报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 24年公司营收和归母净利均略超市场预期 上调25 - 26年盈利预测、新增27年盈利预测 维持“买入”评级 [2][4] 业绩简评 - 24年公司营收55.39亿元、同增57.2% 其中H2营收29.98亿元、同增56.3%；24年归母净利20.62亿元、同增42% 其中H2为10.79亿元、同比+38% [2] 盈利预测、估值与评级 - 上调25 - 26年盈利预测、新增27年盈利预测 预计25 - 26年归母净利润25.67/31.4亿元（前值24.6/29.7亿元）、同增24%/22% 27年为37.9亿元、同增21% 25 - 27年对应PE 26/21/17倍 [4] 财务指标分析 主要财务指标 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 3,524 | 5,539 | 7,095 | 8,891 | 10,971 | | 营业收入增长率 | 49.05% | 57.17% | 28.09% | 25.32% | 23.40% | | 归母净利润(百万元) | 1,452 | 2,062 | 2,567 | 3,142 | 3,790 | | 归母净利润增长率 | 44.88% | 42.06% | 24.47% | 22.41% | 20.61% | | 摊薄每股收益(元) | 1.40 | 1.99 | 2.48 | 3.03 | 3.66 | | 每股经营性现金流净额 | 1.66 | - | 2.48 | 2.98 | 3.62 | | ROE(归属母公司) | 33.28% | 29.01% | 26.53% | 24.52% | 22.82% | | P/E | 25.40 | 25.06 | 25.63 | 20.94 | 17.36 | | P/B | 8.12 | 7.22 | 6.80 | 5.13 | 3.96 | [7] 三张报表预测摘要 - 涵盖损益表、资产负债表、现金流量表等多方面预测 包括主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润等指标及对应增长率 还有资产、负债、股东权益等情况及相关比率分析 [9] 业务分析 毛利率与费用率 - 产品结构变化致24年毛利率同比-1.5PCT至82.1% 其中H2为81.8%；24年销售费用率同比+3.21PCT至36.26% 其中H2为37.2% 系线上营销投入加大 [8] 销售渠道 - 24年DTC店铺/电商平台/线下直销/经销营收35.87/3.77/1.7/14.05亿元 同比+66%/+112%/+92%/+27% DTC占比升3.63PCT至64.8%；截至24年末 进入约1700家公立医院、3000家私立医院和诊所 约650个连锁药房品牌和约6000家CA/KA门店 可复美旗舰店/标准店约18家 [8] 品牌表现 - 24年可复美/可丽金营收45.42/8.41亿元 同增63%/36% 其中H2可复美营收24.71亿元、同比+58% 可丽金4.44亿元、同比+50% [8] 产品情况 - 可复美医用敷料大单品市占率领先 胶原棒持续破圈 焦点面霜24年4月上市来初露锋芒 25年胶原棒预计稳健增长 焦点面霜加速放量；可丽金持续强化抗老心智 TOP大单品大膜王、嘭嘭次抛销售亮眼 胶卷系列H2逐步起量、25年将继续放量 [8] 研发投入 - 持续投入专有成分的基础研究与应用研究 重组人 XVII 型胶原蛋白及重组 IV 型胶原蛋白等独家专利获得授权 “酵母制造低免疫重组胶原蛋白及其应用”整体达到国际领先水平 [8]