报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价 15.2 元，2025 年 3 月 27 日股价 13.48 元 [5] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收 342.17 亿元（yoy + 1.36%），归母净利润 24.16 亿元（yoy - 12.52%）；Q4 营收 94.98 亿元（yoy - 0.98%），归母净利润 12.78 亿元（yoy + 43.94%），拟每 10 股派息 4.6 元（含税），现金分红比例达 40% [1] - 国内水泥营收因需求不足承压，境外营收同比高增；全年毛利率承压，Q4 盈利能力环比提升，归母业绩同比高增；一体化发展成效显著，骨料销量和毛利率表现亮眼；境外水泥销售同比高增，新产线贡献业绩增量 [2][3][4] - 国内水泥供需有所改善，海外业务维持快速发展，高毛利业务持续贡献业绩；预计 2025 - 2027 年营收和归母净利润增长，给予 2025 年 13 倍 PE，对应 6 个月目标价 15.2 元 [10][11] 各部分总结 营收情况 - 2024 年主营水泥业务营收 180.31 亿元（yoy - 1.64%），销量约 5702 万吨（yoy - 1.99%），销售均价约 316.21 元/吨，成本约 241.11 元/吨，吨毛利约 75.10 元，毛利率约 23.75% [2] - 2024 年境内营收 261.74 亿元（yoy - 7.41%），境外营收 79.84 亿元（同比高增 46.79%） [2] - 2024 年骨料业务营收 56.42 亿元（yoy + 5.18%），营收占比 17.18%（同比 + 1.29pct），毛利占比 23.27%（同比 + 2.50pct），销量 1.43 亿吨（yoy + 9.03%） [4][8] - 2024 年混凝土业务营收 84.15 亿元（yoy + 9.97%），销量 3181 万方（yoy + 16.65%），销售均价 264.55 元/方，成本 232.75 元/方，毛利率 12.02%（同比 - 3.46pct） [8] 盈利情况 - 2024 年销售毛利率 24.69%（同比 - 2.02pct），期间费用率 12.58%（同比 - 0.27pct），销售净利率 8.63%（同比 - 0.90pct） [3] - Q1、Q2、Q3、Q4 归母净利润同比增速分别为 - 28.43%、 - 41.45%、 - 40.17%和 43.94%，Q4 销售毛利率 26.41%，环比 + 1.67pct [3] 海外业务 - 2024 年海外业务营收 79.84 亿元（yoy + 47%），占整体营收比重约 23.33%（同比 + 7.22pct），海外水泥销量 1620 万吨（yoy + 37%），海外产能超 2250 万吨/年（yoy + 8%） [9] - 2024 年加速国际化布局，多个项目签约、新建或推进，截至年底海外累计运营及在建水泥产能突破 2500 万吨，海外熟料产能排名全国第三 [9] 未来展望 - 国内水泥需求 1 - 2 月产量 yoy - 5.70%，较 1 - 12 月降幅收窄 3.8pct，未来或边际改善，叠加供给侧措施，价格和盈利有望修复 [10] - 海外市场随新产线投产，营收和业绩贡献有望增加；一体化战略推进，高毛利率骨料业务增厚业绩 [10] 财务预测 - 预计 2025 - 2027 年整体营收分别为 363.52 亿元、396.97 亿元和 430.37 亿元，分别同比增长 6.24%、9.20%和 8.41% [11] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 24.25 亿元、26.96 亿元和 30.47 亿元，分别同比增长 0.36%、11.18%和 13.03%，对应 2024 - 2026 年 PE 分别为 11.6 倍、10.4 倍和 9.2 倍 [11]