报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 2024年公司收入24.1亿元，同比增16.8%，归母净利润2.9亿元，同比增39.0%；2024Q4收入6.4亿元，同比增11.9%，归母净利润0.8亿元，同比增0.3% [3] - 新品销售推进略低于预期，下调2025 - 2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.4（-0.5）、4.2（-0.6）、5.3亿元，同比分别增长17.8%、22.5%、26.0%，当前股价对应PE估值分别为15.8、12.9、10.2倍 [3] - 公司为辣卤零食细分品类头部企业，有望受益于后续渠道变革 [3] 根据相关目录分别进行总结 各品类持续成长，多渠道稳健增长 - 分产品看，2024年鱼制品、禽类制品、豆制品、蔬菜制品和其他产品收入分别为15.3、5.1、2.5、0.8、0.1亿元，同比增长18.76%、12.67%、13.89%、9.58%和80.41%，其他产品受益于礼盒增长迅速 [4] - 分区域看，2024年华东、西南、华中、华南、华北、西北、东北、境外和线上渠道收入分别为6.5、3.0、3.0、2.9、2.5、1.5、0.6、0.2和3.9亿元，同比分别增长32.8%、20.9%、11.9%、23.6%、9.0%、25.2%、11.0%、222.7%和下滑6.1%，华东受益零售专营渠道增长，境外受益海外客户认可度提升，线上下滑或因渠道费用较高所致 [4] 毛利率有所提升，利润增长较好 - 2024年公司毛利率为30.5%，同升2.3pct，主因原料价格回落；2024Q4毛利率为31.0%，同降1.6pct，或因渠道结构和新品销售影响 [5] - 2024年销售费用率为12.0%，同升1.2pct；2024Q4销售费用率为10.6%，同升1.6pct，主因销售人员薪酬、品牌推广和电商推广所致 [5] - 2024年管理费用率为3.8%，同降0.3pct，2024Q4管理费用率为4.3%，同降0.4pct，保持相对稳健 [5] - 2024Q4实现归母净利润0.77亿元，同增0.3%，2024Q4净利率为12.0%，同降1.4pct，略低于市场预期 [5] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,065|2,412|2,852|3,473|4,283| |YOY(%)|41.3|16.8|18.3|21.8|23.3| |归母净利润(百万元)|210|291|343|420|529| |YOY(%)|68.2|39.0|17.8|22.5|26.0| |毛利率(%)|28.2|30.5|31.0|31.5|31.5| |净利率(%)|10.3|12.2|12.0|12.1|12.4| |ROE(%)|16.2|20.5|19.3|19.8|20.7| |EPS(摊薄/元)|0.46|0.65|0.76|0.93|1.17| |P/E(倍)|25.9|18.6|15.8|12.9|10.2| |P/B(倍)|4.1|3.8|3.1|2.6|2.1| [6] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现公司2023A - 2027E的财务数据及主要财务比率，如营业收入、营业成本、经营活动现金流等数据及成长能力、偿债能力、营运能力等比率情况 [8]