行业投资评级 - 行业评级为推荐(维持) [1] 核心观点 - 化工行业有望从底部震荡态势逐步走向复苏 供给端国内前期资本开支投放进入下半场且"反内卷"推进 需求端国内稳中向好且海外美联储降息预期升温构成支撑 [4] - 化工品价格和价差处于底部区域 龙头白马估值跌至底部水平 具备强安全边际 中长期有望保持市场份额与盈利能力持续增长 [5] - 外部环境波动下刚需/内需相关子行业确定性凸显 包括农化和民爆行业 [5] - 贸易关税叠加反垄断背景下化工新材料国产替代加速 [5] - 底部区域建议关注价格见底后部分产品涨价机遇 如供给增速放缓或政策约束的子行业 [6] 行业动态与事件分析 - 化工ETF规模显著增长 从7月15日22亿元增长至8月29日157亿元 增幅显著 建议关注化企龙头配置机遇 [4] - 新加坡110万吨/年乙烯裂解装置宣布不可抗力 韩国10家主要石化企业计划去产能370万吨 欧洲多套乙烯装置存在退出预期 助力行业供需修复 建议关注恒力石化、荣盛石化、东方盛虹等 [4] - 美国对印度商品加征50%关税 美国农药进口金额15.3亿美元中自印度进口8.09亿美元占比53% 自中国进口3.61亿美元占比24% 本次加税有望促使美国农药市场向中国转向 利好菊酯等农药品种 建议关注扬农化工、润丰股份等 [4] - 上海发布房地产优化政策 包括调减限购、优化公积金和信贷政策 有望推动地产链相关化工品需求边际改善 [4] - 周内油价回升 WTI期货结算价上涨0.5%至64.01美元/桶 Brent期货结算价上涨0.6%至68.12美元/桶 受美联储降息预期、美国商业原油去库及俄乌冲突推动 [9] 细分产品价格与价差变化 - 维生素B3价格环比上涨6.3%至33.5元/千克 维生素D3价格上涨1.1%至227.5元/千克 因供应紧张和成本支撑 [9] - 制冷剂价格维持高位上行 R32价格上涨2.6%至60000元/吨 R134a上涨0.5%至52500元/吨 R410a上涨1.0%至51000元/吨 因配额约束下供应偏紧 [9] - 乙二醇价差收窄 乙二醇-乙烯价差环比收窄3.9%至474元/吨 因供给增加产量环比上升4.3%至39.58万吨 [9] - 丙烯酸甲酯价格环比上涨4.1%至7650元/吨 价差环比扩大28.6%至1851元/吨 因持货商挺市 [10] - 涤纶长丝价差改善 POY价差环比扩大13%至1282元/吨 DTY价差扩大7%至2432元/吨 FDY价差扩大10%至1532元/吨 因需求支撑渐强 [10] 投资建议与关注标的 - 中长期推荐坚守白马长期价值 关注化企核心资产与细分子行业领先龙头 包括万华化学、华鲁恒升、龙佰集团、新和成、卫星化学、宝丰能源、恒力石化、荣盛石化等 [3][5] - 农化行业建议关注新洋丰、史丹利、扬农化工 民爆行业建议关注广东宏大、易普力、雪峰科技 [5] - 新材料国产替代建议关注蓝晓科技(吸附分离材料)、瑞丰新材(润滑油组分)、奥来德(OLED材料)、彤程新材(光刻胶)等 [6] - 涨价机遇建议关注有机硅、氨纶、磷化工、氯碱化工、钛白粉等行业 [6]

公司2025年上半年财务表现 - 2025年上半年实现营收62.34亿元 同比增长9.38% 归母净利润8.06亿元 同比增长5.60% 扣非归母净利润7.96亿元 同比增长7.86% [1] - 2025年第二季度实现营收29.93亿元 同比增长18.63%但环比下降7.64% 归母净利润3.71亿元 同比增长11.06%但环比下降14.72% [1] 产品价格与销售情况 - 2025H1原药销售均价6.45万元/吨 同比下降3.04% 销量5.67万吨 同比增长13.43% 制剂销售均价4.16万元/吨 同比下降2.89% 销量2.81万吨 同比基本持平 [2] - 主要产品中烯草酮25Q2市场均价12.04万元/吨 同比大幅增长81.84% 环比增长56.32% 氯氰菊酯均价7.5万元/吨 同比增长22.95% 环比增长11.57% [2] - 截至2025年8月23日 草甘膦市场价格2.69万元/吨较年初上涨13.95% 烯草酮12.25万元/吨较年初上涨63.33% 氯氰菊酯7.5万元/吨较年初上涨15.38% [3] 行业供需状况 - 2025年1-6月全国化学农药产量同比增长10% 供应总量持续攀升 印度农化企业产能扩张持续挤压国内企业国际市场空间 [3] - 2025年上半年中国农药类产品出口180.68万吨 同比增长15.72% 出口金额49.02亿美元 同比增长13.38% [3] 产能扩张进展 - 葫芦岛项目一阶段已于去年投产并全部达到设计产能 二阶段于今年7月进入试生产 建设年产15650吨农药原药和7000吨农药中间体 [4] - 子公司江苏优嘉年产3000吨吡唑醚菌酯及22665吨副产品扩建项目预计今年第三季度投产 [4] 业绩预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.12亿元、16.65亿元和20.27亿元 对应PE分别为21倍、18倍和15倍 [5]

