报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价格 37.33 元 [5][12] 报告的核心观点 - 2024 年报符合预期，24Q4 水泥吨毛利显著修复，兑现华东水泥提价效果，随着资本开支缩减现金流进一步优化，分红预期有望抬升 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|141,157|91,030|92,609|96,086|98,404| |(+/-)%|6.9%|-35.5%|1.7%|3.8%|2.4%| |净利润（归母，百万元）|10,428|7,696|10,403|11,596|12,815| |(+/-)%|-33.4%|-26.2%|35.2%|11.5%|10.5%| |每股净收益（元）|1.97|1.45|1.96|2.19|2.42| |净资产收益率(%)|5.6%|4.1%|5.4%|5.8%|6.2%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|12.58|17.04|12.61|11.31|10.23| [4] 交易数据 - 52 周内股价区间 19.81 - 27.70 元 - 总市值 128,720 百万元 - 总股本/流通 A 股 5,299/0 百万股 - 流通 B 股/H 股 0/0 百万股 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益 187,940 百万元 - 每股净资产 35.47 元 - 市净率 0.7 - 净负债率 -20.68% [7] 升幅情况 |时间|绝对升幅|相对指数| |----|----|----| |1M|8%|7%| |3M|-1%|-0%| |12M|13%|1%| [10] 业绩情况 - 2024 年实现收入 910.30 亿元，同比 -35.51%，归母净利润 76.96 亿元，同比 -26.19%；24Q4 实现收入 228.79 亿，同比 -45.53%，归母净利润 24.98 亿，同比 +42.27% - 25Q1 华东水泥逐步落实，上调公司 2025 - 26 年 EPS 为 1.96(+0.07)/2.19(+0.07)元，新增 2027 年 EPS 为 2.42 元 [12] 销量情况 - 全年实现水泥熟料自产品销量 2.68 亿吨，同比 -6.1%，其中 24Q4 实现水泥熟料销量 7251 万吨，同比 -10.7%，环比 +4.8%；24Q4 销量同比下滑幅度扩大因华东等核心区域参与错峰力度加大，但全年发货率仍领先行业，市场份额稳固 [12] 毛利与净利情况 - 2024 年水泥熟料自产品吨价格 246 元，同比 -28 元/吨，吨毛利 59 元/吨，同比 -9 元/吨；预计 24Q4 吨价格 266 元，吨毛利 76 元，同比 +20 元/吨，环比 +23 元/吨，吨毛利显著修复表明 24Q4 华东提价落实效果较好 - Q4 计提减值约 3 亿元，量的下降导致单吨费用小幅上升，测算 24Q4 水泥吨净利在 30 - 35 元左右，领跑行业；2025 年 2 月以来华东水泥价格继续提涨 2 轮，企业错峰挺价延续，盈利中枢有望抬升 [12] 资本开支与分红情况 - 2024 年购建固定资产等支付现金 113 亿元，较往年大幅缩减，全年经营现金流量净额 185 亿元，现金情况和资产负债表质量进一步优化 - 公布《未来三年股东分红回报规划》，承诺 2025 - 2027 年分红率不低于 50%，现金流改善同时分红预期有望提升 [12] 可比公司估值 |公司|代码|收盘价|EPS（2023A）|EPS（2024A）|EPS（2025E）|PE（2023A）|PE（2024A）|PE（2025E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |天山股份|000877.SZ|5.66|0.23|0.00|0.25|24.61|-|23.10| |万年青|000789.SZ|5.28|0.29|0.08|0.22|18.21|66.00|24.00| |塔牌集团|002233.SZ|8.15|0.62|0.45|0.48|13.15|18.11|16.98| |华新水泥|600801.SH|13.11|1.29|0.91|1.09|10.16|14.41|12.03| |平均| - | - | - | - | - |16.53|32.84|19.03| |海螺水泥|600585.SH|24.75|1.97|1.45|1.96|12.56|17.07|12.63| [14]