报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩符合预期，业绩底或已出现，2025 - 2027年归母净利润预计分别为93.43、104.77、115.95亿元，当前股价对应PE分别为14、13、11倍 [6][7][8] - 行业低景气使公司营收及盈利能力下滑，但2025年供给端收紧，行业有望迎来供需再平衡，若需求好转、煤炭价格下行，水泥价格和盈利将明显复苏 [8] - 公司明确分红机制，2025 - 2027年每年现金分红与股份回购金额合计不低于该年度归母净利润的50%，测算股息率分别为3.56%、3.99%、4.42% [8] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年3月24日收盘价24.75元，总市值131,157.74百万元，流通市值131,157.74百万元，总股本5,299.30百万股，资产负债率21.46%，每股净资产35.00元/股 [4] 盈利预测与估值 |指标|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|140,999|91,030|101,292|106,156|111,548| |同比增长率（%）|6.80%|-35.44%|11.27%|4.80%|5.08%| |归母净利润（百万元）|10,430|7,696|9,343|10,477|11,595| |同比增长率（%）|-33.40%|-26.21%|21.40%|12.14%|10.67%| |每股收益（元/股）|1.97|1.45|1.76|1.98|2.19| |ROE（%）|5.63%|4.09%|4.79%|5.17%|5.48%| |市盈率（P/E）|12.57|17.04|14.04|12.52|11.31| [7] 事件及市场表现 - 公司2024年年报实现收入910.30亿元，同比降35.51%，归母净利润76.96亿元，同比降26.19%；单四季度收入228.79亿元，同比下滑45.53%，归母净利润24.98亿元，同比增42.27%；2024年年度权益分配预案拟每10股派现金红利7.10元，合计派发现金红利37.47亿元，对应股息率2.86% [8] - 行业需求低迷使公司水泥全年营收及利润下滑，2024年全国水泥产量18.25亿吨，同比降9.5%，公司水泥熟料自产品销量2.68亿吨，同比降6.05%，测算水泥及熟料综合吨收入246元，同比降28元，吨成本187元，同比降18元，吨毛利59元，同比降10元 [8] - 骨料和商混收入逆势增长但毛利率下滑，2024年骨料及机制砂收入46.91亿元，同比增21.40%，综合毛利率46.91%，同比降1.41个百分点；商品混凝土收入26.74亿元，同比增18.64%，综合毛利率10.00%，同比降1.00个百分点 [8] - 收入下滑致费用率增加，2024年公司期间费用率10.37%，同比升3.40个百分点，销售、管理、研发、财务费用率分别为3.75%、6.53%、1.38%、 - 1.29%，分别上升1.32、2.52、0.06、下降0.50个百分点 [8] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|70,229|67,284|90,201|124,407| |应收票据及账款|11,110|11,487|12,039|12,651| |预付账款|945|1,694|1,775|1,866| |其他应收款|1,410|2,405|2,521|2,649| |存货|8,109|8,117|8,409|8,750| |其他流动资产|1,959|1,923|1,991|2,066| |流动资产总计|93,762|92,910|116,936|152,388| |长期股权投资|7,776|8,076|8,376|8,676| |固定资产|89,965|91,638|97,613|98,436| |在建工程|9,356|9,678|5,000|5,000| |无形资产|34,264|33,252|32,240|31,227| |其他非流动资产|19,513|19,513|19,513|19,513| |非流动资产合计|160,873|162,156|162,741|162,852| |资产总计|254,635|255,066|279,677|315,239| |短期借款|5,749|5,749|25,749|55,749| |应付票据及账款|6,127|5,439|5,635|5,864| |其他流动负债|17,016|15,116|15,694|16,360| |流动负债合计|28,892|26,304|47,078|77,973| |长期借款|21,827|17,534|13,171|8,765| |其他非流动负债|3,539|3,539|3,539|3,539| |非流动负债合计|25,366|21,073|16,710|12,304| |负债合计|54,258|47,377|63,789|90,277| |股本|5,299|5,299|5,299|5,299| |资本公积|10,619|10,619|10,619|10,619| |留存收益|172,022|179,048|186,927|195,646| |归属母公司权益|187,940|194,966|202,845|211,564| |少数股东权益|12,437|12,723|13,043|13,398| |股东权益合计|200,377|207,689|215,888|224,962| |负债和股东权益合计|254,635|255,066|279,677|315,239| [9] 利润表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|91,030|101,292|106,156|111,548| |营业成本|71,272|78,037|80,848|84,123| |税金及附加|963|1,071|1,123|1,180| |销售费用|3,415|3,800|3,983|4,185| |管理费用|5,946|6,616|6,934|7,286| |研发费用|1,257|1,399|1,466|1,540| |财务费用|-1,171|-1,133|-1,248|-1,344| |资产减值损失|-310|-345|-361|-380| |信用减值损失|-44|-24|-26|-27| |投资收益|297|550|550|550| |公允价值变动损益|-90|0|0|0| |资产处置收益|-12|14|14|14| |其他收益|525|585|585|585| |营业利润|9,713|12,282|13,812|15,319| |营业外收入|479|500|500|500| |营业外支出|163|180|180|180| |利润总额|10,029|12,602|14,132|15,639| |所得税|2,366|2,973|3,334|3,690| |净利润|7,663|9,629|10,798|11,950| |少数股东损益|-33|286|320|355| |归属母公司股东净利润|7,696|9,343|10,477|11,595| |EPS(元)|1.45|1.76|1.98|2.19| [9] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|7,663|8,506|9,675|10,827| |折旧与摊销|8,502|9,017|9,715|10,190| |财务费用|-1,171|-1,133|-1,248|-1,344| |投资损失|-297|-550|-550|-550| |营运资金变动|3,232|-4,682|-334|-351| |其他经营现金流|542|1,455|1,455|1,455| |经营性现金净流量|18,473|12,614|18,713|20,227| |投资性现金净流量|-13,326|-10,083|-10,083|-10,083| |筹资性现金净流量|-385|-5,477|14,286|24,062| |现金流量净额|4,762|-2,946|22,917|34,206| [9][10] 主要财务比率 |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|-35.44%|11.27%|4.80%|5.08%| |营业利润增长率|-26.07%|26.44%|12.46%|10.92%| |归母净利润增长率|-26.21%|21.40%|12.14%|10.67%| |经营现金流增长率|-8.12%|-31.72%|48.35%|8.09%| |盈利能力| | | | | |毛利率|21.70%|22.96%|23.84%|24.59%| |净利率|8.42%|9.51%|10.17%|10.71%| |ROE|4.09%|4.79%|5.17%|5.48%| |ROA|3.02%|3.66%|3.75%|3.68%| |ROIC|4.06%|5.16%|5.58%|6.16%| |估值倍数| | | | | |P/E|17.04|14.04|12.52|11.31| |P/S|1.44|1.29|1.24|1.18| |P/B|0.70|0.67|0.65|0.62| |股息率|0.00%|1.77%|1.98%|2.19%| |EV/EBITDA|6|5|4|4| [9][10]