草甘膦价格走势 - 2025年3月以来草甘膦价格稳步上行 5月以来上行趋势加速 8月末价格达2.73万元/吨 较年内低点上涨约24% [1][2] - 3月-4月价格上行主因行业反内卷会议及CAC农化展推动生产企业限产协同 [2] - 5月后价格加速上行因南美需求改善及国内停产检修导致供需趋紧 [2] 行业供需状况 - 需求端7M25中国草甘膦相关产品出口量达39.1万吨 同比增长12% 超过2022年同期水平 [2] - 北美需求旺季将于10月开始 跨国农化企业库存已消纳至正常水平 4Q25需求预计维持高位 [1][4] - 供给端江山股份5万吨/年产能2025年内投产概率低 4Q25新增供应有限 [1][4] - 行业开工率因环保/高温因素下降 库存加速去化 短期供需维持紧平衡 [2][4] 企业盈利表现 - 甘氨酸法价差从3月约9000元/吨修复至8月29日约1.36万元/吨 [3] - 考虑折旧/人工等成本后 草甘膦生产企业毛利预估达约3000元/吨 行业盈利明显修复 [3] 价格展望 - 短期维度4Q25草甘膦价格或上行至3万元/吨 [1][4] 相关标的 - 推荐兴发集团(600141SH) 江山股份(600389SH) 新安股份(600596SH) 扬农化工(600486SH) 广信股份(603599SH) [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于辽宁优创产能爬坡及农药行业景气度回升预期 [4][10] 核心观点 - 公司1H25业绩逆势增长 营收62.34亿元同比增9.38% 归母净利润8.06亿元同比增5.60% [1] - 以量补价策略显效 原药销量增13.43%抵消价格下降3.04%的影响 [2] - 辽宁优创项目产能爬坡顺利 1H25实现营收5.52亿元并已盈利 [9] - 农药行业呈现结构性复苏 除草剂和杀虫剂价格同比上涨2.7%和2.57% [8] 财务表现 - 营收预测持续增长 2025E/2026E/2027E分别为118.32/134.29/143.97亿元 同比增13.4%/13.5%/7.2% [1][10] - 盈利能力稳步恢复 归母净利润2025E/2026E/2027E分别为14.19/16.65/19.15亿元 同比增18.1%/17.3%/15.0% [1][10] - ROE逐步提升 从2024A的11.4%预计升至2027E的13.2% [1] - 费用控制有效 1H25销售/管理/财务费用率分别下降0.26/0.62/0.14个百分点 [3] 运营分析 - 产销规模扩大 1H25原药产量5.78万吨同比增17.08% 销量5.67万吨同比增13.43% [2] - 产品价格承压 原药/制剂均价分别为6.45/4.16万元/吨 同比降3.04%/2.89% [2] - 营运效率改善 存货周转率从3.16次升至4.77次 应收账款周转率从2.46次微升至2.47次 [3] - 现金流结构变化 经营性现金流净额17.27亿元同比降34.34% 投资活动现金流净额同比改善78.64% [3] 行业与产能 - 农药市场分化明显 中农立华原药价格指数74.98点同比微涨0.17% [8] - 大品种草甘膦价格反弹 有望带动行业整体景气度提升 [8] - 辽宁优创项目产能丰富 涵盖咪草烟1500吨、烯草酮5000吨、功夫菊酯3000吨等产品 [9] - 产能释放空间巨大 项目全面达产后将显著增厚公司利润 [9][10] 估值指标 - 当前估值合理 对应2025E/2026E/2027E的PE分别为21.3/18.1/15.8倍 [1][10] - PB倍数持续下行 从2024A的2.9倍预计降至2027E的2.1倍 [1] - 每股收益稳步增长 2025E/2026E/2027E的EPS分别为3.49/4.09/4.71元 [1][10]

