报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] - 目标价为 7.89 港币 [4][6] 报告的核心观点 - 公司 2024 年营收 439.9 亿元，同比+3%；归母净利润 18.1 亿元，同比+519%，高于预期；核心归母净利润 30.4 亿元，同比-23% [1] - 核心业务毛利止跌回稳，资产减值高峰或已过去，2025 年核心净利润有望接近企稳 [1][2] - 2024H2 现金流管控效果显著加强，公司将以分红+回购形式进一步提升股东回报 [3] - 综合考虑相关影响，调低营收、毛利率及减值损失，预计 2025 - 2027 年 EPS 为 0.63/0.73/0.81 元，对应核心 EPS 为 0.91/0.95/1.00 元 [4] 各部分总结 核心业务情况 - 2024 年核心业务营收/毛利同比+9%/2%，毛利止跌回稳，营收/毛利占比提升至 87%/91% [2] - 非核心业务营收和毛利继续收缩，第三方应收账款计提 6.3 亿元减值，导致核心净利润同比下滑 [2] - 归母净利润与核心净利润差额主要源自满国环境 9.9 亿元商誉减值及其他因素 [2] 现金流与股东回报 - 2024H2 现金流表现较 2024H1 显著提升，全年经营性现金流净额对核心净利润覆盖率同比+10pct 至 127%，年末货币资金达 181.8 亿元 [3] - 2024 年派息率同比+8pct 至 33%，股息率达 5.0%，回购 5.5 亿元股份，考虑回购后派息率达 51% [3] - 公司计划 2025 年继续以不低于 5 亿元回购股份 [3] 盈利预测和估值 - 预计 2025/2026 年 EPS 为 0.63/0.73 元（前值 0.68/0.78 元，下调 7%/6%），引入 2027 年 EPS 0.81 元，对应 2025 - 2027 年核心 EPS 为 0.91/0.95/1.00 元 [4] - 改为基于核心净利润进行估值，可比公司平均 2025PE 为 13 倍，认为公司合理调整后 2025PE 为 8 倍，目标价 7.89 港币（前值 5.20 港币） [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|42,612|43,993|46,089|48,755|51,570| |+/-%|3.01|3.24|4.76|5.79|5.77| |归母净利润 (人民币百万)|292.34|1,808|2,103|2,440|2,701| |+/-%|(84.96)|518.58|16.28|16.03|10.69| |归母净利润 (调整后，人民币百万)|3,940|3,038|3,032|3,170|3,330| |+/-%|(21.55)|(22.88)|(0.19)|4.52|5.08| |EPS (调整后，人民币，最新摊薄)|1.18|0.91|0.91|0.95|1.00| |PE (调整后，倍)|4.97|6.58|6.57|6.29|5.98| |PB (倍)|0.54|0.55|0.53|0.51|0.49| |ROE (调整后，%)|10.70|8.35|8.16|8.26|8.39| |EV EBITDA (倍)|8.38|3.89|2.77|2.38|1.55| [5] 盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|42,612|43,993|46,089|48,755|51,570| |毛利润 (人民币百万)|8,732|8,401|8,500|8,871|9,255| |净利润 (人民币百万)|292.34|1,808|2,103|2,440|2,701| |调整后归母净利润 (人民币百万)|3,940|3,038|3,032|3,170|3,330| |EPS (人民币，基本)|0.09|0.54|0.63|0.73|0.81| [25] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产 (人民币百万)|69,244|71,255|73,213|76,669|79,332| |股东权益 (人民币百万)|36,156|36,617|37,730|39,018|40,383| |净负债比率 (%)|(27.25)|(40.72)|(56.11)|(57.65)|(66.15)| |流动比率|1.36|1.49|1.55|1.58|1.63| |速动比率|1.34|1.47|1.53|1.55|1.61| [26]