可能小于预期 [25][27] - 2月习近平主席与民营企业家会面标志政府立场转变，为民营经济营造更友好环境，当前国内需求弱、地缘政治不确定，政府认可民营企业家对科技创新的作用，政策转变有持续性 [32] - 信贷增长加速，过去几个月社会融资总量环比增长高于同比，主要由政府债券发行推动，私人信贷需求弱，若趋势持续，二季度起信贷冲动将推动GDP增长，与2024年的拖累相反 [33] - 关键行业有稳定或边际改善迹象，房地产分析师称部分地区新房价格稳定，消费分析师认为消费有触底迹象，大宗商品分析师表示地方政府资金压力缓解、基础设施活动改善 [39] 季度展望 - 预计一季度环比增长放缓，消费品以旧换新计划补贴翻倍将提升全年GDP增长0.2个百分点，但不提高今年环比增长，出口前置效应消退使一季度增长低、四季度增长高，1 - 2月数据和贸易不确定性指数显示一季度增长有上行风险 [40] - 未来贸易不确定性大，关注4月特朗普政府关税决策，若贸易紧张不升级且政策制定者继续财政扩张，二季度环比增长可能不会大幅放缓，全年实际GDP增长预测4.5%有上行风险 [41][43]