报告公司投资评级 - 行业为非银金融/保险Ⅱ，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 公司纵深推进“长航”转型，整体负债端表现稳步提升，资产端或将持续受益于资本市场回暖，预计2025 - 2027年公司归母净利润为464/481/497亿元，同比+2.4%/3.7%/3.3%，维持“买入”评级 [4] 核心经营情况 - 2024年全年归母净利润450亿元，同比+64.9%，其中24Q4单季归母净利润66.5亿元，同比+61.9% [1] - 集团EV5621亿元，同比+6.2%，可比口径下寿险NBV/NBV margin同比分别+57.7%/8.6Pct，财险COR98.6%，同比+0.9Pct [1] - 净投资/总投资/综合投资收益率3.8%/5.6%/6.0%，同比-0.2Pct/+3.0Pct/+3.3Pct [1] 寿险业务 转型成效与经营指标 - 寿险“长航”转型成效显著，经营指标持续成长，寿险EV4218亿元，同比+4.9%，NBV133亿元，可比口径下+57.7%，NBV margin+8.6Pct，寿险营运利润276亿元，同比+6.1%，净利润358亿元，同比+83.4% [2] 个险渠道情况 - 个险渠道稳健成长，代理人质态持续提升，新单规模保费369亿元，同比+14.0%，其中期交287亿元，同比+9.7%，代理人规模企稳回升，月核心人力5.3万人，同比+10.4%，人均首年规模保费1.67万元，同比+30.4% [2] 银保渠道情况 - 银保渠道维持高质量发展，期交业务实现正增长，新单规模保费281亿元，同比-15.6%，其中期交109亿元，同比+20.5%，坚持价值银保策略，打造差异化竞争优势 [2] 财险业务 保费收入情况 - 保费收入保持增长，非车增速更快，财险实现原保险保费收入2012亿元，同比+6.8%，其中车险业务1073亿元，同比+3.7%，非车业务939亿元，同比+10.7% [3] 成本率情况 - 赔付上升带动综合成本率有所上行，费用率控制表现优异，财险业务综合成本率98.6%，同比+0.9Pct，综合赔付率70.8%，同比+1.7Pct，车险赔付率上行2.7Pct至73.3%，综合费用率27.8%，同比-0.8Pct，车险费用率下行2.1Pct至24.9% [3] 保险资金投资 投资收益情况 - 股债双牛环境下，公允价值变动贡献大量投资收益，净投资收益率3.8%，同比-0.2Pct，总投资收益率5.6%，同比+3.0Pct，综合投资收益率6.0%，同比+3.3Pct [4] 资产配置情况 - 大类资产配置方面，大幅加配债券，小幅加配权益，债券配置比例60.1%，同比+8.4Pct，股票配置比例9.3%，同比+0.9Pct，债权投资计划和理财产品配置比例分别为9.7%/3.4%，同比-3.5Pct/-2.4Pct [4] 会计入账情况 - 会计入账方面，大幅提升OCI资产入账比例，PL和AC比例小幅下降，OCI入账占比64.0%，同比+4.2Pct，AC/PL资产入账占比分别为2.4%/24.4%，同比分别-1.3Pct/-1.4Pct [4] 财务数据和估值 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|323945|404089|384038|406797|426924| |增长率（%）|-2.47%|24.74%|-4.96%|5.93%|4.95%| |归属母公司股东净利润（百万元）|27257|45353|46422|48125|49708| |增长率（%）|-27.1%|66.4%|2.4%|3.7%|3.3%| |每股收益（元）|3.01|5.00|5.12|5.31|5.49| |市盈率(P/E)|10.71|6.43|6.29|6.06|5.87| |市净率(P/B)|1.24|1.06|0.91|0.84|0.67| [10] 财务预测摘要 主要财务指标 |指标|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益（元）|3.01|5.00|5.12|5.31|5.49| |每股净资产（元）|25.94|30.29|35.29|38.20|47.90| |每股内含价值（元）|55.04|58.43|60.72|64.23|67.96| |每股新业务价值（元）|1.14|1.38|1.52|1.67|1.83| |价值评估（倍）| | | | | | | P/E|10.71|6.43|6.29|6.06|5.87| | P/B|1.24|1.06|0.91|0.84|0.67| | P/EV|0.59|0.55|0.53|0.50|0.47| | VNBX|-20.04|-19.03|-18.81|-19.21|-19.50| |盈利能力指标（%）| | | | | | |净投资收益率|4.40%|4.60%|4.60%|4.60%|4.60%| |总投资收益率|