股价表现与交易数据 - 9月1日盘中上涨2.00%至74.92元/股 成交额8601.61万元 换手率0.29% 总市值303.72亿元 [1] - 主力资金净流入135.25万元 特大单买入106.64万元(占比1.24%)卖出103.23万元(占比1.20%) 大单买入1826.78万元(占比21.24%)卖出1694.94万元(占比19.70%) [1] - 年内股价累计上涨31.00% 近5日/20日/60日分别上涨5.15%/10.42%/26.26% [1] 主营业务与行业属性 - 主营业务为农药产品研发、生产与销售 收入构成：原药58.64% 贸易20.65% 制剂18.78% 其他1.93% [1] - 所属申万行业为基础化工-农化制品-农药 概念板块包括中化集团、草甘膦、生物农药、生态农业、MSCI中国等 [1] 股东结构变化 - 股东户数1.81万户 较上期减少6.01% 人均流通股22271股 较上期增加6.40% [2] - 香港中央结算有限公司增持75.48万股至1629.28万股(第四大股东) 南方中证500ETF新进持股360.37万股(第九大股东) [3] - 易方达旗下三只产品减持：裕丰回报债券A减108.72万股至537.39万股 新收益混合A减140.98万股至459.17万股 星元灵活配置混合A减70.94万股至432.19万股 [3] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入62.34亿元 同比增长9.38% 归母净利润8.06亿元 同比增长5.60% [2] - A股上市后累计派现27.35亿元 近三年累计分红10.40亿元 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入62.3亿元，同比增长9.4%，归母净利润8.1亿元，同比增长5.6% [1] - 2025年第二季度营业收入29.9亿元，同比增长18.6%，环比下降7.6%，归母净利润3.7亿元，同比增长11.1%，环比下降14.7% [1] - 扣非归母净利润上半年8.0亿元，同比增长7.9%，第二季度3.7亿元，同比增长17.5%，环比下降15.0% [1] 业务板块表现 - 原药业务上半年营收36.6亿元，同比增长10%，产量5.8万吨，同比增长17%，销量5.7万吨，同比增长13%，均价6.45万元/吨，同比下降3% [2] - 制剂业务上半年营收11.7亿元，同比下降3%，产量2.5万吨，同比增长6%，销量2.8万吨，同比增长0.12%，均价4.16万元/吨，同比下降3% [2] - 第二季度原药营收18.5亿元，同比增长16%，环比增长2%，销量2.8万吨，同比增长12%，环比下降2%，均价6.59万元/吨，同比增长3%，环比增长5% [2] - 第二季度制剂营收3.0亿元，同比下降12%，环比下降66%，销量1.3万吨，同比下降3%，环比下降17%，均价2.36万元/吨，同比下降10%，环比下降58% [2] 行业环境与趋势 - 农化行业受地缘政治、关税冲击、市场内卷等因素影响持续低迷，主要产品价格持续阴跌 [2] - 全球农药分销渠道库存已降至合理水平，下游采购需求逐步恢复 [3] - 中国农药工业协会推动"正风治卷"三年行动，行业隐性添加、非法生产、无序竞争等问题有望好转 [3] - 农药行业景气度触底回升，公司主营产品价格处于历史底部，后续价格回升将带来业绩弹性 [3] 产能与项目进展 - 辽宁优创基地一期项目包括年产15650吨原药和7000吨中间体，2025年上半年一阶段调试产品全部达产达效 [4] - 辽宁优创2025年上半年实现营收5.5亿元，净利润38.9万元，已开始贡献利润并有望持续增量 [4] 业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为128亿元、141亿元、152亿元，同比增长22%、10%、8% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.1亿元、16.8亿元、19.3亿元，同比增长17%、20%、14% [5] - 预计2025-2027年EPS分别为3.47元、4.15元、4.75元，三年复合增长率17% [5] - 公司作为国内农药龙头，一体化优势明显并积极扩张 [6]

