报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][21] 报告的核心观点 - 电价下降致公司2024年营业收入同比下降，但燃料成本下降与新能源规模扩增使归母净利润同比增长 [1][7] - 新能源项目建设持续推进，有望驱动未来业绩增长，且新能源发电盈利将趋于稳健 [2][19] - 公司持续优化火电发展，择优布局调峰气电，2025年煤价下降有助于煤电机组实现合理收益 [2][21] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年公司营业收入2455.51亿元（-3.48%），归母净利润101.35亿元（+20.01%），扣非归母净利润105.22亿元（+87.50%） [1][7] - 2024年境内各运行电厂平均上网结算电价494.26元/兆瓦时（-2.85%），新加坡业务营收同比降19.85%，巴基斯坦业务营收同比降13.12% [1][7] - 2024年煤炭采购均价同比降8.27%，境内发电燃料成本同比降9.69%，单位燃料成本300.31元/兆瓦时（-8.00%） [1][7] - 2024年煤机板块利润总额71.38亿元（+1548%），燃机板块10.84亿元（+40%），风电板块67.72亿元（+15%），光伏27.25亿元（+33%），水电-1.20亿元，生物质-8.65亿元 [8] - 2024年新加坡业务利润总额26.83亿元（-38.39%），巴基斯坦业务9.74亿元（+60.92%） [13] - 2024年毛利率15.14%，同比增3.03pct；财务费用率3.03%，同比降0.46pct；管理费用率2.77%，同比增0.24pct；净利率5.75%，同比增2.18pct [14] - 2024年ROE为13.14%，同比增1.89pct；经营性净现金流505.30亿元（+11.06%），投资性现金净流出635.97亿元（+15.16%），融资性现金净流入154.83亿元（+64.42%） [15] 发电情况 - 2024年煤机发电量3942.06亿千瓦时（-1.70%），上网电量3692.78亿千瓦时（-1.74%）；燃机发电量276.82亿千瓦时（-2.85%），上网电量269.59亿千瓦时（-2.70%） [13] - 2024年风电发电量379.67亿千瓦时（+17.05%），上网电量369.52亿千瓦时（+16.07%）；光伏发电量182.53亿千瓦时（+65.98%），上网电量181.27亿千瓦时（+66.13%） [13] - 2024年水电发电量9.86亿千瓦时（+24.95%），上网电量9.34亿千瓦时（+24.79%）；生物质发电量7.70亿千瓦时（-19.53%），上网电量6.88亿千瓦时（-19.15%） [13] 装机容量 - 2024年新增并网可控发电装机容量9.69GW，其中火电0.28GW，风电2.65GW，光伏6.77GW，新能源合计9.42GW；关停装机容量0.19GW [19] - 截至2024年底，可控发电装机容量145.13GW，低碳清洁能源装机容量占比35.82%，力争“十四五”末期达45%左右 [2][19] 火电发展 - 公司按控增量、优存量、促减量思路优化煤电发展，向基础保障性和系统调节性电源并重转型，择优发展气电及其他清洁能源发电 [2][21] - 2024年调峰辅助服务电费净收入21.65亿元，调频辅助服务电费净收入2.93亿元 [21] 资本开支 - 2025年计划资本支出693.50亿元（+11.95%），其中火电项目88亿元（+3.37%），水电5亿元，风电362亿元（+44.48%），煤炭11亿元，光伏150亿元（-24.02%），技术改造76亿元，港口1.5亿元 [15] 投资建议 - 下调2025 - 2027年盈利预测，预计归母净利润分别为119.3/126.6/133.4亿元，EPS为0.76/0.81/0.85元，对应PE分别为9.3/8.7/8.3倍 [3][21] - 给予公司2025年10 - 11xPE，合理市值1193 - 1312亿元，对应每股合理价值7.60 - 8.36元，较目前股价有8% - 19%溢价空间 [3][21]