报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年泡泡玛特业绩超市场预期，利润率显著提升，门店扩张叠加同店提升，海外线上和线下高增，IP运营逐渐成熟，4个IP收入超10亿元，品类持续扩张。基于全产业链与平台优势，多维度运营IP并变现，产品品类扩张逻辑持续验证，出海2.0开启乘数效应，上调盈利预测并维持“买入”评级 [5][6][8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年3月27日，泡泡玛特近1个月、3个月、12个月相对恒生指数表现分别为43.1%、78.7%、447.0%，而恒生指数为-0.6%、17.4%、43.8% [3] - 当前价格为153.70港元，周价格区间为28.10 - 160.00港元，总市值206,410.36百万港元，流通市值206,410.36百万港元，总股本134,294.32万股，流通股本134,294.32万股，日均成交额4,693.12百万港元，近一月换手16.55% [3] 业绩情况 - 2024年收入130.4亿元，同比增长106.9%；归母净利润31.25亿元，同比增长188.8%；经调整净利润34亿元，同比增长185.9%。2024H1/H2收入45.6/84.8亿元，同比增长62%/143%，经调整净利润10.2/23.9亿元，同比增长90%/264%；经调整净利率22%/28%，同比增加3.3/9.3pct [6] - 2024年毛利率66.8%，同比增加5.5pct，主要因中国港澳台及海外渠道收入占比增加、优化供应链端成本控制、自主产品占比提升外采商品减少。2024年雇员开支、佣金及电商服务费、广告营销开支、设计授权费占收入比例同比-5.4/+0.3/+0.1/+0.5pct [6] - 董事会建议就截至2024年末止年度派付末期股息每股已发行普通股81.46分人民币，拟合计派发股息10.94亿元，占2024年归母净利润的35% [6] 地区收入 中国大陆 - 2024年中国大陆地区收入79.7亿元，同比增长52.3%，占比61.1%，运营利润率33.1%，同比增加9.4pct [6] - 线下门店/机器人营收同比增长43.9%/26.4%，主要因门店数量及同店增长。2024年末中国大陆门店/机器人分别401家/2300个，同比增加38家/110个。2024年门店单店营收1002万，同比增长30% [6] - 线上营收同比增长76.9%，其中抽盒机/天猫/抖音收入同比为+52.7%/+95.0%/+112.2%，占大陆线上的比重为41.3%/23.3%/22.3%，收入均突破历史记录 [6] 海外 - 2024年中国港澳台及海外地区收入50.7亿元，同比增长375.2%，占比38.9%，同比增加21.9pct；运营利润率35.8%，同比增加17.8pct，主要因提升运营效率和商品渠道差异化经营能力 [6][7] - 线下2024年门店/机器人收入同比增长404%/131.9%，主要因门店数量和同店双重增加驱动。2024年末海外直营门店/机器人120家/172个，同比增加50家/73个；门店单店营收3093万，同比增长160%。分区域看，2024年东南亚/东亚及中国港澳台/北美/欧澳及其他收入同比增长619.1%/184.6%/556.9%/310.7% ， 占比47.4%/27.4%/14.3%/10.9%，东南亚/北美占比同比增加16.1/4pct [7] - 线上2024年收入同比增长834%，其中官网/Shopee/tiktok营收5.3/3.2/2.6亿元，同比增长1246.2%/656%/5779.8%，tiktok高增，持续开发线上平台拓展海外地区 [7] IP与产品 产品 - 2024年自主产品营收127亿元，占比97.6%，同比增加4.6pct，其中艺术家IP/授权IP营收占比为85.3%/12.3%，同比增加8.8/-4.2pct [8] - 分品类看，2024年手办/毛绒/MEGA/衍生品及其他收入69.4/28.3/16.8/15.9亿元，同比增长44.7%/1289%/146.1%/156.2%，占比53.2%/21.7%/12.9%/12.2%，同比-23/+19/+2/+2pct。2025年初推出了珠宝饰品品牌popop，未来将持续丰富产品品类 [8] IP - 2024年4个IP收入破10亿元，13个IP收入过亿元。labubu/molly/sp/crybaby/dimoo为2024年前五大IP，labubu/molly收入30/21亿元，同比增长727%/105.2%；crybaby收入同比增长1537%；小野收入同比增长106.9%，2025年初小野IP品牌首店开业。未来将持续孵化/签约新IP，IP影响力有望进一步扩大 [8] 会员 - 截至2024年末中国内地累计注册会员4608万人，同比增长34.1%，2024年会员收入贡献销售额占比和复购率为92.7%/49.4% [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入217.49/306.71/382.05亿元，归母净利润55.16/80.26/99.74亿元，经调整净利润为59.27/85.41/106.05亿元，对应经调整PE为32/22/18X [8]