5.00%|5.30%|5.40%|5.40%|5.40%| |净资产收益率|11.40%|16.77%|14.72%|13.61%|12.00%| |总资产收益率|1.16%|1.60%|1.48%|1.40%|1.29%| |财险综合成本率|97.60%|97.00%|96.70%|96.70%|96.70%| |财险赔付率|69.10%|68.70%|68.70%|68.70%|68.70%| |财险费用率|28.50%|28.30%|28.00%|28.00%|28.00%| |盈利增长（%）| | | | | | |净利润增长率|-27.1%|66.4%|2.4%|3.7%|3.3%| |内含价值增长率|1.9%|6.2%|3.9%|5.8%|5.8%| |新业务价值增长率|19.1%|20.9%|10.0%|10.0%|10.0%| |偿付能力充足率（%）| | | | | | |偿付能力充足率（集团）|257%|262%|259%|259%|260%| |偿付能力充足率（寿险）|210%|214%|212%|212%|213%| |偿付能力充足率（产险）|214%|251%|233%|233%|239%| [11] 利润表 |指标|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |寿险保费（百万元）|252817|261080|277366|295220|314834| |非寿险保费（百万元）|188342|201243|211718|231004|252317| |总保费及管理费收入（百万元）|441159|462323|489083|526224|567150| |减：分出保费（百万元）|0|0|0|0|0| |净保费收入（百万元）|441159|462323|489083|526224|567150| |减：净提取未到期责任准备金（百万元）|0|0|0|0|0| |已赚净保费（百万元）|441159|462323|489083|526224|567150| |投资收益（百万元）|7053|26907|29584|36725|40395| |营业收入（百万元）|323945|404089|384038|406797|426924| |赔付及保户利益（百万元）|293567|351442|335250|357268|377780| |保险业务综合费用（百万元）|-1682|-3064|-5963|-7222|-9466| |营业费用（百万元）|291885|348378|329287|350046|368315| |营业利润（百万元）|32060|55711|54751|56751|58610| |税前利润（百万元）|32001|55563|54501|56501|58360| |所得税（百万元）|4090|9122|6966|7221|7459| |归属于母公司股东的净利润（百万元）|27257|45353|46422|48125|49708| |少数股东损益（百万元）|654|1088|1114|1155|1193| [11] 资产负债表 |指标|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及存款投资（百万元）|196956|203175|218073|239880|263868| |债权投资（百万元）|1617983|2015278|2155162|2370679|2607746| |股权投资（百万元）|354283|426126|511343|562478|618726| |其他投资（百万元）|80851|89878|123324|135656|149222| |总投资资产（百万元）|2250073|2734457|3007903|3308693|3639562| |分保资产（百万元）|0|0|0|0|0| |其他资产（百万元）|93889|100450|131299|140542|211372| |资产总计（百万元）|2343962|2834907|3139202|3449235|3850934| |保险合同负债（百万元）|1872620|1929573|2118879|2343796|0| |投资合同负债（百万元）|0|0|0|0|0| |次级债（百万元）|0|0|0|0|0| |其他负债（百万元）|203638|586853|656184|711243|3356584| |负债总计（百万元）|2076258|2516426|2775063|3055039|3356584| |实收资本（百万元）|9620|9620|9620|9620|9620| |归属于母公司股东权益（百万元）|249586|291417|339495|367517|460893| |少数股东权益（百万元）|18118|27064|24645|26679|33457| |负债和所有者权益合计（百万元）|2343962|2834907|3139202|3449235|3850934| [11]