报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入/净利润65.40/7.39亿元，同比分别+6.24%/-13.28%，2024H2收入/净利润分别为36.05/4.31亿元，同比分别2.07%/-12.88% [7] - 第三方销量延续增长，产品结构调整致吨价略有承压；关联方自身经营调整，叠加竞争环境影响下、产品适应性降价，2024年关联方业务量价均有承压；2024年利润端略有承压，受关联方降价+股息预缴税+经销开支略有增加的影响 [7] - 机制升级、推新加速、渠道细化，2025年第三方收入有望维持低双位数增长，关联方有望同比改善 [7] - 考虑到关联方降价影响，下调2025 - 2026年归母净利润预测至8.85/9.89亿元（原值：9.66/10.64亿元），新增2027年预测值10.88亿元，EPS分别为0.85/0.95/1.05元，对应当前PE15.24x、13.64x、12.39x，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|6156|6540|7243|7964|8638| |同比(%)|(0.11)|6.24|10.76|9.96|8.46| |归母净利润（百万元）|852.70|739.43|884.67|988.50|1,087.89| |同比(%)|14.92|(13.28)|19.64|11.74|10.05| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.82|0.71|0.85|0.95|1.05| |P/E（现价&最新摊薄）|15.81|18.23|15.24|13.64|12.39| [1] 市场数据 - 收盘价(港元)：14.36 - 一年最低/最高价：10.34/18.82 - 市净率(倍)：3.26 - 港股流通市值(百万港元)：14,887.01 [5] 基础数据 - 每股净资产(元)：4.41 - 资产负债率(%)：18.38 - 总股本(百万股)：1,036.70 - 流通股本(百万股)：1,036.70 [6] 事件分析 - 2024H2公司第三方收入同比增长9%，中式复调延续增势但整体均价下行，火锅调味料收入/量/价同比+6.8%/+13.3%/-5.7%，复合调味料收入/量/价同比+18.4%/+40.5%/-15.7%，方便速食收入/量/价分别变动+8.7%/+12.9%/-3.7% [7] - 2024H2关联方收入同比 - 12.35%，火锅调味料收入/量/价同比 - 18.3%/-8.3%/-10.9%，中式复合调味料收入/量/价同比分别304.92%/361.38%/-12.26%，方便速食收入/量/价同比分别44.70%/84.27%/-21.48%，2025年竞争趋势或延续，公司或跟随调降 [7] - 2024年公司经销开支同增20.9%至7.72亿元，经销开支占集团收入比重同比提升2.2pct至11.8%，随着供应链持续优化，预计2025年公司净利率有望保持稳定 [7] 未来展望 - 机制方面，公司进一步完善合伙人考核机制，将增量利润作为关键激励指标，鼓励市场开拓 [7] - 产品方面，产品项目制下推新明显加速、且不乏亮点，2024年上新产品超50个，牛油火锅底料/番茄火锅底料/小龙虾/酸辣粉收入分别同增12%/9%/32%/57% [7] - 渠道与新市场方面，2024Q3以来公司对于流通渠道的管理进一步细化、积极下沉，同时发展电商（2024年电商收入同增31%）、开拓海外，随着泰国工厂投产，泰国、越南等海外市场收入有望实现高增 [7] 财务预测表 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|2,978.94|4,016.15|5,175.85|6,447.92| |现金及现金等价物（百万元）|1,881.87|2,883.91|4,022.27|5,190.13| |应收账款及票据（百万元）|285.41|267.86|325.51|349.83| |存货（百万元）|465.53|458.31|510.21|564.86| |其他流动资产（百万元）|346.14|406.07|317.87|343.10| |非流动资产（百万元）|2,820.36|2,820.36|2,820.36|2,820.36| |固定资产（百万元）|1,943.14|1,943.14|1,943.14|1,943.14| |商誉及无形资产（百万元）|275.14|275.14|275.14|275.14| |长期投资（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资（百万元）|461.06|461.06|461.06|461.06| |其他非流动资产（百万元）|141.01|141.01|141.01|141.01| |资产总计（百万元）|5,799.29|6,836.50|7,996.21|9,268.28| |流动负债（百万元）|903.33|980.23|1,071.53|1,167.76| |短期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付账款及票据（百万元）|482.21|480.13|538.52|590.85| |其他（百万元）|421.12|500.11|533.01|576.92| |非流动负债（百万元）|162.80|162.80|162.80|162.80| |长期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他（百万元）|162.80|162.80|162.80|162.80| |负债合计（百万元）|1,066.13|1,143.04|1,234.34|1,330.57| |股本（百万元）|0.07|0.07|0.07|0.07| |少数股东权益（百万元）|163.53|239.17|319.08|407.02| |归属母公司股东权益（百万元）|4,569.63|5,454.29|6,442.79|7,530.69| |负债和股东权益（百万元）|5,799.29|6,836.50|7,996.21|9,268.28| |营业总收入（百万元）|6,539.57|7,242.95|7,964.31|8,637.91| |营业成本（百万元）|4,493.76|4,876.62|5,358.07|5,787.52| |销售费用（百万元）|771.54|782.24|844.22|915.62| |管理费用（百万元）|276.69|275.23|302.64|328.24| |研发费用（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他费用（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润（百万元）|997.58|1,308.86|1,459.37|1,606.54| |利息收入（百万元）|74.68|0.00|0.00|0.00| |利息支出（百万元）|4.91|0.00|0.00|0.00| |其他收益（百万元）|110.76|28.89|26.61|28.86| |利润总额（百万元）|1,178.11|1,337.75|1,485.98|1,635.40| |所得税（百万元）|378.64|377.44|417.58|459.56| |净利润（百万元）|799.48|960.30|1,068.41|1,175.84| |少数股东损益（百万元）|60.05|75.64|79.91|87.94| |归属母公司净利润（百万元）|739.43|884.67|988.50|1,087.89| |EBIT（百万元）|1,108.34|1,337.75|1,485.98|1,635.40| |EBITDA（百万元）|1,108.34|1,337.75|1,485.98|1,635.40| |经营活动现金流（百万元）|0.00|1,047.18|1,008.54|1,150.26| |投资活动现金流（百万元）|0.00|(45.15)|129.82|17.61| |筹资活动现金流（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额（百万元）|0.00|1,002.04|1,138.36|1,167.87| |折旧和摊销（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |资本开支（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |营运资本变动（百万元）|0.00|115.77|(33.26)|3.28| |每股收益(元)|0.71|0.85|0.95|1.05| |每股净资产(元)|4.41|5.26|6.21|7.26| |发行在外股份(百万股)|1,036.70|1,036.70|1,036.70|1,036.70| |ROIC(%)|15.31|18.42|17.16|16.00| |ROE(%)|16.18|16.22|15.34|14.45| |毛利率(%)|31.28|32.67|32.72|33.00| |销售净利率(%)|11.31|12.21|12.41|12.59| |资产负债率(%)|18.38|16.72|15.44|14.36| |收入增长率(%)|6.24|10.76|9.96|8.46| |净利润增长率(%)|(13.28)|19.64|11.74|10.05| |P/E|18.23|15.24|13.64|12.39| |P/B|2.95|2.47|2.09|1.79| |EV/EBITDA|11.42|7.92|6.36|5.07| [8]