报告公司投资评级 - 维持买入 - A 的投资评级，6 个月目标价 18.84 港币/股，对应 2025 年 PE 估值为 20x [4][5] 报告的核心观点 - 公司 2024 年加速库存清仓战略，收入、利润有所承压，但 2025 年在以旧换新补贴以及新国标作用下，看好产品结构优化、市场份额提升，期待经营表现逐渐改善 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年实现收入 282.4 亿元，YoY - 18.8%，归母净利润 12.7 亿元，YoY - 51.8%；2024H2 实现收入 138.2 亿元，YoY - 22.0%，归母净利润 2.4 亿元，YoY - 83.6% [1] - 2024H2 销量为 664 万台，YoY - 20.1%；单车价格为 2082 元，YoY - 2.3% [2] - 2024H2 归母净利率为 1.7%，同比 - 6.5pct；毛利率同比 - 4.7pct；销售/管理/研发费用率同比 + 0.9pct/-0.1pct/+1.1pct；其他收入及收益净额同比 - 1.5 亿元 [3] 收入增长原因 - 2024 年加速去化渠道库存，为新品上市奠定基础 [2] - 以旧换新补贴效果逐渐强化，2025 年年初至 2 月 28 日电动自行车以旧换新累计换购 101.9 万辆，3 月 1 日至 3 月 18 日累计换购 102.5 万辆 [2] - 电动自行车新国标有利于促进行业份额向头部集中，公司作为行业龙头有望受益 [2] 盈利能力改善 - 各项费用率随着规模的提升均有望实现摊薄 [4] - 公司四化方针下，供应链端的效率有望得到提升，提高毛利率 [4] 竞争力提升 - 2024 年继续在电池、电控等核心部件研发上进行投资，2025 年 1 月推出首款可量产的钠电池电动自行车 [3] - 在东南亚扩大生产规模、深化零售网络，印尼、越南的工厂正式动工，在泰国开设 3 家旗舰店，在印尼增设 5 家旗舰店 [3] 财务预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（亿元）|347.6|282.4|375.6|409.1|463.7|[8][9] |净利润（亿元）|26.4|12.7|27.0|29.3|33.8|[8][9] |每股收益(元)|0.85|0.41|0.87|0.94|1.08|[8] |市盈率(倍)|16.3|33.8|15.9|14.7|12.7|[8] |市净率(倍)|0.7|0.7|0.6|0.6|0.5|[8] |净利润率|7.6%|4.5%|7.2%|7.2%|7.3%|[8] |净资产收益率|31.4%|14.5%|28.6%|26.8%|26.8%|[8]