报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 受行业销售下行影响下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测 预计公司2025 - 2027年归母净利润为289.9、317.0、349.1亿元 对应EPS为4.07、4.45、4.90元 当前股价对应PE为5.9、5.4、4.9倍 公司销售拿地稳健 市占率持续提升 充裕土储保障未来结转业绩 经常性业务盈利水平高企 维持“买入”评级 [5] 各部分总结 公司基本情况 - 2025年3月26日 当前股价25.850港元 一年最高最低为33.700/18.560港元 总市值1843.35亿港元 流通市值1843.35亿港元 总股本71.31亿股 流通港股71.31亿股 近3个月换手率15.89% [1] 业绩情况 - 2024年营收2788亿元 同比+11.0%；归母净利润256亿元 核心净利润254亿元 同比-8.5%；毛利率21.6% 同比-3.6pct 其中开发业务毛利率16.8% 同比-3.9pct [6] - 截至2024年末 资产负债率55.6%、净有息负债率31.9%、加权融资成本3.11%（同比下降45BP） 现金及银行结存1332亿元 同比+16.5%；全年每股股息1.319元 派息率提升至37% [6] 经常性业务情况 - 2024年经常性收入416亿元 同比+6.6%；经常性核心净利润103亿元 同比+8.2% 收入和利润占比分别为14.9%和40.7% [7] - 购物中心租金收入193亿元 同比+8.4%；两费占比同比-1.6pct 毛利率及经营利润率分别升至76.0%及61.0%近年高位；零售额同比+19.2% 出租率同比+0.6pct至97.1%；2024年新开商场16座 总开业达92座 [7] - 写字楼租金收入18.8亿元 同比-8.7% 出租率75% 全年EBITDA成本回报率为6.4% [7] - 酒店收入20.7亿元 同比-10.8% 两费费率改善1.0pct至17.7% [7] - 华润万象生活收入170.43亿元 同比+15.4%；归母净利润36.29亿元 同比+23.9% [7] 销售与拿地情况 - 2024年销售金额2611.0亿元 进入行业前三 市占率提升至2.7%的新高 其中一线城市占比同比+9pct 在25城市占率稳居前五 [8] - 2024年拿地29宗 新增土储393万方 权益面积282万方 其中一二线占比94% [8] - 截至2024年末 开发销售土储达4390万方 一二线城市占比71%；可售货源5009亿元 其中89%位于一二线城市 住宅占比77% 已售未结转货值2935亿元 [8] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|252,003|278,799|287,895|290,411|288,072| |YOY(%)|21.1|10.6|3.3|0.9|(0.8)| |净利润(百万元)|31,365|25,577|28,989|31,700|34,912| |YOY(%)|11.7|(18.5)|13.3|9.4|10.1| |毛利率(%)|25.1|21.6|21.5|23.1|25.5| |净利率(%)|14.8|12.0|12.3|13.0|14.1| |ROE(%)|11.8|9.4|11.2|11.2|12.6| |EPS(摊薄/元)|4.40|3.59|4.07|4.45|4.90| |P/E(倍)|5.4|6.7|5.9|5.4|4.9| |P/B(倍)|0.6|0.6|0.7|0.6|0.6|[9]