报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布25年股票期权激励计划草案，拟向不超874名对象授予3200万份股票期权，约占总股本1.5%，首次授予部分行权价为每股15.43元，对应25 - 28年股权激励费用分别为0.5/0.49/0.2/0.05亿元 [8] - 公司目标利润3年维持同比30%增长，25 - 27年归母净利分别为23/30/39亿元，同比增长51%/30%/30%，超市场预期，彰显管理层信心 [8] - 负极新产能投产拐点将至，预计24年出货13 - 14万吨，同降10%，25年四川一期10万吨产能投产，出货20 - 25万吨，同增50%+，25年负极单吨净利扭亏为盈，贡献2亿+利润，26年单吨净利提升且出货高增长，布局新型CVD硅碳，25年有效产能500吨，年底达1500吨，26年增长明显 [8] - 隔膜、设备及PVDF稳定贡献利润增量，预计25年涂覆膜出货90 - 100亿平，贡献15 - 18亿利润，26 - 27年单位盈利稳定，出货20%左右增长，25年设备贡献利润2亿元左右，26 - 27年基本稳定，PVDF及PAA等贡献2.5亿元左右利润 [8] - 调整公司24 - 26年归母净利为15.3/25.1/33.2亿，同比 - 20%/+65%/+32%，对应PE为27x/16x/12x，给予25年25x PE，目标价29.3元，维持“买入”评级 [8] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|15464|15340|13678|17394|21990| |同比（%）|71.90|(0.80)|(10.84)|27.17|26.42| |归母净利润（百万元）|3104|1912|1525|2509|3323| |同比（%）|77.53|(38.42)|(20.23)|64.51|32.48| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.45|0.89|0.71|1.17|1.55| |P/E（现价&最新摊薄）|13.30|21.60|27.08|16.46|12.42|[1] 市场数据 - 收盘价19.32元，一年最低/最高价10.40/22.57元，市净率2.24倍，流通A股市值41275.23百万元，总市值41290.03百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产8.63元，资产负债率54.27%，总股本2137.17百万股，流通A股2136.40百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|28669|23261|27081|33858| |非流动资产|15006|16679|18029|19125| |资产总计|43675|39940|45109|52983| |流动负债|20391|14851|17362|21715| |非流动负债|4554|4554|4554|4554| |负债合计|24945|19405|21916|26269| |归属母公司股东权益|17774|19331|21614|24638| |少数股东权益|956|1204|1579|2075| |所有者权益合计|18730|20535|23193|26714| |负债和股东权益|43675|39940|45109|52983|[9] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|15340|13678|17394|21990| |营业成本(含金融类)|10287|9641|12070|15335| |税金及附加|113|123|157|198| |销售费用|214|191|226|286| |管理费用|648|574|696|836| |研发费用|961|848|1061|1319| |财务费用|76|112|116|143| |加:其他收益|328|287|330|418| |投资净收益|24|27|35|44| |公允价值变动|29|0|10|10| |减值损失|(1058)|(550)|(250)|(110)| |资产处置收益|(1)|0|0|0| |营业利润|2364|1951|3194|4234| |营业外净收支|(12)|(3)|10|10| |利润总额|2351|1948|3204|4244| |减:所得税|214|175|320|424| |净利润|2137|1773|2883|3820| |减:少数股东损益|225|248|375|497| |归属母公司净利润|1912|1525|2509|3323| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.89|0.71|1.17|1.55| |EBIT|2412|2299|3184|4016| |EBITDA|3177|3338|4545|5629| |毛利率(%)|32.94|29.51|30.61|30.26| |归母净利率(%)|12.46|11.15|14.42|15.11| |收入增长率(%)|(0.80)|(10.84)|27.17|26.42| |归母净利润增长率(%)|(38.42)|(20.23)|64.51|32.48|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1118|3374|7243|9821| |投资活动现金流|(4984)|(2688)|(2665)|(2656)| |筹资活动现金流|6592|(5181)|(1217)|(536)| |现金净增加额|2731|(4494)|3361|6629| |折旧和摊销|765|1039|1361|1614| |资本开支|(3955)|(2703)|(2690)|(2690)| |营运资本变动|(2868)|(333)|2545|4104|[9] 重要财务与估值指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|8.31|9.04|10.11|11.52| |最新发行在外股份（百万股）|2137|2137|2137|2137| |ROIC(%)|8.88|7.79|10.90|12.46| |ROE - 摊薄(%)|10.75|7.89|11.61|13.49| |资产负债率(%)|57.11|48.58|48.59|49.58| |P/E（现价&最新股本摊薄）|21.60|27.08|16.46|12.42| |P/B（现价）|2.32|2.14|1.91|1.68|[9]