报告公司投资评级 - 行业为建筑材料/水泥，6个月评级为买入（维持评级） [8] 报告的核心观点 - 非水泥板块量增带动业绩贡献提升，海外连攻数城，利润释放正当时 [1] - 考虑到公司海外业绩释放，上调公司25 - 26年公司归母净利润为31/36亿元（前值：28.8/31.5亿元），预计27年归母净利润为41亿元，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 24年全年实现收入/归母净利润342.17/24.16亿元，同比+1.36%/-12.52%，全年扣非归母净利润17.84亿元，同比-23.15%，因非流动性资产处置损益所致（7.4个亿）；Q4单季度实现收入/归母净利润94.98/12.78亿元，同比-0.98%/+43.94%，扣非归母净利润7.21亿元，同比+44.62% [1] 业务板块情况 - 24年水泥及熟料业务收入同比-2.5%达187.9亿元，销量同比-3%达6027万吨，测算吨均价/吨成本分别为311.8/239.0元，同比分别+0.4/+8.4元，吨毛利72.9元，同比下滑8.1元；24Q4公司收入/归母净利润环比分别+12%/+213%达95/13亿元，预计25Q1盈利增速可观 [2] - 24年骨料/混凝土业务收入分别56.4/84.2亿元，同比分别+5%/+10%，销量分别为14323万吨/3181万方，同比分别+9%/+17%，测算单吨/单方均价同比分别-3.5%/-5.6%达39/265元；环保业务处置总量达441万吨，同比增长5万吨 [2] - 24年非水泥业务收入占比继续提升2.2pct达45%，毛利占比提升3.6pct达48%，已成为公司主要的利润增长点；截止24年底，公司具备水泥产能1.26亿吨/年，骨料产能2.85亿吨/年，商混产能4.39亿方/年；25年计划销售水泥熟料/骨料分别约0.57/1.7亿吨，销售混凝土0.3亿方，计划资本性支出约133亿元，较24年计划支出高64亿元，重点集中于骨料、海外水泥的产能及替代燃料建设 [2] 海外业务情况 - 24年继续坚定海外扩张节奏，莫桑比克纳卡拉工厂3000T/D水泥熟料生产线新建项目建成投产，坦桑尼亚马文尼公司生物质电站成功并网发电，非洲多个项目顺利推进，成功签约尼日利亚水泥产能1060万吨/年和巴西骨料产能880万吨/年，截止24年底海外累计运营及在建产能突破2500万吨 [3] - 24年海外收入同比+47%达79.84亿元，占总收入比重同比+7.2pct达到23.3%，销量同比+37%达1620万吨；预计24年新投产和收购资产有望贡献7 - 10个亿利润（莫桑2亿，尼日利亚3.5 - 6.9亿，巴西骨料厂1亿） [3] 费用与现金流情况 - 24年整体毛利率24.69%，同比-2.02pct，Q4单季度整体毛利率26.41%，同比/环比分别-1.31/+1.67pct；24年期间费用率12.58%，同比-0.27pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.12/+0.10/-0.19/-0.06pct，最终净利率8.63%，同比-0.90pct [4] - 24年资产负债率同比-1.81pct达49.80%，资本结构有优化，25年预计资产负债率维持在54%左右 [4] 分红与估值情况 - 24年累计现金分红9.6亿元，分红率保持40%，对应当前股息率4.09% [5] - 给出2023 - 2027年财务数据和估值，包括营业收入、增长率、EBITDA、归属母公司净利润、增长率、EPS、市盈率、市净率、市销率、EV/EBITDA等指标 [7]