报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][2][8] 报告的核心观点 - 2024年公司营收65.4亿、归母净利润7.4亿，同比+6.4%/-13.3%，收入端第三方业务反弹带动增长，关联方业务受需求及价格影响拖累业绩，利润端因促销加大、关联方价格调整等因素下滑；H2公司收入36.1亿、归母净利润4.3亿，同比+2.3%/-12.9% [1][5][8] - 2025年第三方业务随渠道精耕及新品研发等战略落地有望保持增长，关联方业务仍有压力期待改善，公司加大B端及海外市场拓展力度寻求增量贡献，短期无重大资本开支，分红率有望维持高位，股东回报可观 [1][8] - 当前行业格局逐步稳定，虽复苏期竞争激烈，但公司品牌优势领先，产品及渠道不断完善，未来渗透市场提升份额仍有空间；略下调盈利预测，给予2025 - 2027年EPS预期为0.78、0.86、0.96元，对应2025年估值17X [1][8] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本1037百万股，香港股1037百万股，总市值14.9十亿港元，香港股市值14.9十亿港元，每股净资产4.4港元，ROE（TTM）为16.2，资产负债率18.4%，主要股东为舒萍，持股比例31.4359% [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为3%、10%、20%，相对表现分别为4%、 - 7%、 - 22% [4] 业务分析 - 2024年关联方底料收入17.53亿，同比 - 7.7%（量+6%，价 - 13%）；第三方底料收入23.32亿，同比+6.4%（量+14%，价 - 7%），其中牛油底料同比+12.1%，番茄底料同比+8.6%；第三方复合调味料收入7.21亿，同比+21.7%（量+33%，价 - 9%），小龙虾料同比+31.5%带动增长；第三方方便速食收入14.49亿，同比+11.1%（量+15%，价 - 4%） [5] - H2关联方底料收入同比 - 18.3%，第三方底料收入同比+6.8%，第三方复合调味料同比+18.4%，第三方方便速食同比+8.7%；分区域看，H2华南市场同比+3.6%，华北市场同比 - 0.8%，其他市场同比+14.9%；分渠道看，H2关联方渠道同比 - 12.3%，第三方经销商渠道同比+3.8%，第三方电商渠道同比+50.3%，其他B端餐饮渠道同比+120.5% [5] 利润率分析 - 2024年公司毛利率31.3%，同比 - 0.3pct，其中关联方毛利率14.3%（同比 - 3.2pcts），第三方毛利率38.6%（同比+0.2pct），销售费用率11.8%，同比+2.2pcts，管理费用率4.2%，同比 - 0.2pct，实际所得税率32.1%，同比+3.7%，全年归母净利率11.3%，同比 - 2.6pcts [5] - H2公司毛利率32.3%（同比 - 0.1pct，其中第三方业务毛利率39.3%，同比 - 0.3pct，关联方业务毛利率13.8%，同比 - 3.1pcts），经销费用率同比+2.8pct至12%，管理费用率4.8%（同比 - 0.6pct），H2归母净利率11.9%（同比 - 2.1pcts） [5] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|6148|6540|7115|7823|8598| |同比增长|0%|6%|9%|10%|10%| |营业利润(百万元)|1076|998|1071|1204|1353| |同比增长|10%|-7%|7%|12%|12%| |归母净利润(百万元)|853|739|804|890|993| |同比增长|15%|-13%|9%|11%|12%| |每股收益(元)|0.82|0.71|0.78|0.86|0.96| |PE|16.1|18.6|17.1|15.4|13.8| |PB|3.1|3.3|3.0|2.7|2.5|[7] 2025年展望 - 2024年第三方业务双位数增长反弹得益于加大终端投入、渠道精细化管理及供应链优化，关联方业务承压因市场化竞争下价格下调，B端、电商、海外等新渠道新市场显著增长 [8] - 2025年行业动销延续复苏，零售终端动销双位数增长，公司推进新品研发及渠道促销策略，第三方收入有望延续双位数增长；关联方预计市场竞争持续，价格在底部徘徊，期望稳住价格并提升供应；B端开发优质客户，海外C端优化渠道，对整体收入有望持续贡献 [8] - 2025年关联方业务价格有压力，第三方延续促销动作，但成本端平稳及供应链优化有望对冲价格影响，预计毛利率保持稳定，费用率平稳，净利率波动幅度有限；公司短期无较大资本开支计划，维持高分红，未来股东回报保持较高水平 [8] 财务预测表 - 资产负债表、现金流量表、利润表展示了2023 - 2027E年公司各项财务数据情况 [10] 主要财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率（营业收入）|0%|6%|9%|10%|10%| |年成长率（营业利润）|10%|-7%|7%|12%|12%| |年成长率（净利润）|15%|-13%|9%|11%|12%| |获利能力（毛利率）|31.6%|31.3%|31.6%|31.7%|32.0%| |获利能力（净利率）|13.9%|11.3%|11.3%|11.4%|11.6%| |获利能力（ROE）|17.7%|16.2%|16.2%|16.4%|16.8%| |获利能力（ROIC）|16.4%|17.0%|16.7%|16.7%|16.9%| |偿债能力（资产负债率）|15.9%|18.4%|16.3%|16.2%|17.5%| |偿债能力（净负债比率）|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |偿债能力（流动比率）|3.9|3.3|4.1|4.4|4.2| |偿债能力（速动比率）|3.4|2.8|3.5|3.8|3.7| |营运能力（资产周转率）|1.0|1.1|1.1|1.1|1.1| |营运能力（存货周转率）|11.1|10.7|10.0|10.1|10.1| |营运能力（应收帐款周转率）|29.7|24.1|23.9|24.0|24.0| |营运能力（应付帐款周转率）|10.5|10.2|9.7|9.8|9.7| |每股资料(元)（每股收益）|0.82|0.71|0.78|0.86|0.96| |每股资料(元)（每股经营现金）|0.93|0.62|0.75|0.84|0.95| |每股资料(元)（每股净资产）|4.65|4.41|4.79|5.23|5.70| |每股资料(元)（每股股利）|0.74|0.68|0.70|0.77|0.86| |估值比率（PE）|16.1|18.6|17.1|15.4|13.8| |估值比率（PB）|3.1|3.3|3.0|2.7|2.5| |估值比率（EV/EBITDA）|5.0|5.3|5.0|4.6|4.2|[11]