指数表现 - 三大指数本周累计上涨 沪指涨0.84% 深证成指涨4.36% 创业板指涨7.74% [1] - 周五单日表现：上证指数涨0.37%收3828点 深证成指涨0.99%收12696点 创业板指涨2.23%收2890点 科创50跌1.71% [3] - 成交额方面：上证指数周五成交12217亿元 深证成指成交15766亿元 创业板指成交7638亿元 [3] 个股涨跌 - 33只个股周涨幅超30% 算力股开普云涨133.74%居首 荣亿精密涨64.38% 天孚通信涨61.54% [4][5] - 通信行业涨幅领先 6只个股涨超30% 计算机行业5只上榜 [4] - 112只个股周跌幅超10% 其中国安达跌26.59% 金冠股份跌26.19% 飞鹿股份跌25.45% [4][5] 交易活跃度 - 80只个股周换手率超100% 川润股份换手率229.85%居首 华胜天成204.53% 海阳科技201.84% [6][7] - 高换手个股集中在计算机、基础化工、机械设备、通信行业 [6] - 部分高换手个股涨幅显著 隆扬电子涨44.48% 豪恩汽电涨58.28% [7] 资金流向 - 11个行业遭主力净流出超百亿元 计算机、电子、机械设备行业抛压最重 [8] - 歌尔股份获主力净流入19.21亿元 通富微电获12.27亿元 沪电股份获11.52亿元 [8] - 融资资金净买入方面：胜宏科技获45.28亿元 寒武纪-U获30.31亿元 中芯国际获28.68亿元 [11][12] 机构动态 - 机构本周调研513家上市公司 迈瑞医疗获397家机构关注 爱博医疗获261家调研 [13][14] - 机构首次关注131只个股 扬农化工获西南证券目标价93.52元（现价73.45元） 泰凌微获华创证券目标价85.35元 [16][17] - 被调研个股中 天孚通信周涨61.54% 新易盛涨30.09% 深南电路涨32.07% [14]

核心观点 - 基础化工行业处于周期下行尾声磨底期 资本开支增速自22Q4的48%回落至25Q1的负增长区间 供给端转固压力仍存但新增产能释放接近尾声 行业盈利能力分化加剧[2][6][43] - 2025年下半年化工品价格具备底部上涨动力 受阶段性需求驱动 供给格局稳定性和库存周期支撑 板块估值处于历史较低分位[2][14][35] - 投资机会聚焦两条主线：一是估值处于相对低位的周期性子行业 包括需求稳定的全球供给主导品种和内需驱动对冲关税冲击的品种 二是自主可控背景下供给替代缺口带来的成长性机会[3][45] 行业周期分析 - 化工品价格经历三轮明显波动周期：2010-2016年周期历时6年（上行8季度+下行19季度） 2016-2020年周期历时4年（上行8季度+下行8季度） 2020-2025Q2周期上行7季度后下行已持续12季度[7][8][9][10] - 当前下行周期时长已超上一轮（2018Q4-2020Q3的8个季度） PPI为负已持续33个月 接近上一轮57个月的记录[27][43] - 在建工程同比增速从22Q4峰值48%回落至24Q4的9.6% 25Q1首次落入负数区间 固定资产同比增速仍保持高位[2][22] 需求端表现 - 2025年上半年投资 零售 出口有所恢复 地产仍然承压 关税政策对需求修复形成阶段性制约[15][16] - 中国化学品贸易顺差持续扩大 2020年以来在原料价格大幅波动情况下保持顺差扩大 体现全球竞争力[19][21] - 农药行业海外库存压力缓解 2025年采购逐步恢复 原药价格指数已调整39个月至2016Q4水平[63][64] 供给端变化 - 全球化工资本开支持续下行 除日本外全球化工资本开支增速保持负值区间 日本增速也趋近于0[22][23] - 龙头公司新增产能投放占比大幅提高 供给集中度持续提升 三氯蔗糖行业CR3达83% 2025-2026年无扩张计划[2][59] - 三代制冷剂实行配额制 供给端相对刚性 R32/R125/R134a生产配额消化进度在一季度达23%以上[83][84] 价格与盈利 - 2025Q1化工行业利润环比24Q4修复 营收同比增长5.4% 归母净利润同比增长10.6% 环比增长150.9%[26][40] - 多数子行业产品价格处于历史底部 氨纶/PA6/PA66/涤纶/粘胶短纤价格分别位于历史0/4%/5%/13%/21%分位[28] - 氟化工 钾肥等子行业毛利率同比提升超过5.0pcts 化纤类价格整体处于历史较低水平[28][40] 原材料成本 - 2025年上半年原油 煤炭延续24年下行趋势 成本支撑较弱 油价受地缘政治影响波动不确定性较大[32][33] - 磷矿开采受政策性限制 商品量有限支撑价格 湖北28%磷矿石价格维持较高水平[91] - H酸供应偏紧导致价格从4月3.85万元/吨上涨至6月4.2万元/吨 推涨活性染料价格[112][113] 投资主线一：估值低位板块 - 需求稳定全球供给主导品种：三氯蔗糖（金禾实业） 农药（扬农化工 润丰股份） MDI（万华化学） 