报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 巨子生物是中国重组胶原领域引领者，品牌力和产品力领先，未来拓展肌肤焕活可期，上调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |年份|营业总收入（百万元）|同比(%)|归母净利润（百万元）|同比(%)|EPS - 最新摊薄（元/股）|P/E（现价&最新摊薄）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|3526|48.47|1452|44.88|1.40|44.64| |2024A|5539|57.07|2062|42.06|1.99|31.42| |2025E|7123|28.60|2566|24.43|2.48|25.25| |2026E|9060|27.20|3215|25.30|3.10|20.16| |2027E|11618|28.23|4047|25.88|3.91|16.01|[1] 市场数据 - 收盘价68.00港元，一年最低/最高价35.00/75.20港元，市净率9.84倍，港股流通市值70,441.47百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产6.91元，资产负债率11.42%，总股本1,035.90百万股，流通股本1,035.90百万股 [6] 公司24年业绩情况 - 营收55.4亿元（yoy + 57.1%），归母净利润20.6亿元（yoy + 42.1%），经调整净利润21.5亿元（yoy + 46.5%），经调整项主要为股权激励费用，24年普通股息 + 特别股息共每股1.2元，分红比例60% [8] 24年下半年业绩情况 - 24H2营收29.8亿元（yoy + 57.2%），归母净利润10.8亿元（yoy + 37.5%），经调整净利润11.2亿元（yoy + 41.8%） [8] 分渠道营收情况 - 24年DTC线上直营/电商线上直营/线下直营/经销营收同比分别 + 66.5%/112%/92.0%/27.3%，占比分别为65%/7%/3%/25% [8] 线上平台表现 - 深入小红书合作，可复美及可丽金线上24年618全渠道GMV同比增速分别超60%/100%，双十一大促同比分别增速超80%/150% [8] 线下渠道布局 - 截至24年线下直营及经销渠道进入约1700家公立医院、约3000家私立医院及诊所、约650家OTC和6000家CS/KA门店，24年首家可复美品牌旗舰店开业，在西安等新一线城市开设门店18家 [8] 分品牌营收情况 - 24年可复美/可丽金营收同比分别 + 62.9%/+36.3%，占比分别为82%/15% [8] 可复美产品情况 - 核心新品焦点面霜24年双十一大促位列天猫修复面霜热卖榜国货TOP2和抖音品牌胶原蛋白霜好评榜TOP1，完善可复美秩序系列，推出可复美秩序点痘棒、可复美秩序洁颜蜜等 [8] 可丽金产品情况 - 定位抗老抗衰，与可复美的修复赛道形成差异化布局，新品胶卷面霜增长势头向上 [8] 盈利能力情况 - 24年毛利率82.1%，同比 - 1.5pct；销售/管理/研发费用率分别为36%/2.7%/2%，同比 + 3/持平/ - 0.2pct；销售净利率为37.2%，同比 - 3.9pct，若以经调利润为基数同比 - 2.9pct [8] 盈利预测调整 - 将2025 - 2026年归母净利润预测由24.65/30.11亿元上调至25.66/32.15亿元，分别同比 + 24%/+25%，新增27年归母净利润预测40.47亿元，同比 + 26%，预计2025 - 27年经调整净利润分别为26.4/32.7/40.5亿元，分别同比 + 23%/+24%/+24% [8] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|6,401.96|9,267.64|12,788.52|17,281.70| |现金及现金等价物（百万元）|4,030.21|6,580.13|9,994.14|14,237.12| |应收账款及票据（百万元）|141.28|218.06|281.15|368.58| |存货（百万元）|310.81|561.20|691.71|878.26| |其他流动资产（百万元）|1,919.65|1,908.26|1,821.51|1,797.74| |非流动资产（百万元）|1,636.00|1,713.28|1,767.23|1,721.03| |固定资产（百万元）|1,041.77|1,119.94|1,174.71|1,129.23| |商誉及无形资产（百万元）|56.84|55.94|55.13|54.40| |长期投资（百万元）|11.44|11.44|11.44|11.44| |其他长期投资（