报告公司投资评级 - 行业为必需性消费/食物饮品，6个月评级为买入（维持评级），当前价格7.26港元 [5] 报告的核心观点 - 2024年公司主动降速保证渠道良性，2025年顺应需求变化多措并举有望推动稳健增长，虽调低2025 - 2026年盈利预测但维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 2024年年报业绩情况 - 2024年公司收入/归母净利润/经调净利润分别为70.67/13.24/16.76亿元（同比+0.5%/-43.1%/+3.3%），2024H2收入/归母净利润/经调净利润分别为29.34/5.72/6.58亿元（同比-16.5%/-22.9%/-19.8%） [1] 2024H2营收分析 - 2024H2营收29.34亿元（同比-16.46%），销量/吨价分别同比-16.79%/+0.40% [1] - 分品牌看，2024H2珍酒/李渡/湘窖/开口笑营收分别为17.77/6.38/3.50/1.13亿元（同比-21.95%/+2.91%/-10.64%/-31.02%） [1] - 分价格带看，2024H2高端、次高端、中端及以下营收分别为6.17/13.15/10.02亿元（同比-37.67%/-11.53%/-3.25%） [2] 各品牌营收变动原因 - 珍酒降幅高于整体，系珍十五、珍三十精简品系，珍三十控制市场扩张节奏 [2] - 李渡保持增长，因核心单品李渡高粱系列增长及省外市场开拓 [2] - 湘窖下滑因浓香系列高端产品下滑，龙匠系列预计增长 [2] - 开口笑降幅大因湖南宴席场景低迷及削减低毛利产品 [2] 渠道情况 - 2024年经销合作伙伴、体验店、零售商数量分别同比+266/-83/+191家至3204/1097/3334家 [2] - 2024年聚焦双渠道增长战略，Q2优化高档酒事业部组织，Q3成立珍三十事业部 [2] 毛利率和净利率情况 - 2024H2毛利率同比提升0.26pcts至58.44%，经调净利率同比下降0.92pcts至22.44% [3] - 毛利率提升因自有产能释放替代外采基酒、聚焦标品削减低毛利支线产品 [3] - 经调净利润率下降因管理费用率提升，销售费用率/管理费用率分别同比+0.92pcts/+3.43pcts至24.20%/10.36%，管理费用率提升系在建工程转固致折旧&摊销费用增加 [3] 2025 - 2027年预测情况 - 预计2025 - 2027年，公司实现营业收入73.28、81.00、87.86亿元（2025 - 2026年前值102.28、120.38亿元），实现归母净利润15.25、18.20、23.05亿元（2025 - 2026年前值25.33、33.51亿元），对应PE（2025 - 03 - 26收盘）为14.9、12.5、9.9X [4] 基本数据 - 港股总股本3388.62百万股，港股总市值24601.41百万港元，每股净资产4.45港元，资产负债率28.84%，一年内最高/最低11.60/5.56港元 [6]