报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [6][7][74] 报告的核心观点 - 美年健康深耕体检行业，是专业健康体检龙头，正转型高质量发展，盈利能力逐步修复 [6] - 需求带动体检行业增长，潜力巨大，民营体检人次占比逐年提升，美年健康为全国民营体检龙头 [6] - 美年健康提质增效，AI 助力其不断壮大，重塑体检全链条，推出创新产品 [6] - 预计公司 2024 - 2026 年营业收入分别为 105.99、116.14、127.31 亿元，归母净利润分别为 3.49、5.62、7.98 亿元，采用平均 PS 估值法，目标市值为 285 亿，较 3 月 24 日市值有 27.5%上涨空间 [6][7][72] 根据相关目录分别进行总结 深耕体检行业，专业健康体检龙头转型高质量发展 - 打造专业体检连锁，四大品牌协同发展：美年健康发展分四阶段，2004 - 2011 年初创聚焦上海及长三角，2011 - 2015 年合并成立品牌并并购扩张，2015 - 2020 年借壳上市加速全国布局，2020 年至今转型升级构建生态圈；旗下四大品牌协同，“美年大健康”和“慈铭”覆盖大众市场，“慈铭奥亚”和“美兆”服务中高端，2023 年四大品牌收入占比基本稳定 [17][18][22] - 股权结构稳定，激励计划稳固发展信心：管理团队专业，实际控制人俞熔经验丰富，截至 2024 年半年报持股 17.4218%；2023 年推出股票期权激励计划，2024 年拟调整 2025 - 2026 年业绩考核指标 [24][25] - 营收不断发展，盈利能力逐渐修复：2016 - 2023 年营业总收入年复合增长率 19.77%，2020 年及 2022 年受环境影响下滑，2023 年恢复增长且归母净利润转正，2024 年前三季度营收和归母净利润下滑；近年净利率波动，2023 年和 2024 年前三季度实现归母净利润扭亏 [26] 需求带动增长，体检行业潜力巨大 - 人口老龄化趋势加强，行业需求持续增长：国家政策、人口老龄化、民众健康意识升级及高新技术应用推动体检行业发展；我国人口老龄化推动需求，居民人均医疗保健支出提升；健康体检可早发现疾病，降低并发症风险，延长重大疾病生存期 [29][31] - 政策支持下，体检行业蓬勃发展：“十四五”以来国家出台多项政策支持健康产业，强调预防为主，鼓励体检等新型服务业态发展，推进“互联网 + 医疗健康”及医保支付政策完善 [35] - 体检行业规模持续增长，民营体检人次占比逐年提升：2022 年中国健康体检市场规模 1904 亿元，同比增长 10.7%，体检人次由 2009 年 2.3 亿增长至 2022 年 5.03 亿，年复合增长率 6.20%；预计 2025 年市场规模突破 3900 亿元；公立医院占主导，民营医院体检人次占比由 2016 年 14.85%提升至 2022 年 20.99%，增速快于公立医院；美年健康是民营体检龙头，分院覆盖广，体检人次占比提升 [38][39][44] 提质增效，AI 助力民营体检龙头不断壮大 - 参转控扩大上市公司版图，门店增长驱动客流持续增长：公司体检中心多、分布广，截至 2024 年 6 月 30 日有 608 家，控股 310 家；2023 年总接待人次剔除核酸检测后增长 13.0%，控股体检中心增长 13.7%；近年扩张放缓，体检中心成熟度提升，盈利水平有望提高 [49][51] - 团检个检共同发展，客单价逐年提升：团体和个人体检需求增长，公司构建运营体系拓展客户，客单价从 2019 年 501.4 元/人提升至 2024 年上半年 653 元/人；个检收入占比从 2019 - 2022 年的 17%左右提升至 2024 年上半年 33%；公司通过团检和个检中心协同增收 [54][57] - 数字化转型叠加 AI 赋能，打造集团数据管理闭环：公司 2020 年转型升级，2023 年提出 All in AI 战略，搭建医疗质量管理体系，赋能体检全流程；推进扁鹊 2.0 等数字化管理，提升运营效率；强化创新，AI 技术产品应用广泛，推出“脑睿佳”等创新产品；与华为等合作开发“健康小美”AI 健管机器人 [58][60][65] 盈利预测与估值 - 关键假设与盈利预测：主营业务为医疗行业服务收入，主要是体检服务收入；2024 - 2026 年体检人次数增速分别为 - 8%、5%、5%，平均客单价增速分别为 5%、4%、4%，体检服务收入预期分别为 102.02、111.41、121.66 亿元，医疗行业收入预期分别为 105.73、115.86、127.0 亿元；2024 - 2026 年营业收入预期分别为 105.99、116.14、127.31 亿元，毛利率分别为 40.97%、41.53%、42.10% [68][73] - 相对估值分析：选择普瑞眼科等可比公司，采用平均 PS 估值法，可比公司 2025 年平均 PS 为 2.5 倍，给予公司 2025 年行业平均 PS 估值，目标市值为 285 亿，较 3 月 24 日市值有 27.5%上涨空间 [72][74]