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他非流动资产（百万元）|525.96|525.96|525.96|525.96| |资产总计（百万元）|8,037.96|10,980.91|14,555.75|19,002.73| |流动负债（百万元）|836.00|1,216.11|1,580.62|1,985.25| |短期借款（百万元）|4.70|5.40|6.03|6.64| |应付账款及票据（百万元）|286.71|239.24|331.78|376.60| |其他（百万元）|544.59|971.47|1,242.81|1,602.00| |非流动负债（百万元）|82.14|82.14|82.14|82.14| |长期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他（百万元）|82.14|82.14|82.14|82.14| |负债合计（百万元）|918.14|1,298.25|1,662.76|2,067.39| |股本（百万元）|0.07|0.07|0.07|0.07| |少数股东权益（百万元）|11.61|8.32|3.29| - 1.85| |归属母公司股东权益（百万元）|7,108.21|9,674.35|12,889.70|16,937.19| |负债和股东权益（百万元）|8,037.96|10,980.91|14,555.75|19,002.73| |营业总收入（百万元）|5,538.81|7,122.74|9,060.16|11,617.93| |营业成本（百万元）|991.90|1,317.71|1,721.43|2,091.23| |销售费用（百万元）|2,008.24|2,706.64|3,488.16|4,589.08| |管理费用（百万元）|150.54|142.45|181.20|255.59| |研发费用（百万元）|106.50|99.72|126.84|174.27| |其他费用（百万元）|2.54|9.51|13.44|22.53| |经营利润（百万元）|2,279.10|2,846.71|3,529.09|4,485.22| |利息收入（百万元）|0.00|120.91|197.40|299.82| |利息支出（百万元）|0.24|0.25|0.29|0.32| |其他收益（百万元）|178.90|71.23|90.60|0.00| |利润总额（百万元）|2,457.75|3,038.59|3,816.81|4,784.73| |所得税（百万元）|396.03|475.74|606.48|742.38| |净利润（百万元）|2,061.73|2,562.84|3,210.32|4,042.36| |少数股东损益（百万元）| - 0.62| - 3.29| - 5.03| - 5.14| |归属母公司净利润（百万元）|2,062.35|2,566.13|3,215.35|4,047.50| |EBIT（百万元）|2,457.99|2,917.93|3,619.69|4,485.22| |EBITDA（百万元）|2,457.99|2,960.66|3,665.73|4,531.43| |经营活动现金流（百万元）|2,043.68|2,498.25|3,323.07|4,141.18| |投资活动现金流（百万元）| - 20.97|51.23|90.60|101.51| |筹资活动现金流（百万元）| - 914.69|0.44|0.35|0.30| |现金净增加额（百万元）|1,108.02|2,549.92|3,414.01|4,242.98| |折旧和摊销（百万元）|37.92|42.73|46.04|46.20| |资本开支（百万元）| - 150.00| - 120.00| - 100.00|0.00| |营运资本变动（百万元）|15.68| - 36.34|157.02|52.30| |每股收益(元)|1.99|2.48|3.10|3.91| |每股净资产(元)|6.91|9.34|12.44|16.35| |发行在外股份(百万股)|1,035.90|1,035.90|1,035.90|1,035.90| |ROIC(%)|35.87|29.28|26.96|25.40| |ROE(%)|29.01|26.53|24.95|23.90| |毛利率(%)|82.09|81.50|81.00|82.00| |销售净利率(%)|37.23|36.03|35.49|34.84| |资产负债率(%)|11.42|11.82|11.42|10.88| |收入增长率(%)|57.07|28.60|27.20|28.23| |净利润增长率(%)|42.06|24.43|25.30|25.88| |P/E|31.42|25.25|20.16|16.01| |P/B|9.05|6.70|5.03|3.83| |EV/EBITDA|17.57|19.67|14.95|11.16|[9]