报告公司投资评级 - 华新水泥 - A/H 均维持“买入”评级，华新水泥 - A 目标价上调 1%至 15.83 元，华新水泥 - H 目标价上调 16%至 11.74 港元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 24 年公司收入/归母净利 342.2/24.2 亿元，同比 +1.4%/-12.5%，Q4 归母净利同比明显增长，水泥价格反弹有望催化 25Q1 盈利能力继续修复，国际化和节能降碳有望推动公司中长期成长 [1] 根据相关目录分别进行总结 业务表现 - 24 年公司水泥/骨料/混凝土销量 0.57 亿吨/1.43 亿吨/0.32 亿方，同比 -2.0%/+9.0%/+16.7%，分别实现收入 180.3/56.4/84.2 亿元，同比 -1.6%/+5.2%/+10.0%，骨料业务延续较快增长，水泥海外销量同比 +37% [2] - 24 年公司整体毛利率 24.7%，同比 -2.0pct，其中 Q4 为 26.4%，同/环比 -1.3/+1.7pct，截至 25 年 3 月 21 日全国水泥均价 401 元/吨，时点价格同比 +9.5%，3 月起水泥价格恢复上涨，有望带动 25Q1 公司盈利能力修复 [2] 费用与现金流 - 24 年公司期间费用率 12.6%，同比 -0.3pct，除管理费用率外均小幅下降，经营性净现金流 59.8 亿元，同比 -4.1%，随着水泥业务盈利有望改善，经营性现金流有望维持稳健，24 年拟每 10 股派息 4.6 元，现金分红率达 39.6%，近 5 年保持相对稳定 [3] 国际化与节能降碳 - 24 年公司境外收入 80.4 亿元，同比 +46.5%，收入占比提升 7.3pct 至 23.5%，海外业务延续快速增长，截至 24 年底海外累计运营及在建水泥产能超 2500 万吨，24 年国内熟料综合能耗同比下降 0.67kgce/t，国际化布局和节能降碳优势有望推动公司中长期成长 [4] 盈利预测与估值 - 上调公司 25/26 年水泥吨毛利假设 6%/20%，预计公司 25 - 27 年 EPS 为 1.19/1.47/1.55 元，25 年下调主要系根据公司 25 年骨料销量指引下调骨料业务销量假设至 1.7 亿吨 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|33,757|34,217|36,326|38,809|40,250| |+/-%|10.79|1.36|6.16|6.83|3.71| |归属母公司净利润 (人民币百万)|2,762|2,416|2,478|3,057|3,227| |+/-%|2.34|(12.53)|2.57|23.37|5.56| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.33|1.16|1.19|1.47|1.55| |ROE (%)|9.67|8.46|8.19|9.41|9.29| |PE (倍)|9.76|11.16|10.88|8.82|8.36| |PB (倍)|0.93|0.89|0.85|0.80|0.75| |EV EBITDA (倍)|20.72|4.70|4.83|3.98|3.50| [7] 基本数据 |(港币/人民币)|6655 HK|600801 CH| |----|----|----| |目标价|11.74|15.83| |收盘价 (截至 3 月 26 日)|8.90|12.97| |市值 (百万)|18,503|26,965| |6 个月平均日成交额 (百万)|8.77|160.20| |52 周价格范围|6.31 - 11.40|10.10 - 15.87| |BVPS|14.57|14.57| [9] 可比公司估值表 |股票简称|股票代码|市值 (百万美元)|P/E (x)（2025E）|P/E (x)（2026E）|P/B (x)（2025E）|P/B (x)（2026E）|ROE (%)（2025E）|ROE (%)（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |Holcim|LHN SW|63,214|15.9|14.7|2.0|1.9|12.6|12.8| |Heidelberg|HEI GR|34,884|13.8|12.3|1.6|1.5|12.0|12.2| |Cemex|CX US|9,100|10.1|8.0|0.9|0.9|8.2|8.9| |平均值|||13.3|11.7|1.5|1.4|10.9|11.3| [14] 盈利预测 - 给出公司 2023 - 2027E 年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率 [19]