报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价68.73港元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 快手4Q业绩营收、经调整净利润符合预期，毛利率改善，分业务表现有差异，展望25年总收入、广告收入和GMV有增长预期，可灵有望拓展AI商业化边界 [1] - 调整25 - 26年快手收入和经调整净利润预测，引入27年新值，基于SOTP估值上调目标价，主因广告业务估值上调和可灵AI商业化收入潜力释放 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 4Q营收同比增长8.7%至353.8亿，毛利率同比改善0.9pct至54%，经调整净利润同比增长13.3%至47.0亿 [1] - 分业务看，4Q直播、广告、电商收入同比分别变动 - 2.0%、13.3%、14.1% [1] 业务板块 电商业务 - 4Q电商和其他收入同比增速放缓至14.1%，GMV同比增长14.4%，泛货架电商占比提升至30% [2] - 4Q电商月均动销商家数同比增长超25%，中小商家GMV同比增速亮眼，受招商等三大政策驱动 [2] - 3月联合品牌发布新品，顺应国补政策提供平台补贴并加大流量扶持 [2] - 4Q电商月活跃买家同比增长10.0%至1.43亿 [2] 广告业务 - 快手AI从提升素材创作效率与优化精准投放两方面赋能广告，CPM有提升空间 [3] - 4Q广告收入同比增长13.3%，UAX消耗在外循环总消耗占比提至55%+ [3] - 3月可灵接入DeepSeek - R1，2月可灵累计营收超1亿，AIGC短视频营销素材和虚拟数字人直播日均消耗逾3000万 [3] - 4Q外循环广告收入同比增长超15%，短剧、小游戏增长拉动作用显著 [3] 直播业务 - “直播 +”模式创新深化，4Q快聘业务日均投递简历用户数同比翻倍，双向匹配规模增长超270%；理想家业务日均线索量同比提升超260% [12] 本地生活业务 - 4Q本地生活业务GMV同比翻倍增长，月均支付用户数同比提升52.4%，收入增长超2.6倍 [13] 可灵AI - 12月可灵发布1.6版本，图生视频功能效果较1.5版本提升195%，同期用户量突破600万 [14] - 已开启商业化进程，推出B端API产品及C端会员订阅模式，B端与小米等建立合作 [14] - 对快手核心赋能体现在UGC内容生态焕新和广告与直播赋能两方面 [14] 盈利预测 - 调整25 - 26年快手收入预测+0.6%、 - 0.1%，25年上调主因可灵AI贡献广告收入 [4][20] - 更改经调整净利润预测 - 12.6%、11.0%至206/250亿，主因可灵AI加大投入 [4] - 引入27年新值，对应收入与经调整净利润分别为1638亿与283亿元 [4][20] 公司估值 - 基于SOTP估值，给予目标价68.73港元，广告业务每股估值53.36港元，电商业务每股估值8.75港元，直播业务每股估值4.87港元 [24]