报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 59.94 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 2024 年扬农化工盈利承压，营收 104 亿元（yoy - 9%），归母净利 12.0 亿元（yoy - 23%），主要因农药供给过剩、需求不足致产品价格下行，毛利率下降；不过葫芦岛项目有序推进，未来有望增厚利润，且伴随海外补库，农药景气或逐步复苏 [1][2][4] - 考虑行业竞争和需求情况，下调 25 - 26 年归母净利预测，引入 27 年盈利预测，25 - 27 年归母净利同比呈增长态势，结合可比公司估值，维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现营收 104 亿元（yoy - 9%），归母净利 12.0 亿元（yoy - 23%），扣非净利 11.6 亿元（yoy - 23%）；Q4 营收 24.2 亿元（yoy + 10%，qoq + 4%），归母净利 1.8 亿元（yoy - 14%，qoq - 33%）；24Q4 归母净利低于预期，系资产减值损失达 0.6 亿元；24 年拟每股派发现金红利 0.68 元（含税） [1] 行业与产品价格 - 受行业产能过剩和需求不足影响，24 年农药价格整体下行，公司主产品高效氯氟氰菊酯等原药市场均价同比下降 15% - 37%；原药/制剂业务收入 64.2/15.5 亿元，yoy - 13%/- 8%，销量 10.0/3.6 万吨，yoy + 4%/+ 2%，均价 6.4/4.3 万元/吨，yoy - 16%/- 9%；贸易板块营收同比 + 4%至 23.1 亿元；24 年毛利率 yoy - 2.5pct 至 23.1% [2] - 2025 年 3 月 24 日，部分原药价格较年初有变化，部分品种价格有所修复；24 年全球农药分销渠道库存降低明显，伴随海外恢复补库，农药景气有望逐步复苏 [3] 项目进展 - 24 年末在建工程为 16.2 亿元，提前 6 个月完成葫芦岛项目一期一阶段项目建设，抽调骨干员工推进生产调试，已开品种均拿出合格产品，未来将增厚公司利润 [4] 盈利预测与估值 - 下调 25 - 26 年归母净利为 13.5/15.5 亿元（较前值 - 15%/- 22%），引入 27 年 17.5 亿元盈利预测，25 - 27 年归母净利同比 + 13%/+ 15%/+ 13%，EPS3.33/3.81/4.31 元 [5] - 结合可比公司 25 年平均 19 倍的 Wind 一致预期 PE，考虑公司部分在投项目处于早期阶段，给予公司 25 年 18 倍 PE 估值，目标价 59.94 元（前值 70.20 元） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|11,478|10,435|11,912|13,932|15,611| |+/-%|(27.41)|(9.09)|14.16|16.95|12.06| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,565|1,202|1,353|1,550|1,754| |+/-%|(12.77)|(23.19)|12.54|14.54|13.22| |EPS (人民币，最新摊薄)|3.85|2.96|3.33|3.81|4.31| |ROE (%)|17.19|11.90|12.22|12.67|12.95| |PE (倍)|14.25|18.56|16.49|14.40|12.71| |PB (倍)|2.31|2.12|1.92|1.74|1.57| |EV EBITDA (倍)|8.26|10.72|8.95|7.42|9.05| [7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|3 月 24 日股价（元/股）|3 月 24 日市值（亿元）|2024E EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2024E P/E（x）|2025E P/E（x）|2026E P/E（x）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |联化科技|002250 CH|6.99|64|0.12|0.34|0.42|58|21|17| |广康生化|000553 CH|23.65|18|1.20|1.68|0.00|20|14|-| |贝斯美|301035 CH|10.06|36|0.22|0.43|0.78|46|24|13| |平均| - | - | - | - | - | - |41|19|15| [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表详细数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率数据 [27]