报告公司投资评级 - 对南方航空A股和H股均维持“买入”评级 [1][4][7] 报告的核心观点 - 南方航空2024年未扭亏但即将进入盈利周期，我国民航供给增速将维持低位，行业供需改善有望推动航司收益水平提升，公司凭借国内线规模优势或进入盈利周期 [1] - 考虑行业收益水平有望逐步改善，小幅上调公司2025 - 2026年归母净利润6%/3%至40.27/78.94亿，预计2027年归母净利润为95.01亿 [4] 各部分总结 营收情况 - 2024年营业收入1742.24亿，同增8.9%，归母净亏损16.96亿，符合预告且相比2023年净亏损42.09亿缩窄59.7%；4Q24归母净亏损由4Q23的55.29亿缩窄至36.61亿 [1] - 2024年客运量增价减，客座率84.4%同增6.3pct，单位客公里收益0.48元同比下降12.7%，国内/国际航线分别同降11.1%/20.7%；货运需求同增15.9%，营收186.95亿同增22.4%；4Q24收益水平承压，A股口径营收395.63亿同比下降2.2% [2] 成本与盈利 - 2024年飞机利用率同比增加0.69小时至9.62小时，摊薄单位扣油ASK成本4.5%，营业成本1595.71亿同增8.1%，毛利率同增0.7pct至8.4%，毛利润同比改善18.7%至146.53亿，三费费率10.3%同比略降0.2pct，最终归母净亏损同比缩窄59.7%至16.96亿 [3] - 2025年伴随供给收紧，收益水平有望提升推动扭亏；4Q24航空煤油出厂价均价同降24%，且4Q23增资川航录得投资亏损21.51亿，亏损基数高，使得公司归母净利润同比缩窄33.8%至36.61亿 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为40.27亿、78.94亿、95.01亿；预计2025年BPS为2.14元，给予A/H股25E PB 3.5x/2.2x，目标价A股人民币7.50元/H股5.10港币 [4] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|159,929|174,224|182,955|189,114|198,311| |+/-%|83.70|8.94|5.01|3.37|4.86| |归属母公司净利润(人民币百万)|(4,209)|(1,696)|4,027|7,894|9,501| |+/-%|87.12|59.71|337.45|96.03|20.36| |EPS(人民币，最新摊薄)|(0.23)|(0.09)|0.22|0.44|0.52| |ROE(%)|(5.93)|0.29|9.41|13.90|13.61| |PE(倍)|(26.35)|(65.39)|27.54|14.05|11.67| |PB(倍)|3.01|3.19|2.86|2.38|1.98| |EV EBITDA(倍)|7.73|6.60|5.88|5.15|4.75| [6] 季度业绩分拆 |（百万元）|1Q24|2Q24|3Q24|4Q24|1Q25E|2Q25E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|44601|40189|49871|39563|44154|42600| |yoy|31.0%|6.4%|4.6%|-2.2%|-1%|6%| |营业成本|39725|38826|42187|38833|40519|39214| |yoy|19.3%|15.5%|6.9%|-5.8%|2%|1%| |毛利润|4876|1363|7684|730|3635|3386| |yoy|540.7%|-67.3%|-6.3%|-192.6%|-25.4%|148.4%| |毛利率|10.9%|3.4%|15.4%|1.8%|8.2%|7.9%| |归属母公司股东的净利润|756|-1984|3193|-3661|313|592| |yoy|-139.8%|103.1%|-23.9%|-33.8%|-58.5%|n.a.| [23] 财务预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023 - 2027年进行预测，涵盖流动资产、现金、应收账款等多项指标及相关财务比率 [29]