报告公司投资评级 - 首次覆盖高澜股份，给予“推荐”评级 [3][83] 报告的核心观点 - 高澜股份是国内领先的液冷散热解决方案提供商，业务布局多元化，多板块协同发展，液冷散热技术迎来快速增长，主业在行业政策支持下有望稳步增长，相关订单有望加速落地，资源储备充分并绑定大客户，业务前景良好 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 1 高澜股份：国内领先的液冷散热解决方案提供商 - 国内领先的液冷散热产品及解决方案提供商：公司 2001 年成立，2016 年上市，聚焦热管理技术创新和产业化应用，产品应用领域不断扩充，为众多知名客户提供服务，2022 年剥离东莞硅翔聚焦 ICT 液冷主业 [8][9][12] - 聚焦全场景热管理技术，打造多场景覆盖解决方案：公司致力于热管理设备及控制系统的研发等，产品包括多种水冷设备及控制系统，子公司高澜创新聚焦 ICT 热管理领域，公司在储能电池热管理技术方面有储备 [13][14] - 高澜股份业务聚焦电力电气与热管理，国内市场占据主导地位：公司聚焦五大业务领域，产品结构主要集中在高功率密度装置热管理产品和大功率电力电子热管理产品领域，1H24 高功率密度装置热管理产品收入占比 53.1%，是第一大收入来源且增速显著，大功率电力电子热管理产品收入占比 23.3%，同比下滑 55%，业务主要聚焦国内市场 [15][17][18] - 业务体系完善，管理层经验丰富：2024 年三季度股东以境内自然人为主，第一大股东李琦持股 14.21%，公司拥有多家全资子公司，管理层经验丰富，对热管理行业发展趋势有深刻理解 [22][23] - 财务调整筑底，盈利能力迎接复苏：2024 年上半年业务分化明显，高功率密度类产品和工程运维服务业务表现突出，部分业务受市场环境影响，收入波动但毛利率提升；2019 - 2024Q3 营业收入整体呈增长趋势，2023 年回调，2024 年前三季度降幅收窄；毛利润先升后降，毛利率经历调整后回升；费用端整体呈上行趋势，侧重研发；净利润与净利率经历增长、回调后趋于稳定，2024 年预计亏损，未来有望实现更稳健增长；总资产先增长后回落，负债稳步增长支持业务扩张，财务结构不断优化 [27][29][38] 2 热管理与电力电子技术升级，市场需求持续增长 - 热管理市场加速发展，技术升级推动应用拓展：热管理技术市场预计到 2028 年增长至 261 亿美元，年均复合增长率 8.5%，亚太地区引领全球需求；电子产业升级驱动热管理技术发展，消费电子、物联网、5G 等领域需求推动市场增长，但面临高成本和设计复杂性挑战 [44][49][50] - 液冷解决方案包含多种形式，当前以冷板 + 浸没式为主：液冷技术经历商用初步应用期、快速发展期、多元化与标准化期，未来向自适应智能化冷却方向发展，冷板式液冷成熟且应用广泛，浸没式液冷进入商用部署阶段 [51][52][53] - 海外：龙头加速液冷需求增长与技术革新：GPU 性能迭代加速，功耗急剧上升，传统风冷难以应对，液冷技术成为关键方案，英伟达推动数据中心冷却革新，从风冷到液冷和混合冷却技术发展 [58][61][63] - 国内：运营商加速推进液冷落地：中国液冷服务器市场规模达 15.5 亿美元，同比增长 52.6%，主流解决方案以冷板式液冷为主，产业链上游及下游是核心发力点，客户主要为互联网行业，三大电信运营商推进液冷技术标准化、创新应用与规模试点 [65][66][71] - 新能源与智能化驱动热管理技术革新：子公司高澜创新科技深度绑定互联网大厂，为字节跳动提供的 12U 浸没液冷模块实现低能耗并融合创新技术 [72][75] 3 盈利预测与投资建议 - 盈利预测假设与业务拆分：预计 24 - 26 年分别实现收入 5.3/8.4/13.3 亿元，分业务看，大功率电力电子热管理产品预计 24 年收入 1.3 亿元，25 - 26 年收入分别为 1.4/1.5 亿元；高功率电力电子热管理产品预计 24 年收入 2.6 亿元，25 - 26 年收入分别为 5.3/9.5 亿元；工程运维服务预计 24 年收入 1.2 亿元，25 - 26 年收入分别为 1.7/2.3 亿元；利润率层面，各业务毛利率有相应预测 [76][77][80] - 费用率预测：预计 24 - 26 年销售费用率分别为 10.0%/8.0%/6.0%，管理费用率分别为 21.0%/15.0%/14.0%，研发费用率分别为 9.0%/6.0%/5.0% [82] - 估值分析与投资建议：预计 24 - 26 年实现归母利润 - 0.5/0.2/0.6 亿元，对应 EPS 分别为 - 0.15/0.06/0.21 元，24 - 26 年收入对应 2025 年 03 月 27 日收盘价 P/S 分别为 12/7/5x，选择温控散热行业可比公司，认为公司主业有望稳步增长，相关订单有望加速落地，给予“推荐”评级 [83]