报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价 16.59 港元 [5] 报告的核心观点 - 思摩尔国际作为全球电子雾化龙头，研发持续加码、技术实力领先，伴随欧美市场逐步企稳回升、新产品新业务持续拓展，长期成长仍可期 [10] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 117.99 亿元，同比增长 5.32%；归母净利润 13.03 亿元，同比下降 20.80%；24Q4 收入 34.76 亿元，同比增长 8.59%；归母净利润 2.41 亿元，同比下降 45.10%；24H2 收入 67.62 亿元，同比增长 11.22%；归母净利润 6.20 亿元，同比下降 33.19% [1] 业务情况 自有品牌业务 - 2024 年收入同比增长 34.00%至 24.75 亿元，占总营收比重提升至 21.00%；2024H2 收入 13.59 亿元，同比增长 13.46%；2024 年公司在美国/欧洲及其他市场分别实现总收入 4.24 亿元/20.24 亿元，分别同比增长 14.00%/37.20%；24H2 在美国/欧洲及其他市场总营收为 2.27 亿元/10.95 亿元，同比增长 8.83%/11.61% [2] 面向企业客户业务 - 2024 年收入 93.24 亿元，同比下降 0.30%，2024H2 收入 53.57 亿元，同比增长 9.70%；中国内地市场 2024H2/全年收入为 1.51 亿元/2.39 亿元，同比增长 17.05%/25.13%；美国市场全年收入同比下降 2.40%至 39.88 亿元，24H2 收入回升，同比增长 5.10%至 21.28 亿元；欧洲及其他市场 2024H2/全年收入分别同比增长 14.20%/0.30%至 31.16 亿元/50.97 亿元，24 年一次性电子烟业务收入同比下降 9.50% [3] 新品与业务布局 - 2024 年研发投入达 15.72 亿元，研发投入同比增长 41.30%，持续布局雾化医疗及美容领域；24 年 12 月已在塞尔维亚试销 HNB 重磅新品 glo Hilo 获好评，期待 2025 年在主流市场正式销售贡献业绩；雾化医疗领域已开发吸入式给药设备，并推出美容品牌“岚至” [4] 盈利能力 - 2024H2/全年公司毛利率为 36.94%/37.39%，同比下降 4.05pct/1.36pct；2024 年公司分销及销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 7.8%/7.7%/13.3%，同比增长 3.1/持平/0.1pct；24H2 公司分销及销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 8.1%/8.5%/12.0%，同比增长 2.8/1.9/-2.3pct；2024 年公司经调整净利率为 11.04%，同比下降 3.69pct；24H2 经调整净利率为 9.17%，同比下降 6.18pct [9] 投资建议 - 预计思摩尔国际 2025 - 2027 年营业收入为 128.23、144.75、168.78 亿元，同比增长 8.68%、12.88%、16.60%；净利润为 14.76、18.09、22.42 亿元，同比增长 13.31%、22.49%、23.94%，对应 PE 为 50.9X、41.5X、33.5X，给予 2025 年 65.53xPE，对应目标价 15.65 元，即 16.59 港元，维持买入 - A 的投资评级 [10] 财务预测 利润表 - 预计 2025 - 2027 年销售总额分别为 128.23、144.75、168.78 亿元，同比增长 8.68%、12.88%、16.60%；营业利润分别为 18.75、22.97、28.47 亿元，同比增长 12.47%、22.49%、23.94%；净利润分别为 14.76、18.09、22.42 亿元，同比增长 13.31%、22.49%、23.94% [13] 资产负债表 - 预计 2025 - 2027 年资产总计分别为 302.68、318.80、336.25 亿元；负债分别为 65.68、76.52、89.38 亿元；普通股股东权益分别为 237.00、242.27、246.87 亿元 [14] 现金流量表 - 预计 2025 - 2027 年经营活动现金净流分别为 10.16、13.49、17.82 亿元；投资活动现金净流分别为 - 5.22、 - 5.22、 - 5.22 亿元；筹资活动现金净流分别为 - 11.00、 - 11.00、 - 11.00 亿元；现金净流量分别为 - 6.06、 - 2.73、1.60 亿元 [15]