报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价49.10港元，现价41.90港元（2025年03月26日收盘价） [1] 报告的核心观点 - 药明合联2024年业绩增长强劲，看好一站式偶联药物CRDMO龙头长期发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年公司收入40.52亿元，同比增长90.8%；毛利率30.6%，提升4.3pcts；归母净利润10.70亿元，同比增长277.2%；经调整纯利11.74亿元，同比增长184.8%；扣除利息收入及开支前的经调整纯利9.92亿元，同比增长171.3% [4] 点评 - 项目数高速增长，持续赢得全球客户，2024年新签53个综合项目，赢得23个iCMC项目，赋能客户提交30个IND申请，交付超300个GMP生产批次 [5] - 截止24年底，公司管线包括1个商业化阶段项目、8个工艺验证批次（PPQ）项目，预计有更多潜在新药上市申请（BLA）提交，以及15个临床三期项目 [5] - IND后收入23.77亿元，同比增速98.5%，占比提升至59%，同比23年提升3pcts [5] - 北美地区增速最快，赋能中国ADC企业出海，2024年北美地区客户收入20.3亿元，同比增长138.3%，占收入比例50.1%，中国地区客户收入10.48亿元，同比增长58.5%，占收入比例25.9% [5] - 截止2024年底，公司累计客户数499位，较2023年增加154位，全球制药企业20强中有13家已与药明合联建立合作，贡献约32%收入 [5] - 2024年，中国企业出海且交易金额超10亿美元的ADC对外授权交易中，60%为公司客户 [5] - 未完成订单总额稳步增长，新签订单保持同步增长，截止2024年底，未完成订单总额9.91亿元，同比增长71%，新签合同金额与未完成订单增速保持同步，北美地区的未完成订单总额同比增长超100% [6] - CAPEX保持较高水平，全球产能持续投入，公司预计2025年CAPEX超过14亿元，主要投向包括新加坡基地、DP3建设、DP5初期建设、无锡基地实验室和生产设施扩建，其中新加坡基地将于2025年底投入运营 [6] 估值 - 预计药明合联2025 - 2027年收入分别为55.87、73.87、94.62亿元，同比增速37.9%、32.2%、28.1%；归母净利润分别为13.42、18.18、24.03亿元，同比增速25%、35%、32%，经调整归母净利润15.50、20.10、25.80亿元，同比增速32%、30%、28% [7] - 给予药明合联2025年经调整归母净利润35倍PE，按照港元兑人民币汇率0.92计算，对应公司合理市值589.67亿港元，截止2025年3月24日，公司总股本12.01亿股，对应每股合理价值49.10港元(+47%)，维持“优于大市”评级 [7] 盈利预测 - 预计药明合联2025 - 2027年收入分别为55.87、73.87、94.61亿元，同比增速37.9%、32.2%、28.1%；归母净利润分别为13.42、18.18、24.03亿元，同比增速25%、35%、32%，经调整归母净利润15.50、20.10、25.80亿元，同比增速32%、30%、28% [10] ESG评价 - 环境方面通过能源整体管理、技术升级与创新、采购绿电等举措推动能源优化，提高能效，减少碳排放 [21] - 社会方面积极履行在员工发展、健康安全与社区共建等重点领域的社会责任 [21] - 治理方面定期开展内部和外部审计 [21]