氨基酸（梅花生物 新和成）[3][46][59][64][73][80] - 内需驱动对冲关税冲击品种：制冷剂（巨化股份 三美股份） 化肥（云天化 亚钾国际 云图控股） 华鲁恒升 民爆（广东宏大 雪峰科技） 染料（浙江龙盛 闰土股份）[3][46][84][91][94][99][107][110][113] - 产能先投放子行业：有机硅（新安股份） 氨纶（华峰化学）[3][46] 投资主线二：自主可控成长机会 - OLED材料领域重点推荐莱特光电 奥来德 瑞联新材 万润股份 催化材料推荐凯立新材 中触媒[3] - 合成生物学推荐华恒生物 吸附树脂推荐蓝晓科技 电子大宗气建议关注华特气体 金宏气体 广钢气体[3][4] - 合成生物学建议关注梅花生物 星湖科技 阜丰集团[4] 细分行业亮点 - 三氯蔗糖出口保持高增长 2024年出口增速14% 价格从10万元/吨涨至25万元/吨 反弹超1倍[52][56][59] - MDI全球需求超800万吨 年新增需求20-40万吨 全球产能CR5达90% 万华化学是中国唯一生产企业[66][67][73] - 三代制冷剂R32/R125/R134a价格较年初上行18%/7%/10% 价差同比上行133%/13%/93%[83][84] - 磷肥出口政策落地带动需求 磷酸一铵出口占产量17% 磷酸二铵占32% 磷矿价格获支撑[87][91] - 复合肥行业集中度提升 新洋丰 云图控股等龙头企业市占率逐步提高[98][99]

社保基金长期持仓概况 - 社保基金二季度末共现身396家公司前十大流通股东 其中204只股连续持有超4个季度 132只持有超两年 37只连续持仓超5年[1] - 华鲁恒升获社保基金连续持有51个季度 为最长持仓记录 四只社保组合合计持股1.33亿股 占流通股比例6.26%[1] - 中原传媒 我武生物 扬农化工分别获连续持有44 43 43个季度[1] 持股规模与比例 - 常熟银行以2.06亿股成为社保基金持股量最大标的 太阳纸业1.51亿股 华鲁恒升1.33亿股分列二三位[2] - 科锐国际以6.30%的流通股持股比例居首 华鲁恒升6.26% 常熟银行6.23%紧随其后[2] 持仓变动情况 - 37只长期持仓股中12只获增持 三只松鼠持股量环比增幅达283.29% 宏发股份增76.77% 杭氧股份增42.03%[2] - 13只遭减持 中旗股份持股量降50.14% 中原传媒降44.50% 杰克股份降42.22%[2] - 12只持股量维持不变[2] 行业与板块分布 - 基础化工行业包含7只长期持仓股 包括华鲁恒升 扬农化工 蓝晓科技等[3] - 电子行业含3只 包括传音控股 鹏鼎控股 信维通信[3] - 主板23只 创业板12只 科创板2只[3] 业绩表现 - 24只上半年净利润同比增长 中国巨石净利润16.87亿元同比增75.51% 杰普特9520.61万元增73.84% 新和成36.03亿元增63.46%[3] - 12只净利润同比下降 中旗股份降240.99% 三友化工降77.64% 三只松鼠降52.22%[3] - 杰普特 正泰电器 星宇股份等7只股近3年上半年净利润持续增长[3] 重点个股持仓明细 - 华鲁恒升获4家社保基金持有13268.38万股 环比增8.62%[4] - 中国巨石获2家社保持有8551.96万股 环比增1.18%[4] - 传音控股获2家社保持有3826.40万股 环比增19.97%[5] - 三一重工获2家社保持有17139.44万股 环比降2.50%[5]

全球主权财富基金A股持仓情况 - 阿布达比投资局持有19只A股 持股数量达3.76亿股 持股市值80亿元 较一季度显著提升[1] - 科威特政府投资局持有8只A股 持股数量1亿股 持股市值19.8亿元[2] - 新加坡政府投资公司持有柏楚电子428.31万股和华明装备982.57万股[2] 重点持股明细 - 阿布达比投资局对紫金矿业等8只股票持股均超1000万股 二季度新进长电科技等9只股票前十大流通股东[2] - 科威特政府投资局持有新集能源3267.61万股 东方雨虹3210.51万股 巨星科技1100.82万股 二季度新进巨星科技和昆药集团[2] 国际资本配置趋势 - 近六成主权财富基金预计未来5年增加对中国资产配置[2] - 全球股票基金获30.34亿美元净流入 新兴市场基金获13.95亿美元净流入（8月14-20日）[2] 中国市场投资价值驱动因素 - 中国在人工智能等领域展现领先优势并获全球认可[3] - 科技突破叠加人民币国际化和经济回暖 将增强投资者信心并推动市场重新估值[3]