报告公司投资评级 - 给予睿创微纳“买入”评级（首次评级） [1] 报告的核心观点 - 公司立足红外主业，拓展微波与激光领域业务布局，依托技术创新推动产品升级，军民两用市场拓展空间广阔；前瞻性布局车载产品与低空通信领域，推动前沿技术应用落地，有望开拓新增长曲线，长期发展潜力大 [8][9] - 预计公司2024 - 2026E年归母净利润分别为6.10/8.86/10.76亿元，同比增速依次为23%、45%、21%，对应PE分别为45/31/26倍，可比公司平均估值分别为67/45/35倍，故给予“买入”评级 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 1. 睿创微纳：多维感知领域的行业领航者 - 公司形成红外为主，微波、激光等多维感知领域逐步突破的新格局，历经核心技术培育期（2009 - 2013年）、产品化时期（2014 - 2016年）、深化与扩张期（2016年至今），目前完成红外全产业链布局，微波建立完整产业链，激光聚焦感知技术及产品研发 [18][19] - 公司股权结构稳定，实控人为马宏，核心管理人员技术储备丰富，能把握行业趋势和技术前沿，推动公司发展 [22][23] - 公司自主研发生产，全流程把控，产品面向特种装备及民用市场；红外具备完善体系，研发出大面阵探测器等；微波推出系列芯片和器件，取得先进技术突破；激光掌握多项核心技术，构建产品研发制造能力；子公司各司其职，构建完整产业链 [26][27][29] - 公司营收及业绩稳定增长，2019 - 2023年营收从6.85亿元增至35.59亿元，复合增速达50.99%，归母净利润从2.02亿元增至4.96亿元，复合增速达25.15%；2024年营收43.16亿元，同比增长21.27%，归母净利润6.10亿元，同比增长23.07%；海外业务营收显著提升，成为重要业绩驱动因素；公司优化费用结构，加大研发投入，红外热成像和微波射频业务双轮驱动增长 [34][36][40] - 公司实施两次股权激励，以主营业务收入为考核指标，调动员工积极性，激励核心团队和管理层推动公司长远发展，提升技术创新能力和全球竞争力，吸引和留住人才 [50] 2. 红外：技术迭代驱动全产业链升级，军民共振引领产业新格局 - 红外技术基于物体温度与辐射关系，热成像将不可见红外辐射变为可见热图像；探测器是核心部件，由CMOS读出电路及MEMS传感器组成，封装技术分三类，晶圆级封装难度大但集成度高；红外热像仪分制冷和非制冷型，氧化钒与非晶硅是主流热敏材料，氧化钒性能更优；产业链涵盖上中下游，下游应用广泛，全球非制冷型红外探测器市场稳健增长 [53][54][63] - 全球特种红外热成像市场稳步增长，2023年规模达107.95亿美元，预计2025年达115.64亿美元；我国军队红外热像仪渗透率低，国防现代化推动应用提升；非制冷红外成像系统优点突出，在陆军装备领域应用广泛，有望部分取代制冷型 [69][70][73] - 民用红外市场增长迅速，2023年规模达74.65亿美元，预计2025年达85.33亿美元；应用场景持续拓展，非制冷型产品广泛应用；海外市场对红外瞄具需求增长，出口空间广阔 [78][80][82] 3. 微波及激光：技术突破加速应用拓展，军民融合助力行业成长 - 微波是波长0.1mm - 1m的电磁波，微波技术利用其特性进行信息传输和探测；产业链上中下游协同发展，上游提供原材料和技术，中游制造设备，下游应用广泛 [85][88] - 微波技术在特种领域应用于雷达、卫星系统等，提高军事系统性能；雷达分传统、无源相控阵和有源相控阵，有源相控阵优势明显，T/R组件是核心部件，约占雷达总成本40%；2025年特种雷达市场规模将达565亿元，T/R组件市场规模约167亿元，2022 - 2025E年CAGR约为12.1% [89][92][98] - 5G发展推动数字微波通信，其具有灵活部署等优势，适用于5G网络；卫星通信产业商业应用主导，市场规模显著增长，预计达860亿元，微波行业需求发展空间广阔 [103][104][107] - 激光技术具有单色性、相干性和方向性，在多领域有独特优势；我国激光器产业链完善，上游供应原材料，中游制造激光器，下游应用广泛；工业领域应用占市场主体地位，信息和商业领域需求将扩大 [110][111][114] 4. 多维感知领军企业，从核心技术研发到多元化应用 - 公司人才与技术双轮驱动，核心研发能力增强；研发人员数量及占比增加，学历水平较高；拥有多项核心技术，覆盖红外、微波、激光领域 [27][38][119] - 公司感知技术多领域突破，产业应用范围拓展；红外产品应用于防务、车载、户外等领域；微波产品应用于通信、雷达等领域；激光产品应用于测量、导航等领域；子公司产品在特种车辆、智能机器人等方面有应用 [29][32][119] 5. 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计2024 - 2026E年公司红外热成像业务营收为36.0亿元、46.0亿元、55.7亿元，对应同比增速分别为19.6%、28.0%、21.0%，预计毛利率分别为53.7%、53.5%、53.3%；微波业务营收为4.6亿元、5.5亿元、6.4亿元，对应同比增速分别为14.5%、17.6%、17.6%，预计毛利率分别为27.3%、28.5%、29.0% [10] - 估值：预计公司2024 - 2026E年归母净利润分别为6.10/8.86/10.76亿元，同比增速依次为23%、45%、21%，对应PE分别为45/31/26倍，选取国博电子、国科天成、铖昌科技作为可比公司，可比公司平均估值分别为67/45/35倍，故给予“买入”评级 [8][9]