报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 近期多个全钒液流电池项目开启招投标，2025年全钒液流电池装机量预计维持高增长态势 [1] - 钒价下跌拖累公司业绩，2024年净利润同比下降71.6%-75.4%，主要因钢铁领域需求差，五氧化二钒价格同比大幅下跌 [2] - 2025年公司向大连融科储能钒供货量预计同比增长35%，显示全钒液流电池储能市场景气度较高 [2] - 储能用钒预计同比大增，钢铁用钒有望好转，随着五氧化二钒库存消化，钒价有望逐步上升 [3] - 预计2024/2025/2026年归母净利润为2.8、5.2、7.0亿元，考虑公司前期股价跌幅已反映业绩下滑，当前五氧化二钒价格处于历史低位，后续价格有望回升，公司钒制品价值有望重估 [4] 各目录总结 事件 - 近期多个全钒液流电池项目开启招投标，如云南永仁、中国尼龙城、禄丰市、哈密国投石城子等项目 [1] 业绩 - 公司预计2024年归属于上市公司股东的净利润为2.6-3.0亿元，同比下降71.6%-75.4%，2024年国内五氧化二钒均价为8.08万元/吨，较2023年下降25.9% [2] 储能用钒 - 2025年2月12日，公司全资子公司与大连融科签订协议，向其供应钒原料折五氧化二钒20000吨，2025年供货量预计同比增长35% [2] 钒价 - 2024年全钒液流电池并网规模较2023年增长700%/638%，2024年在建、公示及规划项目较多，预计2025年并网规模仍将维持高增长 [3] - 普通热轧螺纹钢国家标准转为强制性标准已于2024年9月25日正式实施，钢铁领域的钒氮需求量有望改善 [3] 盈利预测、估值与评级 - 以2024/2025/2026年五氧化二钒均价8.1/8.5/9万元/吨，预计2024/2025/2026年归母净利润为2.8、5.2、7.0亿元，对应当前股价的PE分别为96/52/39倍 [4] 公司盈利预测与估值简表 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15,088|14,380|13,589|14,616|15,375| |营业收入增长率|7.31%|-4.69%|-5.50%|7.55%|5.20%| |净利润（百万元）|1,344|1,058|283|519|697| |净利润增长率|1.24%|-21.32%|-73.26%|83.64%|34.20%| |EPS（元）|0.16|0.11|0.03|0.06|0.07| |ROE（归属母公司)（摊薄）|15.28%|8.72%|2.28%|4.03%|5.15%| |P/E|19|26|96|52|39| |P/B|2.9|2.2|2.2|2.1|2.0| [5] 收益表现 |%|1M|3M|1Y| |----|----|----|----| |相对|2.61|-2.07|-18.29| |绝对|1.74|-3.30|-6.69| [9] 财务报表预测 - 利润表展示了2022-2026E年的营业收入、营业成本、净利润等指标 [14] - 现金流量表展示了2022-2026E年的经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等指标 [14] - 资产负债表展示了2022-2026E年的总资产、总负债、股东权益等指标 [15] 盈利能力与偿债能力 |盈利能力（%）|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|16.3%|14.4%|7.3%|8.6%|9.7%| |EBITDA率|12.5%|10.2%|6.5%|7.2%|8.3%| |EBIT率|10.4%|8.0%|2.0%|3.0%|4.0%| |税前净利润率|9.7%|8.2%|2.3%|4.0%|5.1%| |归母净利润率|8.9%|7.4%|2.1%|3.6%|4.5%| |ROA|11.4%|7.0%|1.9%|3.4%|4.4%| |ROE（摊薄）|15.3%|8.7%|2.3%|4.0%|5.1%| |经营性ROIC|21.7%|9.6%|2.2%|3.5%|5.0%| |偿债能力|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|23%|18%|14%|14%|13%| |流动比率|1.84|3.01|3.95|4.16|4.51| |速动比率|1.38|2.50|3.19|3.38|3.71| |归母权益/有息债务|91.91|86.30|77.10|80.14|84.15| |有形资产/有息债务|119.78|105.60|89.20|92.42|96.52| [16] 费用率、每股指标与估值指标 |费用率|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|0.78%|0.78%|0.75%|0.75%|0.75%| |管理费用率|1.31%|1.58%|1.20%|1.20%|1.20%| |财务费用率|-0.27%|-0.54%|-0.47%|-0.45%|-0.49%| |研发费用率|3.82%|3.94%|3.50%|3.50%|3.50%| |所得税率|6%|9%|9%|9%|9%| |每股指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.00|0.00|0.00|0.01|0.01| |每股经营现金流|0.23|0.03|0.00|0.10|0.12| |每股净资产|1.02|1.30|1.33|1.39|1.46| |每股销售收入|1.75|1.55|1.46|1.57|1.65| |估值指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |PE|19|26|96|52|39| |PB|2.9|2.2|2.2|2.1|2.0| |EV/EBITDA|13.1|18.7|31.6|25.9|21.0| |股息率|0.0%|0.0%|0.1%|0.2%|0.3%| [17]